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Mythes et Réalités

Samedi 19 août 2006 6 19 /08 /Août /2006 00:15
 
 
Thalès de Milet, mathématicien et philosophe grec, avait une très bonne connaissance des étoiles. Une année, il crut déceler dans l’épais cosmos les signes avant-coureurs d’une prochaine récolte d’olives formidable ; il loua tous les pressoirs à huile des environs, à bon prix : il était le seul client. Les évènements lui donnèrent raison, et la récolte d’olives s’avéra fort abondante : les pressoirs furent alors si recherchés qu’il put les sous-louer avec un solide bénéfice. Ainsi l'ingénieux Thalès, confisquant tous les moulins à l'entour, dirait-on aujourd'hui s'accaparant le stock, réalisa-t-il sans doute le premier corner 1 de l'histoire, et plus sûrement une excellente affaire. Aristote, qui conta ce récit, nous apprend de la sorte que les contrats d’options étaient déjà en usage dans la Grèce antique. Egalement connus à Rome et dans les colonies de marchands phocéens 2, les options constituent la forme la plus ancienne et la plus répandue de tous les actifs conditionnels. Leur essor ne s’est pas démenti : les produits dérivés, sous la férule d'un génie financier inextinguible, ont aujourd’hui vampirisé les Marchés des promesses, pour le meilleur et pour le pire.
 
Un produit dérivé est un contrat dont la valeur dépend directement d'un autre produit, appelé sous-jacent. Son but est simple, logique, et millénaire comme on l’a dit : il s’agit de réduire le risque en mettant en rapport différents intervenants sur les marchés. L’agriculteur qui ne veut pas supporter le risque d’une variation des prix vend sa récolte « à terme », à un prix fixé aujourd’hui, tout comme l’industriel peut acheter au prix d’aujourd’hui des matières premières qu’il n’utilisera que plus tard, se prémunissant ainsi contre toute fluctuation défavorable des cours. Et si ce système d’assurance opère, c’est bien parce qu’il se trouve des contrepartistes, plus étreints en général par le gain que par la charité commune, qui accepteront d'endosser cet aléa : ce sont les spéculateurs. Aucun n’achètera jamais la production de l’agriculteur, ni ne vendra aucun minerai à l’industriel, mais ce seul droit de pouvoir le faire a une valeur marchande. Il s'ensuit qu'un nouveau commerce peut alors s'établir et prospérer sous la manne lubrificatrice de colosses financiers, souvent offshoresApatride, humaniste, philanthrope, Georges Soros est d'abord connu pour son génie financier. Vingt ans après qu’Alfred Winslow Jones eut conçu le premier « hedge fund » en 1949, il créa lui-même le Soros Fund Management, un groupe de fonds (Quantum, Quota, …) destiné à protéger et valoriser 4 millions de dollars d’actifs : en 1979, le fonds gérera 100 millions de dollars, puis bientôt …, qui trouvent là matière à leurs affaires. L'objet initial du contrat est alors versé dans le flou des assertions originelles : aussi bien pourrait-il s'agir du prix du mètre carré à Londres, du kilowattheure éolien ou de celui du thon albacore. C'est égal : la finance poursuit éperdument ce dessein illusoire que tout risque peut faire l'objet d'un Marché !
 
Cette pratique ancienne, qui vit sa première grande apoplexie couronner l'épisode spéculatif des tulipes hollandaises, vers 1640 3, manquait néanmoins d'une mécanique plus huilée que les pressoirs de l'habile Thalès. La modernité vint d'Amérique, jamais en peine de fécondité financière et, conséquemment, de ses excès les plus possibles. C’est ainsi que naquit le Chicago Board of Trade, en 1865, temple des marchés à termeSur le Chicago Board of Trade (CBoT), l’un des cénacles où se cotent les produits agricoles, les traders font bouillir le riz ; l'élan de la graminée pousse quelques-uns à parier sur le doublement du prix du riz d’ici deux ans. Le fonds suisse Diapason Commodities Management, spécialisé dans les matières premières, prévoit que le riz s’échangera aux environs de 20 dollars les 100 livres d’ici 2008… organisés, où se promettaient toutes marchandises au commerce suffisamment homogène. L’économie réelle rencontrait, pour la première fois à grande échelle, l’économie financière, confrontant ceux qui veulent éviter le risque et ceux qui désirent spéculer, c’est-à-dire les producteurs réels et les opérateurs « papier ». A partir d’avril 1973, le Chicago Board of Trade, décida de pousser les feux en organisant des marchés secondaires d’options : les premiers supports furent les actions, puis vinrent les supports sur devises, en novembre 1981, enfin les indices boursiers en mars 1983 4. Cette fièvre s'empara de la planète, notamment la zone Asie-Pacifique dès l'été 1984. A Paris, le MATIF - marché de taux - et le MONEP - marché d'options - surgirent peu après. Depuis lors, seuls les besoins de couverture, et l’imagination, limitent les concepteurs de produits dérivés (certificats, warrants, contrats à terme, options vanille, bermuda, …). La mathématique suit, l'alphabet grec aussi 5 !
 
