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Boursonomics

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  • : Marche aléatoire autour des Marchés financiers et de la sphère économique. Peinture décalée d'un monde empli de certitudes qui oublie trop souvent ses leçons d'Histoire
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15 juin 2008 7 15 /06 /juin /2008 18:54



Les graphiques boursiers ont envahi la place. Ils sont partout, en toute tribune où la finance s'affiche, dans nos journaux, sur nos écrans d’ordinateur, sur les chaînes de télévision. Ils dessinent des tendances, guident des stratégies, en contredisent d’autres, et nul n'opinerait plus sans en avoir examiné les arabesques. Le temps est loin où quelques passionnés traçaient laborieusement les courbes de prix à la main, comme naguère Charles DowCharles Henry Dow est un homme taciturne. On le dit calme, réfléchi, ne s’emportant guère, un brin conservateur. Il débute sa carrière dans le journalisme en 1872, au Springfield Daily Republican, après avoir quitté la ferme familiale de Sterling, dans le Connecticut. La finance lui plaît. En 1882, il crée avec un ami journaliste financier, Edward Jones, une agence de presse, la Dow Jones & Company …, précurseur des arts graphiques à Wall Street, qui composait sa Customer's Afternoon Letter sur des feuilles de papier de soie intercalées de carbone. Le presse-bouton est la règle, qui nourrit la planète de diagrammes multicolores, d'abaques synthétiques et d'autres indicateurs, continûment resculptés, dans la fureur des Marchés. Les pistoleros du trading ne sont pas à tergiverser.

Comment choisir ? Acheter ou vendre ? A l’instant de la décision, c’est-à-dire du frisson primordial, la charge émotionnelle est intense, capable de tournebouler l’esprit le mieux conformé. Personne ne sait en réalité comment évoluent les prix boursiers : leurs mouvements sont imprévisibles, comme un dé qui roule, rendant l’issue du pari incertaine. En sorte que les puissances qui nous portent à consentir 1 nécessitent de meilleurs juges, des règles plus établies, mieux codifiées ; notre esprit, pour le temps qu’il demeure cartésien, tolère en effet assez mal d’être gouverné par l’à-peu-près : il aime refroidir la passion par la raison. Las, les candidats à la rationalisation des choix d’investissement ne sont pas légion, hors l’Analyse Technique, lauréate par défaut, qui propose des déterminants sur la base de graphiques, représentant des cours, des volumes, ou tout autre artefact résiduel. Ces graphes désincarnés, interchangeables, diraient ainsi tout ce qu’il y a à savoir sur la marche des entreprises, démasquant la vérité des prix cachée par le tourbillon des Marchés. La juste valorisation des cours, à la peine, sans cesse dérangée par le cahot boursier qui ruine toujours les stratégies au long coursNouveau millénaire, nouvelle ère. Celle de l’économie vint à l’aube du troisième, après que le Marché eut survécu à la dévastation monétaire des économies asiatiques, à la liquidation financière de la Russie nucléaire et au fiasco retentissant du hedge fund le plus fameux de l’écliptique …, s’efface alors devant les horizons d’investissement qui se raccourcissent, n’excédant parfois pas même la semaine, voire la journée avec l’avènement des day traders, spéculateurs à la séance.
 
La marche aléatoire des variations boursières est le modèle le plus répandu des mathématiques financières. Mieux que toute équation savante, le Marché constitue la meilleure évaluation des prix, la plus représentative aux yeux des agents qui détiennent toute l'information nécessaire à leur établissement, de sorte que les cours reflètent cette connaissance et fluctuent. Tout est donc dans les cours, sauf bien sûr ce qui n’y est pas, qui surgira inopinément et fera la prochaine cotation, celée aux yeux de tous ... L’Analyse Technique a poussé ces feux en y intégrant la psychologie des traders, qui ne compte pas pour rien dans la frénésie spéculative, leurs comportements émotionnels face à la crise ou à l’euphorie, leur mimétisme, leur rationalité, autoréférentielle 2 ou non, leur irrationalité. Ces humeurs se reflèteraient sur un graphique par des périodes de hausse, de baisse ou de stagnation des cours, sous forme de cycles ou de vaguesQuelques-uns avaient déjà pratiqué, mais ce fut bien Charles Dow, père de l’indice phare de Wall Street, qui émergea le premier ; persuadé qu’une vérité invisible se lovait dans les cours boursiers, il pencha un œil clinique sur nombre de leurs chroniques, et figea six axiomes qui jetèrent les bases de l’Analyse Technique …. Dans quelle mesure ? Nul ne le sait. Car la substance molle de l’humain est rétive, assez peu linéaire, et sujette à de brusques changements de cap qui nous déboussolent toujours. Et quelle gageure que d’y associer des flux d’information inexpugnables que seuls les journaux du lendemain relateront ! Curieux investisseurs, si soucieux d’objectiver leurs engagements, qui finalement s’auto-réalisent par la grâce de leurs propres stimuli noyés dans la psychologie collective.

Il faut s’imaginer ces milliers de traders impatients, qui scrutent les mêmes tracés, depuis les mêmes salles de marché numériques, nourris des mêmes babils qui défilent en boucle. En chacun d’eux sommeille un analyste technique, plus ou moins savant, plus ou moins pénétré, qui a appris les moyennes mobiles, les supports, les bandes de Bollinger. Il sait tout et le peu qu’il ignore encore est à portée de clic. Les médias boursiers sont ses complices, qui déversent en continu leurs analyses graphiques grand public. Les courtiers commentent en ligne les courbes de prix pour leurs clients, arme au pied, tandis que les professionnels, investisseurs institutionnels et autres bulldozers de la finance, sont entre les mains des plus grands, premiers couteaux du chartisme
3, qui en ont écrit la bible 4. Enfin, les forums de discussion sur Internet, libres d’accès et d’opinions, sont l’ultime théâtre d’où émerge un consensus sur l’air du temps. Partout on parle à demi-mot, d’un air entendu, et ce latin-là ordonne le clan. Petit à petit, ces rengaines imprègnent les esprits et les mécanisent. Ainsi suffit-il qu’un enchaînement purement fortuit, qui ébaucherait un embryon de figure, commence à émettre des signaux précurseurs pour qu’un point d’intérêt émerge de ce corpus vide, accidentel, une épaule-tête-épauleLe piège à ours (Bear Trap)

(...) Au fil des années, l'Analyse Technique des prix boursiers s'est imposée auprès des aficionados des Marchés financiers, popularisant tout un corpus de méthodes prévisionnelles. Cette recherche a depuis lors disséminé ses abréviations paresseuses (MACD, RSI, SAR, ...) ainsi que nombre d'anglicismes coriaces (pull back, blow off, selling climax, ...) bien au-delà de son pré carré. Connaissez-vous par exemple le piège à ours, ou bear trap - ? L’ours, comme on l'apprendra peut-être ici, est la mascotte des opérateurs baissiers tandis que le taureau est le porte-drapeau des traders haussiers. Cette ménagerie s’affronte (…)

, un retournement de momentum. La foi en la convention amoindrit toujours l’esprit critique.

Il n’est bien sûr pas nécessaire qu’une théorie soit vraie pour exercer une influence, surtout dans les affaires d’argent : il suffit qu’elle ait des partisans nombreux et convaincus, encouragés par une floraison d’ouvrages 5 qui témoigneront de la vitalité de la recherche. Dans cette traque boursière, les théoriciens du jour d’après ne manquent pas, qui chassent les corrélations statistiques en échinant leurs ordinateurs d’analyses calculatoires intensives sur d’infinis relevés de cours. Le succès est assuré, les croyances causales suivent, jusqu’aux prochaines publications. Entretemps, le réel aura rattrapé l’expert pressé : car, si l'on s’en tient seulement aux observations, aux chiffres exfoliés des tableurs, alignés en bon ordre et sous cellophane, si l’on néglige d’expliquer pourquoi les séquences tendent à se reproduire, alors rien ne dit que les signaux d’aujourd’hui infèreront les évènements de demain. La chronique sans âme des données ne rend jamais compte du subtil enchaînement des faits, qui appartient au passé, ni n’éclaire sur les perturbations nouvelles, inconnues et imprévisibles, qui sont au futur. Seul le passé est déterministeLe 21 octobre 1929 commença la fin : le lundi qui suivit, le Dow Jones perdit 13%, le lendemain 12% à nouveau, dans un désordre indescriptible, préludant une crise au long cours de l'économie américaine. On croyait avoir tout vu …, seule sa transcription des évènements est unique. L’avenir est plus incertain, livré aux caprices du hasard, qui contredit avec constance les prévisions. Mais le scepticisme est toujours moins fort que l’espoir que celles-ci pourraient être justes. La théorie survit.
 
