Peut-on imaginer des marchés rationnels ?

Lundi 4 septembre 2006 1 04 /09 /Sep /2006 00:00

Peut-on imaginer des marchés rationnels ?

Représentons-nous le graphique d’un titre : un axe, horizontal, désigne le temps, un autre, vertical, désigne le prix. Au milieu, un tracé, habituellement chaotique, montre l’évolution du cours de l'action : ce trait, hésitant, traduit l’indécision des acteurs, habitués à contredire le lendemain ce dont ils convenaient encore la veille. L’axe vertical, c’est-à-dire le prix, concentre toute l’attention d’une partie des opérateurs, mais d’une partie seulement : car les spéculateurs raisonnent davantage selon l’axe horizontal, celui du temps. Ils ne se demandent pas tant à quel prix acheter ou vendre que quand le faire, et c’est là ce qui les sépare des investisseurs classiques. Plus généralement, les économistes ont une vision faussée de la spéculation, car ils l’assimilent soit à un acte conforme à la rationalité qu’ils défendent (investissement, arbitrage), soit à un acte hasardeux (efficience des marchés). C’est pourquoi celle-ci est généralement esquivée par les élites libérales, comme n’aura cessé de l’écrire John Kenneth Galbraith ¹. Mais peut-on imaginer des marchés rationnels ?

L’investissement commun - axe des prix -, repose sur l’idée maîtresse que la valeur fondamentale d’un titre est la somme actualisée de ses revenus futurs. Or, comme l’écrivait John Keynes lui-même, économiste phare mais également spéculateur : « A parler franc, on doit avouer que pour estimer dix ans, ou même cinq ans à l’avance, le rendement d’un chemin de fer, d’une mine de cuivre, d’une fabrique de textile, d’une marque pharmaceutique d’un transatlantique, ou d’un immeuble dans la City à Londres, les données dont on dispose se réduisent à bien peu de choses sinon rien »². Il est donc aussi ambitieux qu'illusoire de prétendre connaître le prix d’une action ou bien les bénéfices futurs d’une société, marge d’erreur comprise. C’est sans doute parce que l’appréciation de cette valeur est difficile que les investisseurs renoncent souvent à la calculer et essaient de prévoir directement le prix. Ainsi, loin de demeurer une approche neutre et rationnelle, les analystes maintenant alimentent le marché : ils se neutralisent car ils sont devenus le marché.

Ecoutons Pierre Balley, qui fut Président d'honneur du Conseil des marchés à terme et l'un des créateurs du Matif : « Même les meilleurs experts sont incapables d'apprécier à coup sûr la rentabilité à venir d'une société ... En 1981, la Standard Oil of California a proposé de racheter Amax au prix de 78$ l'action. Cette offre n'a pas abouti, les dirigeants d'Amax l'ayant jugé très inférieure à une évaluation objective de leur société. Un an plus tard, l'action Amax est tombée jusqu'à 17$. Certes, la Standard Oil a dû alors se féliciter de son échec. En revanche, certains actionnaires d'Amax poursuivirent en justice, sans succès d'ailleurs, ses administrateurs pour avoir lésé leurs intérêts en refusant un prix inespéré et qu'ils n'ont plus retrouvé »³. Et même s’il advenait que ces supposés fondamentaux finissent par s’imposer dans le long terme, quelques-uns se trouveront toujours pour les connaître mieux et surtout plus tôt que tous les autres. Qu’importe la diffusion massive et généralisée d’une information si elle est retardataire : le sort de la plupart des acteurs est donc de n’être avertie qu’après le marché.

Microéconomie, efficience des marchés … La macroéconomie nous sauvera-t-elle des eaux ? C’est l’hypothèse que soutiennent les économistes des banques d’affaires. Chefs économistes ici, stratégistes là, ils sont suspendus aux lèvres des banquiers centraux qui évoquent les taux, la croissance, l’inflation … Las, les mécanismes macroéconomiques semblent permettre de dire tout et son contraire : la plupart des raisonnements sont réversibles à l’envi. Après Keynes et Balley, citons Bernard Maris : « Tout ce qui se dit en économie est invérifiable, insanctionnable, mais en revanche parfaitement démontrable, comme le contraire aussi est parfaitement démontrable … Vous voulez démontrer que le taux d'intérêt augmente si la demande de capitaux augmente ? Fastoche ! Les gens demandent du crédit, les banques n'ont pas trop de crédits, donc le taux d'intérêt augmente. Vous voulez démontrer le contraire ? Fastoche ! Les gens demandent des actions, donc la demande de crédits diminue, donc le taux d'intérêt diminue. Et tout devient hypercompliqué si l'on introduit de la demande de monnaie, de la thésaurisation ou de la spéculation, ou tout à la fois. En panachant en plus avec de la déclaration de banquier central, … , disant, par exemple, que les taux ne bougeront pas, il est clair qu'il faut cent pages de calcul pour poser le problème de la relation entre demande de capitaux et taux d'intérêt et trois bibliothèques pour y répondre »⁴.

Je ne dis pas que les économistes ne comprennent pas, mais qu’ils ne nous fournissent pas de modèles mécanistes, univoques, décidables fussent-ils flous. Peut-être parce que ces modèles n'existent finalement pas. Ou peut-être aussi parce qu’ils ont beaucoup de mal à se défaire des hypothèses arrangeantes de la rationalité. Il semble bien que les marchés soient largement livrés aux mouvements grégaires et imprévisibles de foules aux mouvements … éconoclastes !

(1) John Kenneth Galbraith - « Brève Histoire de l'Euphorie Financière »

(2) John Maynard Keynes - « Théorie Générale de l'Emploi, de l'Intérêt et de la Monnaie », Ch 12-3
(3) Pierre Balley - « Mythes et Réalités »
(4) Bernard Maris - « Lettre ouverte aux gourous de l'économie qui nous prennent pour des imbéciles »

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