John Galbraith expliquait que l’innovation financière est toujours fondée sur le même principe : des actifs réels (entreprises commerciales, immeubles, mines d’or ou même tulipes) servent de base à l’émission de titres (actions, obligations, assignats, etc) dont la valeur, à la faveur d’engouements ou de comas collectifs, atteint des sommets absurdes ou des abysses délirants, sans commune mesure avec les grandeurs bien réelles qui les sous-tendent. Les instruments dérivés viennent encore en sous-main de ces titres représentatifs, sorte de pari sur le pari à la complexité telle que leurs rapports avec les vrais actifs sont de pure forme. Ainsi, par exemple, tel qui vend une option de vendre (put) s'expose-t-il à devoir acheter le sous-jacent, cependant que tel autre qui aurait vendu une option d'achat (call) s'exposerait lui à vendre le sous-jacent. Bigre ! Bah, la gymnastique d'esprit de ces marchés ne rebutent pas les machines, sacrifiant même sous le flot quantitatif jusqu'aux hommes qui les ont programmées : la volatilité des actifsLe risque, voilà l’ennemi des Marchés ! Taux d’intérêt, matières premières, parités des monnaies, prix des actions, aléas économiques, rien n’est immobile ici bas, tout fluctue, et de cet inextricable lacis naît une vérité éphémère, imprévisible, parfois ruineuse. L’homme lui-même, qui ne compte pas pour rien dans l’évolution de toute chose, n’est pas en reste de mettre beaucoup d’esprit, et quelquefois du plus mauvais … dérive de ce levier spéculatif, comme l'accélération dérive de la vitesse. Et l’ivresse de ce grand frisson boursier, qui démultiplie la puissance des capitaux, à ceci de commun avec les sports extrêmes, c'est que la griserie finit par y oblitérer le risque. Un nombre croissant d'opérateurs participent à cette fièvre lucrative. Certains s'en ressentent.
 
Toutes les conditions d’un risque de système semblent réunies : le marché a connu un essor exponentiel qui peine à être réglementé, sous la coupe des banques qui en retirent des profits, et celle, inconditionnelle et parfois explosive, des fonds alternatifsLe 31 août 1998, Wall Street chute en séance de 6,8%. Hormis les bons du Trésor, qui surnagent, tous les marchés vacillent, les obligations bancaires plongent. La panique s'installe, irraisonnée. Cette journée funeste achève un mois d’août horrifique, qui avait débuté, le 4 août, par un plongeon du Dow Jones de 3,5%, rapidement suivi d'une réplique … type LTCM : au premier trimestre 2006, le notionnel total des contrats sur taux d’intérêt, indices boursiers et devises, a atteint 429.000 milliards de dollars 6 ! Dans ce grand marché de promesses, que l'on peut décliner et s'échanger à l'infini, que l'on n'a pas besoin de tenir, puisqu'il suffit de les échanger pour éviter d'avoir à le faire, le risque ne disparaît jamais : le danger est de ne plus savoir où se trouve ce mistigri que chacun se repasse au moment où une crise éclate, et que la défaillance du porteur final soit l’étincelle qui mette le feu aux poudres. Qu'il y ait des perdants est un risque inhérent au jeu boursier en général, aux produits dérivés en particulier. Dans ce jeu à somme théoriquement nulle, où les bénéfices des uns ne peuvent être couverts que par les pertes des autres, l’équilibre du système est précaire, qui ne repose que sur la solvabilité des perdants. La machine infernale est en route ; tous ces instruments, au départ destinés à atténuer les risques, à l’arrivée les amplifient : on couvre les taux, les risques sur les taux, et les risques sur les risques. L’objet spéculatif est infini. Car les spéculateurs ne supportent pas de ne pas spéculer 7.

L'économie réelle est subalterne aux yeux des traders, arc-boutés sur eux-mêmes. En somme, l'utilisation massive de produits dérivés, dopés par le levier de la dette, n'est qu'un pis aller de la finance au grand large. La sophistication engendre l'opacité, jusqu'à l'accident. Le clair obscur des marchés dérivés fut à ce point qu’a
u lendemain du krach de 1987, le FBI installa trois de ses taupes au Chicago Board of Trade 8. A tout hasard.



 

(1) « To make a corner » signifie « accaparer un stock » en vue de provoquer une hausse violente des prix
(2) Jean-Claude Augros - « Finance : options et obligations convertibles »
(3) John Kenneth Galbraith (1992) - « Brève histoire de l'euphorie financière »

 

Page 33-34 - « … Le rush pour investir engloutit la Hollande tout entière. Aucun individu doué d'un minimum d'ouverture d'esprit ne jugea pouvoir se permettre de rester hors course. Les prix étaient extravagants ; en 1636, un bulbe jusque-là sans valeur intrinsèque pouvait s'échanger contre un carrosse neuf, deux chevaux gris et leurs harnais (...) La fin arriva en 1637. Là encore, les règles de base mènent le jeu. Les sages et les nerveux commencèrent à prendre leurs distances, nul ne sait pourquoi; d'autres les virent partir ; la ruée pour vendre se fit panique ; les prix tombèrent comme dans un précipice ... » 

 

(4) Yves Simon - « Les Marchés Dérivés ; origine et développement »
(5) Lettres grecques en mathématiques financières (Wikipédia)

 

Delta : sensibilité de son prix à une variation donnée du cours du sous-jacent - Gamma : convexité du prix d'une option en fonction du cours du sous-jacent. Il indique si le prix de l'option a tendance à évoluer plus ou moins vite que le prix du sous-jacent - Thêta : coût (ou gain) du temps qui passe sur un portefeuille d'options - Rhô : taux de variation de la valeur de la prime en fonction du taux d'intérêt - Véga : sensibilité à la volatilité implicite Représenté par la lettre nu minuscule car le nom « véga » n'est pas lui-même un nom de lettre grecque.

 

(6) Banque des Règlements Internationaux - Rapport trimestriel Juin 2006
(7) Bernard Maris - « Des Economistes au-dessus de tout soupçon »
(8) L'Expansion, le 20/01/1994

 



Illustration
: Scène de commerce dans la région de Milet



Par Marc Aragon - Publié dans : Mythes et Réalités
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