« Les structures sont le miroir aux alouettes des marchés financiers. La puissance du hasard suffit à créer des structures fantômes et des pseudos-cycles, qui, aux yeux de tout le monde, apparaissent prévisibles et utilisables. Mais un marché financier est particulièrement sujet à ce genre de mirages statistiques. Ils sont la conséquence inévitable du besoin de l’homme à trouver des formes là où il n’y en a pas 6 » (Benoît Mandelbrot).
 



 

(1) Blaise Pascal (1969) – « Œuvres complètes » (De l’esprit géométrique, section II) - Editions La Pléiade
(2) L’Expansion N° 364, Mai 2003 – « Les marchés financiers sont-ils rationnels ? » - André Orléan

 

« Sur un marché financier, chacun se détermine non à partir de son estimation de la valeur fondamentale mais à partir de ce qu’il pense que les autres vont faire. C’est l’anticipation de l’évolution des cours qui détermine l’action des investisseurs. On parlera de rationalité autoréférentielle pour désigner cette forme [...] de rationalité exclusivement tournée vers l'opinion des autres. Le rôle de la rationalité autoréférentielle est bien connu des praticiens de la finance »

 

(3) Définition du chartisme proposée par l’auteur spécialisé François Baron :

 

« L’analyse technique est aujourd’hui un outil indispensable à tout investisseur boursier actif. Par l’observation et l’analyse des graphiques boursiers, elle permet d’anticiper les futurs mouvements des marchés. Au sein de l’analyse technique, le chartisme, méthode de reconnaissance des figures dessinées par l’évolution du cours des actions est incontournable » - Quatrième de couverture : François Baron (2003) – « Le chartisme »

 

 (4) Quelques exemples d’implication des auteurs dans le conseil aux entreprises :

 

Steve Nison (Chandeliers), qui fut vice-président chez Daiwa Securities et analyste technique senior chez Merrill Lynch, est le président fondateur de Nison Research International, une société de recherche boursière proposant des conseils sur mesure à des clients institutionnels. John Bollinger (bandes éponymes), responsable senior de l'analyse technique chez Financial News Network pendant des années, est le président  fondateur de Bollinger Capital Management, une société de conseil en investissements proposant aux particuliers, entreprises et fonds de retraite, des services de money management, s'appuyant sur une approche technique des marchés. Gerald Appel (MACD) fonda Signalert Corporation en 1973, société spécialisée dans le conseil en investissement financier, à laquelle fut incorporée Appel Asset Management Corporation en 1996, formant ainsi un puissant groupe familial. Welles Wilder (RSI et Parabolique SAR) fonda au milieu des années 1980 la Delta Society International, société d’analyse des marchés à destination de clients dans le monde entier. George Lane (Stochastique) préside la Investment Educators Inc. Robert Prechter (Vagues d’Elliott), analyste technique junior chez Merrill Lynch, a créé et dirige la Elliott Wave International and Author, société de publication d’analyses de marchés boursiers.

 

(5) L’incroyable floraison des ouvrages d’Analyse Technique :

 

Gerald Appel eut fort à faire avec son MACD, qui commit près d’une douzaine d’ouvrages sur le sujet afin que nul n’en ignore. Robert Prechter n’est pas en reste, à qui les vagues d’Elliott n’en demandèrent pas moins. Nul besoin d’attendre la suite : leurs émules sont à pied d’œuvre, prolixes à souhait, et débattent sabre au clair, comme Stan Weinstein, Martin Pring, John Murphy, Steven Achelis, Jack Schwager, Alexander Elder, Thomas Meyers, etc. Tous écrivent, réécrivent, et réécrivent encore les mêmes laïus sur les mêmes sujets, corrigés d’une année sur l’autre pour intégrer les sautes d’humeur que le réel avait malicieusement celées l’année précédente. Quelques français, assez inspirés, participent à ce commerce, comme François Baron,  mais également Philippe Cahen, père d’une « Analyse Technique Dynamique des Marchés Financiers » qui fut épinglée dans le journal Le Monde, ce qui n’empêcha pas l’auteur d’en dispenser une suite, après qu’il s’aperçut qu’il n’avait pas tout dit de prime. 

 

 (6) Benoît Mandelbrot (2005) - « Une approche fractale des marchés »




 
Illustration : Image extraite du site d'Analyse Technique Neovest Product Information
 

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Published by Marc Aragon - dans Méthodologie
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8 juin 2008 7 08 /06 /juin /2008 19:08

 

 

Le risque, voilà l’ennemi des Marchés ! Taux d’intérêt, matières premières, parités des monnaies, prix des actions, aléas économiques, rien n’est immobile ici bas, tout fluctue, et de cet inextricable lacis naît une vérité éphémère, imprévisible, parfois ruineuse. L’homme lui-même, qui ne compte pas pour rien dans l’évolution de toute chose, n’est pas en reste de mettre beaucoup d’esprit, et quelquefois du plus mauvais, dans ces affaires d’argent. En sorte que l’industrie du risque financier n’est pas nouvelle : dès le XVIème siècle, les marchands hollandais s’assuraient contre les infortunes océanes grâce à des contrats prévoyant de livrer le produit de leurs voyages avant même que les voiles fussent hissées 1 ! Dès lors, les marchés dérivés crûrent et embellirent, dévolus à toute sorte d’actifs sous-jacents, indices, actions, devises, marchandises, …, avec la ferme intention de déporter les risques que l’on a dits vers d’autres horizons, ceux des highlands d’Ecosse par exemple, où maraudaient Trois Sorcières.

Mais voyons d’abord le risque. Que vaut-il ? Eperonnée par la mutation profonde d’un capitalisme qui versait de l’économie à la finance, attisant chaque jour davantage la prégnance des Marchés, l’industrie financière cita tôt à comparaître les mathématiciens afin qu’ils fourbissent de nouveaux outils d’immunisation contre le risque. En octobre 1970, Fisher Black et Myron Scholes 2, dont la réputation n’était pas encore faite, soumirent un article au Journal of Political Economy dans lequel ils proposaient une méthode d’évaluation d’options sur actions, une classe particulière de produits dérivés : trop spécialisé, l’article fut retoqué 3. Trois ans plus tard, grâce à l’intervention de deux sommités scientifiques du moment, Eugène Fama, spécialiste de l’efficience, et Merton Miller, bientôt nobélisé, l’article, réécrit, fut enfin publié : le hasard voulut que la parution concordât avec l’inauguration du marché d’options de Chicago. Cette contribution fit grand bruit et aurait valu à ses auteurs une réputation éternelle, n’était-ce le désastre du hedge fund LTCMLe 31 août 1998, Wall Street chute en séance de 6,8%. Hormis les bons du Trésor, qui surnagent, tous les marchés vacillent, les obligations bancaires plongent. La panique s'installe, irraisonnée. Cette journée funeste achève un mois d’août horrifique, qui avait débuté, le 4 août, par un plongeon du Dow Jones de 3,5%, rapidement suivi d'une réplique qui allégea l’indice planétaire de 4,4% supplémentaires … auquel Myron Scholes participa. Néanmoins, cette formule d’évaluation des options ouvrit un nouvel espace de stratégies d’investissement et accéléra l'essor des marchés dérivés. La volatilité, c’est-à-dire l’excitation des traders, s’invita alors aux agapes. Car ces produits de couverture du risque, très inflammables, servent aussi ou surtout à spéculer.

« Le monde de la gestion gère la tendance, celui des dérivés, la volatilité 4 » nous dit Nicole El Karoui, spécialiste ès mathématiques financières. Et qui aura goûté aux effets de levier parfois vertigineux de cet univers enchanté ne saura plus se satisfaire de misérables pourcents, grignotés laborieusement sur le marché des sous-jacents, loin du grand frisson, de la frénésie du jeu. La transe des traders est palpable, à chaque instant ; elle est à son comble quatre fois par an, à Wall Street, les troisièmes vendredis des mois de mars, juin, septembre et décembre, quand échoient trois types de contrats dérivés :
contrats de futures 5 sur indices boursiers (stock index futures), d’options sur indices boursiers (stock index options) et d’options sur actions (stock options) 6. Le débouclage des positions, c’est-à-dire le retour au réel, fouette alors le volume des transactions, et cette course aux sous-jacents enfièvre les places ; les arbitrages entre le NYSE et les marchés volatils de Chicago cessent : il faut livrer, racheter les actions physiques liées aux valeurs à terme, se procurer les titres pour lesquels on a acheté des droits de vente sur le marché des options, clore ses engagements. L’informatique s’en mêle, qui grossit tout et confine la volatilité au délire. Cette sarabande est héroïque : la dernière heure est celle des Trois Sorcières. Alors dit-on, le feu du ciel s’abat sur Wall Street !

Retour sur ces hautes terres d’Ecosse, celles qui virent naître Adam Smith, philosophe des Lumières qui éveilla le monde à l’économie moderne, celles également d’Arthur Conan Doyle qui dépeignit ces landes brumeuses, parfois lugubres, propices à toutes sortes de légendes. William Shakespeare lui-même y situa une tragédie crépusculaire, au milieu des brouillards et des ténèbres du Nord,
dans les cris des mourants qu'on égorge. Macbeth, guerrier irréprochable et vertueux, chef des armées écossaises, défit les troupes de Norvège auxquelles s’était rallié le traître Cawdor, ancien seigneur d’Ecosse : le soir même, trois sorcières qui croisaient dans la bruyère prédirent à notre chevalier qu’il deviendrait roi. La suite ne sera que descente aux enfers : Macbeth, halluciné, n’aura alors de cesse que d’assassiner tous ceux qui s’opposeront à sa marche vers le trône, au premier rang desquels le bon roi Duncan, noble et droit, qui l’avait fait duc. Et chaque apparition des trois sorcières, qui annoncent à Macbeth qu’il coiffera un jour la couronne d’Ecosse, déclenchera la foudre et le tonnerre ! Toute l’affaire est là : ainsi, ces trois sorcières shakespeariennes sont-elles à ranger sur la même étagère que nos bulls & bearsEn 1663, un dénommé Peter Stuyvesant, qui gouvernait la Nouvelle-Amsterdam, un bourg d'environ 300 maisons, fit ériger un mur de bois pour parer la ville des excès des indiens Algonquins. Un an plus tard, nonobstant, les anglais se saisirent de la cité, la rebaptisant aussitôt New York en l'honneur du duc d'York, futur Jacques II. Et la rue du Mur devint ... Wall Street ! …, autre antique folklore imprégnant l’imaginaire des boursiers. Les esprits sont fixés : dans tous les cas, l’arène est ensanglantée. Mais la mémoire est brève, ou la tentation trop grande.

Cependant, la réalité boursière de ces fins d’après-midi ensorcelées n’est pas à la hauteur des croyances.
Les études ne manquent pas, qui ont décortiqué ces séances de tous les dangers. Jerry Wang par exemple, un analyste de chez Schaffer’s Investment Research, qui examina vingt-sept années de cotations du S&P 100 à partir de janvier 1976, jugea que la volatilité observée lors des journées d’expiration des Trois Sorcières était assez comparable à celle d’une séance ordinaire 7. William Schwert, professeur de finance à l’université de Rochester, ne constata pas davantage de causalité d’augmentation de la volatilité entre 1983 et 1997 autre que celle des volumes échangés : ainsi nota-t-il que le 19 décembre 1997, journée des Trois Sorcières, 793 millions d’actions furent échangées sur le NYSE, un volume énorme pour l’époque, sans que le S&P 500 ne s’en émût pour autant, qui varia de moins d’1% 8. On pourrait aussi citer Charles Smithson, directeur opérationnel de la CIBC, plus définitif, qui finit par opiner que la volatilité de ces journées de sabbat et les mouvements brusques des cours que celle-ci était censée engendrer brillaient par leur absence 9. Bah, l’imagerie populaire se nourrit à bon compte de certitudes invérifiées, tenues pour vraies, relayées par toute une industrie qui s’y connaît pour vendre et survendre ses poupées de son. L’important est d’y croire pour consommer.

« Quand vous voyez que l’offre et la demande de titres ne peuvent soudain plus s’ajuster, qu’en quelques instants plus d’un million et demi de titres IBM, quelque 700.000 Exxon et 500.000 General Electric sont à vendre, et qu’ils ne trouvent pas preneurs, vous vous dites qu’il y a là un problème qui dépasse largement le cadre anecdotique 10 » avait déclaré John Phelan en 1987, alors président du New York Stock Exchange. Les machines, qu’on incrimina tant lors du krach de cette fin d’année, n’avaient pas encore pris le pouvoir. Les choses ont changé : les Sorcières ont numérisé leurs balais. Les problèmes sont d’une autre ampleur.

 


 


  

(1) Yves Simon (1997) – « Les marchés dérivés – Origine et développement »
(2) Myron Scholes obtiendra le « Prix Nobel d’Economie » en 1997 avec Robert Merton ; Fisher Black est décédé en 1995 ;
(3) Benoît Mandelbrot (2005) – « Une approche fractale des marchés »
(4) Le Nouvel Observateur, du 28/02 au 05/03/2008 – « Nicole El Karoui, Mamie Maths »

 

Nicole El Karoui, née en 1944 est professeur à l'École polytechnique et à l'université Paris VI. Elle est considérée comme étant l'un des principaux précurseurs du développement des Mathématiques financières depuis la fin des années 1980. Auteur de nombreuses publications, Nicole El Karoui a aussi dirigé un nombre important de thèses et est de plus responsable d'une formation de haut niveau en mathématiques financières à l'université Paris VI au sein du Master de Probabilités et Finance (Source Wikipédia).

 

(5) Contrats sur les Marchés à Terme
(6) Joseph Antoine Marie-Claire Capiau-Huart (2006) - « Dictionnaire des marchés financiers » 


(Note personnelle) - Il existe une quatrième famille de contrats dérivés : les contrats à terme (Futures) sur actions (SSF : Single Stock Futures). Aux Etats-Unis, ces SSF furent bannies des échanges dans les années 1980 suite à un problème de compétence juridique et de régulation entre la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) et la Security and Exchange Commission (SEC). En 2000, le Commodity Futures Modernization Act régla ce point de droit en agréant les deux organismes. Le marché prit immédiatement un essor extraordinaire, augmentant son volume annuel de 200% entre 2004 et 2005. L'expiration de cette classe de contrats intervient les mêmes vendredis que ces trois consoeurs. En sorte que l'expression « Trois Sorcières » (Triple Witching) n'est plus aujourd'hui d'actualité quoique toujours très employée, remplacée désormais par l'expression « Quatre Sorcières » (Quadruple Witching). L'expression « Triple Witching Hour » s'est alors perdue dans le flou de la légende originelle ...

 

(7) Michael Maiello (2004) – « Buy the rumor, sell the fact »

  

Page 15 : « Au total, l’expiration des Trois Sorcières présente la même volatilité qu’une séance ordinaire de marché … Il s’agit d’une moyenne … Entre Septembre 1983 et Juin 1995, la volatilité moyenne quotidienne était de 1,16% et de 1,26% pour la journée des Trois Sorcières. Entre Juillet 1995 et Juin 2000, les Trois Sorcières furent moins volatiles, en moyenne de 0,68% cependant que la moyenne quotidienne était de l’ordre de 1,16% »

 

(8) G. William Schwert (1998) - « Stock Market Volatility : ten years after the crash »

 

L’auteur note que le volume échangé lors du 19 décembre 1997 n’avait été surpassé qu’une seule fois, le mardi 28 Octobre 1997 où 1,2 milliards de titres avaient été négociés sur le NYSE.

 

(9) Charles W. Smithson (1998) - « Managing financial risk – A guide to derivative products »

 

Page 46 : « Whatever the reason, the message here is that even though triple-witching is still frequently mentioned, the volatility that it is supposed to conjure remains conspicuously absent ». La CIBC est la Canadian Imperial Bank of Commerce, la seconde institution financière du Canada.

 

(10) François Camé - Frédéric Filloux (1988) - « Le jour le plus bas »




 
Illustration : Image extraite du site Jupiterimages

 

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Published by Marc Aragon - dans Historiographie
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30 mars 2008 7 30 /03 /mars /2008 19:56

 

 

Cayne-copie-3.jpgLe succès, notamment dans les affaires d'argent, est une source permanente d'émerveillement pour la multitude ; la fascination qu'il exerce est à l'échelle des capitaux brassés, qui voltigent par milliards, sans relâche, et nul ne saurait se représenter que la magnitude de ce tourbillon financier pût dériver d'individus au génie moins éclatant. Ainsi la surperformance, en cette matière et d'autres, secrète-t-elle une race d'hommes loués pour l'acuité de leurs vues, la fulgurance de leurs jugements et leur capacité à embrasser le réel d'un coup d'œil. En février 2005, James Cayne, président de Bear Stearns & Co., la cinquième banque d'affaires américaine, étaient de ceux-là, qui jubilait : pour la seconde fois en trois ans, le magazine Fortune désignait sa banque comme la « plus admirable » de toutes les sociétés de valeurs mobilières 1. La fin des illusions était proche : l'éloge à peine froid, le flair éclatant des stratèges de Bear Stearns, président compris, piqua du nez à grande vitesse quand le Marché révéla que ce talent ne devait qu'à l'ivresse spéculative des dérivés de crédit, et à la ruine de milliers de ménages insolvables.
 
Comme toujours, la rapidité de la chute surprit l'opinion ; en juin 2007, la banque avait certes publié des mauvais résultats, plombés par « une charge exceptionnelle de dépréciation d'actifs immatériels », mais sa communication fut assez entortillée pour qu'on n'y décelât pas les relents délétères de la crise subprimeSubprime : risque majeur ?

Côté cour, des équations, longues comme un jour sans pain, qui s’échinent à décrire des mondes enchantés où l’homme figure à peine, esquissé au crayon et dans la marge ; côté jardin, la haute finance, attentive, qui excelle dans l’art d'animer les équations qu’on aura formulées, c’est-à-dire d’y trouver le prétexte à sa quête incessante du gain. Ainsi irait le Marché, dit-on, univers de papier, empli d'évidences, mené par une mathématique bienveillante ! Las, voilà qu'en son centre étasunien, une affaire envenime toutes les autres : des prêts immobiliers mal garantis - « subprime » -, que l'on se plaît à minorer, dégénèrent, et menacent d'infecter à l'entour (…)

, qui couvait. James Cayne lui-même, assez détaché du réel, ne prit pas la mesure du danger, continuant d'alterner, dit-on, le golf et le bridge, selon qu'il plût ou non. Le banquier de Madison Avenue, l'un des plus gros acteurs du moment sur le marché des prêts hypothécaires, fit alors l'objet d'importants appels de marge sur les positions de deux de ses fonds 2 : Goldman Sachs, JP Morgan Chase, Bank of America et Merrill Lynch, elles aussi mal engagées, voyant s'affaisser les garanties des prêts octroyés, demandaient leurs comptes, menaçant de saisir les actifs collatéralisés. Quelques milliards de dollars plus tard, ses deux fonds au tapis, Bear Stearns réputa le problème clos : le 20 septembre, Samuel Molinaro Jr, son directeur financier, annonça que le pire était passé 3. Le 14 novembre, le même enchanta son monde, estimant « que les déboires du compartiment subprime devraient en partie être compensés par la vigueur de ses activités de courtage de valeurs 4 ». Partout à l'entour, la crise fulminait, l'incendie ravageait la plaine, au soleil couchant d'Austerlitz.

Les fonds souverains         - Fonds souverains -
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(...) La crise du crédit, gloutonne et grande dépréciatrice d'actifs, aura révélé d'ambitieux prétendants aux agapes financières, prédateurs pour les uns, sauveurs pour les autres. Peu visibles jusqu'alors, les fonds souverains ont tout de go accaparé les colonnes des journaux, tirelires régaliennes alimentées par un sous-sol fréquemment bénit, au service d’un capitalisme d’Etat : diamants du Botswana, cuivre chilien ... Mais la grande affaire minérale ou fossile est ce cher pétrole venu du Moyen-Orient et d'ailleurs qui fait le gros de la troupe. Et d’autres sources de capitaux moins géologiques tapent à la porte, non moins colossales : elles s'annoncent en provenance de Chine et de sa banlieue (…)
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     - Boursonomics 05/02/2008 -

, qu'on avait pris de haut en temps de paix, furent les bienvenus quand la crise financière vira à l'aigre. Curieusement, Bear Stearns ne fut pas de cette revue, et si des contacts furent noués avec le chinois Citic, ceux-ci prévoyaient un partenariat, non la recapitalisation de la banque 5. Le 10 mars 2008, au comble d'un cynisme éduqué digne des grandes heures d'Enron, Alan Schwartz, directeur général de Bear Stearns, déclara qu'il n'y avait aucun péril en la demeure : « Le bilan, la liquidité et le capital de Bear Stearns restent solides 6 ». Le 12 mars, il jura ses grands dieux : « Nous ne constatons aucune pression sur nos liquidités et encore moins une crise de liquidités ... Nous avons environ 17 milliards de dollars de cash en excédent dans notre bilan 7 ». Le 14 mars, pris d'un doute, il fit recompter : le roi était nu ! Appelées à la rescousse, JP Morgan Chase et la Fed de New York acceptèrent dans l'urgence de fournir tous les financements à court terme pendant un mois. Ce délai fut tôt raccourci à ... deux jours : le dimanche 16 mars, JP Morgan Chase rachetait Bear Stearns pour deux dollars l'action, valorisant la banque à 236 millions de dollars quand Wall Street la cotait encore 3,54 milliards de dollars deux jours avant, et 7 milliards quinze jours plus tôt ! Cette conception élastique de la valeur en dit long sur la myopie des marchés boursiers.

Le génie financier changea donc d'adresse : mais il ne calculait pas mieux pour autant. Le grotesque, pour ne rien dire du ridicule, fut atteint lorsque JP Morgan quintupla son offre, dix jours plus tard, sous la pression des actionnaires, parmi lesquels des milliers de salariés, tous plus étreints par le sort de leurs investissements - et de leurs emplois, que par celui des ménages plus nombreux encore qu'on avait délogés. James Cayne, redescendu sur terre, fut de cette partie de bridge menteur, quoique dit-on, ne déambulant plus dans les couloirs de Bear Stearns sans un garde armé à ses côtés 8, craignant qu'on achevât tout à fait de le dépouiller : la maestria restait, seul le pistolero changeait ! Et que dire de Joseph Lewis, sujet britannique résidant sur l'île de New Providence, principal actionnaire de la banque par son fonds Tavistock, qui acquit en septembre dernier 7% du capital via cinq sociétés bahaméennes Aquarian Investments ? D'aucuns, toujours prompts à louer la vista des tycoons ressortirent aussitôt l'antienne mille fois resservie de « l'achat à bon compte » : à 105 dollars l'action, le milliardaire offshore et défiscalisé n'est pas près de revoir sa mise 9 ! L'intelligence financière est ainsi, qui se jauge à l'outrance des chiffres et prospère dans la brièveté des mémoires oublieuses. La complaisance dans les commentaires de tout un consistoire d'obligés fait le reste.

Certains se réjouiront de la vitalité du Marché, qui a survécu, sous l'aile protectrice de sa main invisibleLa main (in)visible

(…) Au sortir des années 1970, la crise de la dette du tiers-monde sévit, l’inflation galope et les plus grandes banques vacillent : en particulier la Continental Illinois, septième banque américaine de dépôt, acclamée par la presse, qui agonise ; l’administration Reagan, mieux connue pour sa dévotion au Marché, sortira de sa Réserve près de 5 milliards de dollars, et remettra au pot pour désengluer une quarantaine d’établissements. L’aléa de moralité, garantie qui procède du secours miraculeux de l’Etat, prend ainsi souvent la forme d’injection d’argent public. Une politique monétaire expansionniste est une autre variante pour sortir des crises financières (…)

. Les principales banques d'affaires américaines ont dû leur salut à de richissimes fonds étatiques étrangers dont on ne discuta plus l'éthique : le Marché est planétaire. Puis, moins confiants, ces chevaliers blancs parurent désarmer. En sorte que, tout faux-semblant rengainé, le sauvetage de Bear Stearns ressemble davantage à une nationalisation qu'à un fait de Marché : la Fed, garante d'une trentaine de milliards de dollars dans l'affaire, a utilisé une clause adoptée en 1932 lors de la Grande Dépression 10 pour téléguider JP Morgan dans la place. La Réserve Fédérale avait aussi poussé à la roue, dans d'autres conditions, notamment en 1980 pour le courtier Prudential Bache menacé par les spéculations sur l'argent-métal des frères Hunt, et en 1998 quand LTCM chuta 11. Finalement, quelque bon samaritain, du commun ou d'ailleurs, est désigné d'office : le Marché est éclairé, comme on le dit du despote. Pourtant, chaque fois, le réel ne fut pas la cause mais la conséquence de dérapages incontrôlés, dans la plus pure tradition de la spéculation et du lucre. La science du risque, objet de toutes les attentions et grande consommatrice de mathématiques foudroyantes, censée anoblir l'édifice tout entier et tenir les curieux à l'écart, ne peut rien contre l'homme quand l'argent est si près.

James Cayne fut des épées de la haute finance qui capitalisèrent LTCM        - LTCM : le désastre -
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(…) Le 31 août 1998 fut affreux : Wall Street dégringola de 6,8% ! A l'exception notable des obligations du Trésor, ultime planche de salut, tous les marchés piquèrent du nez, en enfilade. La panique s'installa, et la contagion gagna partout. Cette journée de dévastation termina un mois d’août abominable, qui avait démarré, le 4, par un effondrement du Dow Jones de 3,5%, vite suivi d'une réplique qui allégea l’indice planétaire d'un supplément d'âme de 4,4% ! Les mathématiciens du risque frémirent. Le génie financier se mit à suer à grosses gouttes : LTCM, mâle alpha dans la famille des hedge funds, chaperonné par les esprits les plus vifs du temps, vacilla. Puis tomba tout à fait (…)
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     - Boursonomics 02/05/2007 -

. Mais il refusa d'être du consortium de renflouement organisé par la Fed lorsque ce fonds capota. En juin 2007, lorsque Bear Stearns inaugura les premiers effets de la crise du crédit, les grandes firmes de courtage firent publiquement savoir qu'elles ne lèveraient pas le petit doigt, in memoriam 12. L'isolement de la banque fut total, jusqu'à la curée. John Meriwether, ex-mentor de LTCM, créa un nouveau fonds alternatif, JWM Partners, qui gérait déjà 2,6 milliards de dollars en 2006. Il se dit que l'affaire aurait perdu 30% : le génie financier est en pleine action.

 
 
  


 

(1) Business Wire, Février 2005, « FORTUNE Magazine names Bear Stearns ‘ Most admired ’ securities firm »
(2) HDF Finance, Juin 2007 – « 
Bear Stearns : le LTCM des ABS »

 

Les fonds High-Grade Structured Credit et Enhanced Leverage Fund, avec 2 milliards de dollars sous gestion, avaient pu emprunter plus de 10 milliards de dollars afin d’atteindre leurs objectifs de rendement. La « dépréciation d’actifs immatériels » avait conduit leur gérant à liquider 4 milliards de dollars pour ces deux fonds, insuffisamment aux yeux des banques créancières. Merrill Lynch notamment commença à vendre aux enchères pour 850 millions de dollars de collatéral à partir du 19 juin 2007. Finalement, le 21 juin Bear Stearns mettra 3,2 milliards de dollars sur la table pour sauver le premier fonds et demanda la suspension des appels de marge pour le second. Peine perdue.

 

(3) Le Monde, le 21/09/2007 – « La crise fragilise le système bancaire mondial »
(4) Cercle Finance, le 14/11/2007 – « Bear Stearns : les propos du directeur financier rassurent »

(5) Le Monde, le 22/10/2007 - « Citic forme une alliance avec l’américaine Bear Stearns »
(6) Reuters, le 10/03/2008 - « Bear Stearns dément tout problème de liquidité »

(7) Reuters, le 12/03/2008 - « Bear Stearns affiche sa confiance, l’action monte »
(8) Les Echos, le 25/03/2008 - « JP Morgan quintuple son offre sur Bear Stearns »
(9) PerformanceBourse.com, le 21/09/2007 – « Joseph Lewis [Tavistock] s’invite au capital de Bear Stearns »
 

« En effet, celui que Forbes classe en 2007 au 369ème rang des hommes les plus riches du monde, avec 2,5 milliards de dollars de fortune personnelle, vient de s'inviter au capital de la banque d'affaires américaine Bear Stearns. Selon la SEC, Lewis s'est porté acquéreur de 7% environ du capital de la banque, soit 8,1 millions d'actions acquises pour une somme de 860,4 millions de dollars. Dans cette opération, cinq sociétés bahaméennes Aquarian Investments ont été utilisées ... Bear Stearns a été l'une des premières banques US à subir le contrecoup de la crise des « subprimes », dont elle est l'une des principales victimes. La preuve : sa capitalisation boursière a fondu de plus d'un tiers depuis le premier janvier. C'est donc à bon compte que Joseph Lewis est entré sur la valeur »

 

(10) « Term Auction Facility » pour banques de dépôts comme JP Morgan : Bear Stearns est une banque d’investissement
(11) Le Monde, les 16&17/03/2008 - « La Fed tente de sauver la banque Bear Stearns  »

 

En 1980, la Fed de Paul Volcker poussa un consortium bancaire à fournir une ligne de crédit de 1,1 milliard de dollars aux frères Hunt dont les spéculations sur le marché de l’argent-métal menaçait de faire chuter  le courtier Prudential Bache. Fin 1998, le président de la Fed de New-York, William Mc Donougth  agit de même en conviant les plus grandes banques de Wall Street à verser 3,5 milliards de dollars au fonds LTCM pour dénouer les positions du fonds sans trop de dégâts.

 

(12) LesAffaires.com, le 28/06/2007 - « Bear Stearns ou la volonté de croire en une illusion »

 


 
 
Illustration : Immeuble de la banque Bear Stearns, Madison Avenue, New York
 

 

 

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13 mars 2008 4 13 /03 /mars /2008 23:27
 
 
Georges-Washington-copie-1.jpgThéodore Roosevelt, prix Nobel de la Paix 1906, grand doctrinaire du parler calme et du bâton à feu 1, fut le premier président des Etats-Unis convaincu que les intérêts de l’Union valaient bien qu’on intervînt partout où ceux-ci seraient menacés. Rompant avec la tradition de neutralité léguée par George Washington, il se hâta d’aller les défendre à l’entour, avec ardeur, notamment en République Dominicaine où on les défiait tant 2. L’Empire naissait. En 1912, Thomas Woodrow Wilson, qui n'était encore qu'à briguer l’investiture démocrate, allait en rajouter : « Je crois que Dieu a semé en nous le rêve de la liberté, qu'il nous a choisis – et choisis en priorité, pour que nous montrions la voie aux nations du monde et leur enseignions à marcher sur le chemin de la liberté 3 ». Devenu président, ce « diplomate missionnaire » fit bombarder Vera Cruz au Mexique, en 1914, puis mondialisa le conflit européen, en 1917, en élève appliqué d'Otto von Bismarck pour qui « la guerre est la santé de l’Etat 4 ».   
     
Trois siècles à peine après avoir émergé des limbes indiennes, dont le souvenir ne rappelle aucun passé glorieux ni civilisation fondatrice, la terre d’Amérique, composée d’immigrants en majorité européens, se prit soudain à rêver d’un avenir impérial. Dans ses nouveaux habits de lumière, ceux d’une puissance économique mondiale devenue la première en 1910 aux dépens de l’Angleterre, Woodrow Wilson, un rien exalté, qui ne faisait pas mystère de son extraction divine 3, fut imprégné de ce désir de grandeur, et passa aussitôt la surmultipliée. Outre-Atlantique, de vieux peuples qui se chicanaient depuis des temps immémoriaux, avaient remis le couvert au prétexte de l’assassinat d’un archiduc autrichien. Cette affaire entre royautés cousines, elles-mêmes ointes au saint chrême, hors la France qui avait fait sa révolution, tournait au vinaigre, c’est-à-dire au carnage. Le 6 avril 1917, les Etats-Unis déclarèrent la guerre à l’Allemagne, le 7 décembre à l’Autriche-Hongrie, non qu’ils fussent subitement émus par la dramaturgie des évènements ni qu’ils se souvinssent de La Fayette : ils lorgnaient l’héritage de l'empire britannique         - Du libre-échange -
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(…) L’Angleterre eut toujours pour ses vaisseaux les yeux de Chimène. Son empire vaquait jusqu’aux Indes magnifiques au-delà des caps qu’on doublait au prix de périples, parfois héroïques, sous l'aile protectrice de la Royal Navy. La Couronne exigea vite que ce ballet naval fût réglé à son profit. Dès 1651, les Actes de Navigation réservèrent le fret à la marine locale par des taxes ou des interdits. Les cotonnades indiennes restèrent à quai quand les filatures du Lancashire en décousurent sur les nouveaux métiers ; entre 1774 et 1842, on n'exporta plus de biens d’équipement. En 1879, la politique protectionniste d'Otto von Bismarck ranima l’Allemagne ; les Etats-Unis prirent le même chemin (…)
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  - Boursonomics 19/04/2009 -

 finissant, et craignaient que l’Allemagne, qui avait elle-même dépassé la richesse des sujets de George V, ne vînt à les menacer sur ce sujet et d’autres. La prophétie d’Alexis de Tocqueville était à l’œuvre : les Etats-Unis et la Russie se partageraient le monde
5.
 
Cet impérialisme exigeait de hauts desseins, comme autant d’alibis commodes, assez teintés de noblesse pour masquer l’expansionnisme qui la gouvernait au plus profond : la main sur le cœur, la tête dans les étoiles, les Etats-Unis conçurent la grandiose entreprise d’imposer la liberté, la démocratie, bref la pax americana partout où le drapeau rouge la menacerait. On ne se priva pas de continuer après le trépas soviétique, au plus récent sur le sol de l’antique Babylone, en Irak, où le renouveau projeté tarde cependant à se manifester. Entre 1945 et 2005, l’Amérique porta cent onze fois le fer à l’extérieur de ses frontières 3 ! En Corée bien sûr, où Harry Truman se passa de l’autorisation du Congrès, au Vietnam où Dwight Eisenhower émit sa fameuse théorie des dominos qui conjecturait que toute l’Indochine virerait au communisme par effet de contagion, mais qui ne prévoyait pas que l’Allemagne de l’Est pût infecter sa voisine de l’Ouest. Pour le commun, on se projeta au Guatemala, en Indonésie, au Congo, au Salvador, avant de déplacer sa vindicte vers les terres islamiques. Ronald Reagan accrut les dépenses militaires d’un quart durant son premier mandat, Walker Bush fit en sorte que ce budget dépassât celui de tous les pays réunis. Hé quoi, la démocratisation coopérative et pédagogique de la planète est une affaire hors de prix : l’Empire « coûte que coûteCoûte que coûte

(…) Le lobby militaro-industriel américain a de gros appétits, à la hauteur des ambitions supérieures de l’Empire. Le Congrès ne déroge jamais, a fortiori lorsqu’il n’est pas consulté comme ce fut le cas par Truman pour la Corée, à accorder les quitus nécessaires à la défense des intérêts de la nation, qui sont toujours menacés. Qu’ils viennent à être bien réels, voire portés sur le sol même de la mère patrie, et l’ébranlement d’un peuple toujours prompt à s’armer sous la bannière suffit à éperonner quiconque le brave. Mais l’ivresse d’une victoire facile à l’afghane ou à l’irakienne, n’efface pas l’ardoise des soins chirurgicaux filoguidés (…)

 » horriblement cher !

Voyez ce monarque : il grave la pièce de monnaie de son sceau, se figure sur le billet de banque, et cette majesté garantit la paix des affaires. Aussi longtemps que sa loi irradiera l’espace, ses signes monétaires luiront de mille feux. Qu’elle faiblisse, et la suspicion surgira. Cette conception nominaliste, qui ne reconnaît à la monnaie aucune valeur en soi, est la marque d'un mâle alpha : que la valeur du dollar souverain tienne à la diplomatie aéroportée américaine ne surprendra donc personne ! Au début du XXe siècle, c’était cependant une vision substantialiste de la monnaie qui prévalait : l’étalon-or, qui agonisait, fixait encore la valeur du papier-monnaie, au grand dam des princes. En 1913, Woodrow Wilson, très en verve, parapha l’acte créateur du Système de Réserve Fédérale, la banque centrale étasunienne, afin d’en finir avec l’instabilité financière, notamment l’incroyable floraison de billets de banque 6-1
. Le dollar changeait d’époque. Le premier conseil de la Fed eut lieu le 10 août 1914 ; ce même jour, en Europe, le canon se mit à tonner, l’étalon-or vacilla. Trente ans plus tard, à Bretton Woods, on adoptait un système d’étalon change-or : le dollar devenait référent. Puis, le 15 août 1971, Richard Nixon fermera le guichet de l’or : le dollar, qui sera dévalué à l’automne suivant 7, devenait as good as gold. Bretton Woods finissait, l’Empire se libérait, les déficits commençaient.
 
« La mauvaise monnaie chasse la bonne ». L’or fut donc retiré de la circulation et conservé pour la bonne bouche, accréditant une fois de plus la loi d’airain de Thomas Gresham selon laquelle quiconque garde toujours le meilleur pour lui-même. Le dollar nominaliste n’avait plus de valeur, qui désormais se passait d’étalon 8. On se mit à en imprimer comme jamais, notamment Alan Greenspan, prodigue maestro de la Fed. La reaganomics, politique libérale des années 1980, ne craignit pas le contresens en éperonnant la croissance par la dépense militaire, financée par le déficit budgétaire : « Keynes le rouge 6-2 » inspirait l’Empire ! Premier créancier sous Eisenhower, l’oncle Sam devint le premier débiteur sous Reagan. Le lobby militaro-industriel rafla la mise, et cette sûreté engendra l’indolence ; peu à peu, les vassaux périphériques, parfois de vrais tigres, s’insinuèrent dans le jeu, pressant la désindustrialisation et la dépendance économique américaines. Le déficit commercialA vos marques

(…) Dans les années 1970, les Etats-Unis d'Amérique, au zénith, dénonçaient Bretton Woods et inauguraient une pratique dont ils ne se déferaient plus : l’heure vint aux déficits, gagés sur le dollar, à peine moins respecté que l’étalon-or. Le commerce extérieur de l’Union noua son premier déficit en 1971, et ne produira plus aucun excédent, sauf en 1973 et 1975. L’exercice 2006 fut désastreux, déficitaire d'environ 764 milliards de dollars, le double de l'édition 2001. Les Etats-Unis sont devenus dépendants. Donc nerveux (…)

s'installa. La machine à consommer, insatiable, se mit à aimanter la dette privée, tandis que celle à épargner cala. Entre réductions d’impôts et bellicisme inspiré, Walker Bush hâta le tout : le dollar chuta
9 et l’endettement explosa. Dévaluation, inflation forte ou répudiation de la dette extérieure : l'un de ces scripts sera joué. Le billet vert n’a pas fini de pâtir : l’Empire centenaire n’a plus la cote, ni les moyens.
 
Une fois de plus, l’illusion d'un Etat capable de régner seul sur cette planète aquatique s'épuise ; le dollar agonise, qui mine le maître de l'intérieur. L’ensemble des terres habitées pourrait devenir hors de portée et de contrôle d'un titan national. L'empire américain cèderait alors à cet hyperempire 10 imaginé par Jacques Attali, n’ayant ni centre ni périphérie, parsemé de monnaies supranationales. Seule une crise majeure peut permettre d'accoucher le début de la suite ; par exemple une crise financière ... L’Histoire est en marche.
 
 
 
 

 
 
(1) Doctrine du Big Stick, Théodore Roosevelt le 02/09/1901 – « Il faut parler calmement tout en tenant un gros bâton »
(2) Politique étrangère
américaine – Chronologie des interventions extérieures
 
La carrière politique de Théodore Roosevelt débuta en 1882 ; sa prégnance dans les affaires commença réellement en 1897 quand le président Mc Kinley (assassiné en 1901) le nomma secrétaire d'Etat adjoint à la Marine. Il s'y comportera en faucon et va-t-en guerre, cherchant des noises à l'Espagne (destruction d'une frégate américaine jamais prouvée), préfigurant les armes de destruction massive inventées un siècle plus tard contre l’Irak. Lui-même, à la tête d'un régiment de cavalerie, mettra la main à la pâte dans cette guerre d'Espagne, en 1898, qui conduiront les USA à intervenir hors de leurs frontières (occupation des Philippines, acquisition de Guam, Porto-Rico). La même année, Cuba accéda à l’indépendance après une occupation yankee. Le cas de la République Dominicaine est plus anecdotique.
 
(3) William Bonner (2006) - « L’Empire des Dettes »
 
Déclaration attribuée à Woodrow Wilson après son élection à la présidence fin 1912 « Souvenez-vous que c’est Dieu qui a ordonné que je sois le prochain président des Etats-Unis. Ni vous, ni aucun mortel, n’auriez pu l’empêcher »
 
(4) Randolph Bourne (1919) - « Untimely papers »
(5) Alexis de Tocqueville (1835) – « De la démocratie en Amérique »
 
Edition Œuvres Complètes, 1992, pages 430-431 - « Il y a aujourd’hui sur la terre deux grands peuples qui, partis de points différents, semblent s’avancer vers le même but : ce sont les Russes et les Anglo-Américains … Leur point de départ est différent, leurs voies sont diverses ; néanmoins, chacun d’eux semble appelé par un dessein secret de la Providence à tenir un jour dans ses mains les destinées de la moitié du monde »
 
 (6) John Kenneth Galbraith (1994) - « L’argent  »
 
Page 139 - « Pourtant, à l’époque de la guerre de Sécession, le système monétaire américain était sans conteste le plus déconcertant de la longue histoire du négoce et de la cupidité … On estime que 7000 billets de banque différents circulaient avec un succès inégal, émis en tout par 1600 banques des Etats existantes ou disparues. Comme le papier et l’impression étaient bon marché, et le droit à l’émission de billets protégé au titre des droits de l’homme, des individus s’étaient introduits dans la profession pour leur propre compte. On estimait à 5000 le nombre d’émissions de fausse monnaie couramment en circulation »
 
Page 391 - « Dans les années qui suivirent la guerre, aux Etats-Unis, il suffisait de se référer à Keynes, plus encore qu’à Marx dont la menace était plus lointaine, pour que les conservateurs prennent une attitude hostile et que les modérés vous refusent un accord qu’ils étaient sinon, tout près de vous donner. On acceptait les effets de la doctrine keynésienne mais le nom de Keynes restait assimilé au drapeau rouge ».
 
(7) Gérard Marie Henry (2004) - « Dollar : la monnaie internationale »
 
Détail des accords du 18/12/1971 lors de la réunion à la Smithsonian Institution à Washington : les négociations aboutirent à des marges de fluctuation des monnaies de 2,25% par rapport au dollar. L’accord recalibra également la grille des parités en dévaluant le dollar de 16,9% par rapport au yen (308 yens au lieu de 360 yens pour un dollar), de 13,58% par rapport au Deutsche Mark (3,22 DM au lieu de 3,66 DM pour un dollar) et de 8,57% par rapport à la livre et au franc français ; l’once d’or passa de 35 à 38 dollars, dévaluant de dollar de 7,89% par rapport à l’or.
 
(8) François Mitterrand (1978) - « L’abeille et l’architecte »
(9) Début 2001, l’euro cotait 1,16 dollar ; il cote aujourd’hui 1,55 dollar ; le dollar est au plus bas contre le yen depuis 12 ans ;
(10) Jacques Attali (2007) – « Une brève histoire de l’avenir »
 
 
 

         
 
 
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17 février 2008 7 17 /02 /février /2008 23:28
 
 
ponzi-copie-5.jpgQuand Charles Ponzi, italien bon teint, vint au Nouveau Monde, en 1903, il n’avait quasiment plus un sou en poche, ni aucun talent connu qui valût que la fortune lui tendît les bras. Mais sa nature était allante. Son errance commença, qui le conduisit en 1907 à Montréal, dans la banque d'un compatriote, Luigi Zarossi, au service des immigrants de la mère-péninsule ; le business roulait bien, rémunérant les comptes à 6% d’intérêt, au double des banques. Hélas, quelques mauvaises affaires, et Zarossi, étranglé, se mit à payer les intérêts des uns avec les économies des autres, réitéra, et fila au Mexique, Ponzi à ses basques, qui avait assez retenu la cautèle pour s’en faire une spécialité et une réputation éternelle. Trois ans de prison à Montréal, puis deux à Atlanta, poliront la formation de notre homme de retour au pays. En janvier 1920, il crée la Securities Exchange Company 1.
 
Quelques mois auparavant, Charles Ponzi avait reçu fortuitement d’Espagne un courrier flanqué d’un coupon-réponse international, un document assez nouveau pour l’époque. En 1906, l’Union Postale Universelle avait promu, à la demande des « Colonies britanniques d’Australasie », une vignette permettant à un expéditeur de payer d'avance la taxe postale du correspondant dont il attendait un retour : le destinataire n’avait alors qu’à échanger ce coupon en timbres-poste locaux pour affranchir sa réponse. La première Guerre Mondiale était passée par là, notamment l’inflation, qui avait beaucoup déprécié la lire italienne face au dollar américain : en sorte que l’on pouvait arbitrer favorablement l’échange d’un coupon-réponse acheté en Italie et sa conversion numéraire aux Etats-Unis 2. Ponzi vit tout le parti qu’il pourrait en tirer : il promit à des proches un rendement de 50% sous 45 jours, et tint parole, mais en les payant avec l’écot des nouveaux souscripteurs, comme il l’avait appris de Zarossi. L’enrichissement notoire de quelques-uns provoqua la ruée de tous les autres : en mai 1920, il avait déjà collecté 420.000 dollars, en juillet, plusieurs millions, déposés à la Hanover Trust Bank dont il visait la présidence 3 ! Fin juillet le Boston Post fit savoir qu’il faudrait 160 millions de coupons postaux pour viabiliser l’affaire : or, il n’en existait que 27.000 dans le monde ! La pyramide s’effondra tout à trac.
 
L’appétence de l’homme pour l’argent facile a toujours éperonné les aigrefins, et l’emballement des foules n’a jamais qu'ajouté au désastre. A l’escroquerie près, les bulles boursières, auto-catalytiques, sont de cette eau. Laissons cela pour l’instant. Charles Ponzi fit des émules, à grande échelle : ses épigones les plus outrés vinrent de l’Est, quand le communisme céda la place à une fièvre argentifère inconnue jusqu’alors. La Roumanie fut l’épicentre : des systèmes financiers, prétendument issus du capitalisme, en vérité de simples pyramides, firent florès. Dès 1992, un nommé Ion Stoica fonda Caritas, un fonds qui nourrirait grassement les épargnants des bénéfices retirés de vraies sociétés : Stoica ne précisait pas lesquelles, certifiant seulement des plus-values de l’ordre de 700% en quelques mois. Bien sûr, l’argent des suivants payait les précédents. La pyramide capota début 1994 4, non sans que 20% de la population roumaine, dit-on, eût souscrit ! A la même époque, la boule de neige du russe Sergueï Mavrodi, classé septième fortune du pays, fondit d’un coup après que cinq millions de citoyens y eurent investi des fortunes 5. La contagion gagna la Pologne, la Bulgarie, la Serbie, où partout des cavaleries galopèrent. Le pire étreignit l'Albanie, où des émeutes insurrectionnelles succédèrent à l’apoplexie des systèmes pyramidaux, en 1997, acculant le président Berisha à la démission 6.
 
« La spéculation survient lorsque l’imagination se fixe sur quelque chose d’apparemment nouveau dans le domaine du commerce ou de la finance » nous dit John Galbraith 7. Quoi de plus novateur en 1920 qu’un arbitrage des changes, ou que la distribution de bénéfices dans la transition post-communiste ? La crédulité des foules détournée par des coquins à leur profit n’est qu’une seconde nature de l’espèce 8. Ceci étant, à la carambouille près, de tels mécanismes, forcis par l’innovation financière en haleine, ne sont pas différents des moteurs qui gonflent les bulles boursières, toujours avides de carburant pour tenir le cap et l’illusion que tout le monde y gagne. Celle de l’e-Economie fut typique, comme l’est l’actuel collapsus des subprimes    - Subprime : risque majeur -
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Côté cour, des équations, longues comme un jour sans pain, qui s’échinent à dépeindre des mondes enchantés où l’homme participe à peine, esquissé au crayon et dans la marge ; côté jardin, la finance éclairée, attentive, qui excelle dans l’art d'animer les équations qu’on a dites, c’est-à-dire d’y apercevoir le prétexte à sa quête incessante du gain. Ainsi irait le Marché, univers de papier, empli d'évidences, mené au doigt d'une main invisible par une mathématique bienveillante ! Or voilà qu'en l'épicentre étasunien une affaire envenime toutes les autres : des prêts immobiliers mal garantis - « subprime » -, que l'on minore assez, dégénèrent au grand dam des théoriciens du risque (…)
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    - Boursonomics 28/08/2007 -

, attisé par les excès des dérivés de crédit. La crise financière a du reste dépoussiéré les travaux de l’économiste Hyman Minsky,
qui proposa en 1977, avant le tumulte de la globalisation, un triptyque explicatif des bulles. La hedge finance – acheteurs prudents – s’empare de l’innovation : l’investissement et les intérêts sont couverts ; puis la speculative finance – spéculateurs – entre en jeu : seuls les intérêts peuvent être payés, les flux sont insuffisants pour rembourser le principal. Enfin la finance Ponzi – fraudeurs en pyramide – sonne le glas : les cash flows, inférieurs aux intérêts et au principal, imposent un refinancement par la dette 9. La fin est proche.
 
Robert Shiller 10, qui glissa l’expression « exubérance irrationnelle Exubérance, conundrum et autres menues incertitudes

Comme toujours, on ne sentit rien venir. Chacun avait l'oeil à ses affaires, et les places financières soufflaient un peu depuis le début de l’automne. En ce jeudi 5 décembre 1996, les bourses du Vieux continent conclurent une séance ordinaire. Tout juste nota-t-on que la Bundesbank avait repoussé la baisse de ses taux d’intérêt directeurs, sans alarmer personne. Le lendemain, tous les marchés plongeaient : à Francfort, le DAX se replia de 4,05%, et un vent de panique gagna la planète entière. Partout on recula. Mais la Bundesbank n’y était pour rien (…)

» aux oreilles d’Alan Greenspan, n’hésita pas à comparer la bulle Internet à la finance Ponzi ; l'euphorie boursière, avivée par les industries du courtage et de la gestion collective, aimantait chaque jour de nouveaux investisseurs, par grappes, puis par cohortes, appâtés par la hausse ininterrompue des marchés. La durabilité du boom était attestée par toutes sortes de rabatteurs, convaincus ou convertis, économistes réputés compris, qui assuraient l’enrôlement des troupes comme naguère la pyramide de Charles Ponzi exigeait que la souscription s’élargît. Les candidats accouraient, embrasant des cours déjà surchauffés. Premiers entrés, premiers servis : quand le marché flancha, les derniers arrivés, les plus nombreux, furent au mieux marris, au pire ruinés. Le comble du cynisme fut atteint en dernier lieu, aux Etats-Unis : au faîte des crédits à risque, les ultimes victimes furent les attributaires des prêts dit « Ninja » - no income, no job or asset (pas de revenu, pas d’emploi ni d’actifs [en garantie])
11. Jusqu’au dernier moment, jusqu’à la dernière goutte ! Selon Michel Aglietta, l'horizon des investissements financiers, serait aujourd'hui estimé à 3 mois 12 : en sorte qu’il est rationnel de rallier tout épisode dont l’éclatement n’est pas prévu avant ce terme. La finance spéculative est la norme, la finance Ponzi maraude.
 
Charles Ponzi, emblème du « get-quick-rich » des Roaring Twenties, réapparut sous le nom de Charles Borelli en 1925. La Floride suscitait alors un intérêt nouveau et ses marécages étaient l'objet de spéculation. Notre homme fit savoir qu’il lotissait, près de Jacksonville un terrain d’une centaine d'acres, chacun divisé en 23 lots qu’il proposait à 10 dollars l’unité, lesquels, assurait-il, vaudraient 5,3 millions de dollars sous deux ans ! En fait, le terrain était à 150 kilomètres de Jacksonville, et la plupart des lots était immergée 3 ! Ponzi forever !
 
 
 

 
(1) Par un hasard amusant, la SEC se trouve être aujourd’hui le gendarme de la Bourse américaine ! Il n'y a bien sûr aucun rapport entre la SEC du voleur Ponzi et la SEC du gendarme de Wall Street ...
(2) Charles Ponzi, Wikipédia
 
La séquence d’opérations pour mener à bien l’affaire était la suivante :
 
1)     Expédier de l’argent à des agents en poste à l’étranger ;
2)     Acheter localement des coupons-réponse ;
3)     Rapatrier lesdits coupons aux Etats-Unis ;
4)     Les convertir en équivalent de timbres-poste américains ;
5)     Revendre les timbres-poste.
 
L’ensemble de ces opérations se fondait sur l’écart de parité des monnaies, accru par la Première Guerre Mondiale, tandis que celle des coupons et de leurs équivalents en timbres locaux n’avait pas varié. Cet arbitrage, parfaitement légal, fit briguer à Charles Ponzi des plus-values oscillant entre 400 et 600% selon les sources. Une autre raison avancée par Ponzi pour justifier l’opération tenait à la différence de valeur entre les papiers filigranés américains et italiens.
 
(3) Marc Knutson (1996) - « The remarkable criminal financial career of Charles K. Ponzi »

Ponzi avait acquis 38% des actions de la Hanover Trust Bank !
 
(4) Ion Stoica fut condamné à 6 ans de prison ;
(5) L’Humanité, le 04/08/1994 - « Enorme scandale de la spéculation » 
 
« … Son système [celui de Sergueï Mavrodi] est bien simple, sinon original. Avec un capital initial de 100.000 roubles, la MMM [société créée par Sergueï Mavrodi] vendait des actions sur lesquelles elle garantissait des dividendes de 420% à 1.000% par an pour les titres en roubles et de 50% à 80% pour ceux en devises. MMM promet de racheter plus cher à ceux qui désirent les vendre, chaque semaine, les actions de la semaine précédente. Titres et intérêts des acquéreurs plus anciens sont payés par l’argent frais apporté par les nouveaux acheteurs de papiers MMM ... »
 
(6) Peter Sloterdijk (2007) - « La colère et le temps »
(7) John Galbraith (1992) - « Brève histoire de l’euphorie financière »
(8) Ce que dit la loi française : source Wikipédia

Selon la législation française ; il est interdit de proposer à une personne de collecter des adhésions ou de s'inscrire sur une liste en lui faisant espérer des gains financiers résultant d'une progression géométrique du nombre de personnes recrutées ou inscrites (art. L. 122-6 et art. L. 122-7 du code de la consommation). Cette interdiction est assortie de peines d'amende et/ou de prison.
 
(9) La Tribune de l’Economie, le 21/08/2007 - « Crise du subprime : Hyman Minsky avait raison »
(10) Robert Shiller (2000) - « Exubérance irrationnelle »
(11) Le Monde Diplomatique, septembre 2007 -  « Quand la finance prend le monde en otage » - Frédéric Lordon ;
(12)
Fondation Res Publica, le 17/10/2007 - « Crises financières à répétition : quelles explications ? Quelles réponses ? »
                                                                              

 

Illustration
: Pyramide égyptienne



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Published by Marc Aragon - dans Economics
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5 février 2008 2 05 /02 /février /2008 19:16
 
 
blason_lyon.gifComme beaucoup, Mizuho Financial, deuxième banque nippone, commença par nier son exposition aux subprimes. Mais, peu à peu, les enchères montèrent ; en décembre, la banque annonça une perte de 1,59 milliards de dollars pour l’exercice 2007-2008, puis se reprit, le 31 janvier dernier, convenant qu’après meilleur décompte, sa perte était réellement du double, aux environs de 3,24 milliards de dollars ! Sumitomo Mitsui, concurrent direct au podium local, qui n’aurait égaré que 304 millions de dollars dans l’épisode des prêts hypothécaires à risque, profita de l’aubaine pour surpasser la capitalisation boursièreCapitalisation boursière

Le 20 juillet 2006, Yahoo, portail Internet de renommée mondiale, publia des résultats décevants ; la sanction des traders, toujours de prime saut, tomba : le cours perdit près de 19% en séance ! Ainsi, cette star de la Net Economie, qui la veille encore pesait 47 milliards de dollars à la corbeille, vit-elle sa capitalisation boursière diminuée de quelque 9 milliards de dollars ! Le quotidien des firmes cotées est celui-ci, ballotté par le bruit, outré par le court-termisme de la meute qui griffe les cours : des capitaux inouïs vont et viennent, sans autre dessein que de changer de main. En Bourse, la valeur d'une société ne dure que le temps petitement compté d'une cotation (…)

 de sa rivale. Et y parvint d’autant mieux que Mizuho décrocha de 8,8% le 16 janvier après avoir annoncé qu’elle se portait, à hauteur de 1,5 milliards de dollars 1, au secours de la banque d’affaires américaine Merrill Lynch, elle-même sinistrée dans le même guêpier
. N’est pas sovereign wealth fund, c’est-à-dire fonds souverain, qui veut ! 
 
La crise du crédit, grande dévoreuse d'actifs, aura révélé d'ambitieux prétendants aux agapes financières, prédateurs pour les uns, sauveurs pour les autres. Quelques années après qu’Alfred Winslow Jones eut bâti le premier hedge fundMagie financière aux Caïmans

Apatride, humaniste, philanthrope, Georges Soros est d'abord connu pour son génie financier. Vingt ans après qu’Alfred Winslow Jones eut conçu le premier « hedge fund » en 1949, il créa lui-même le Soros Fund Management, un groupe de fonds visant à couvrir et valoriser les capitaux de donneurs d'ordre fortunés : des millions de dollars d'abord, et bientôt des milliards ! Malgré d'épiques fiascos, comme LTCM, l'ardeur financière, mue par l'irrépressible fascination du gain et l'abondance de liquidités, hâta la suite : quelque 9.000 fonds de cette eau fraient aujourd’hui, dans le secret de paradis fiscaux aussi exotiques qu'impénétrables (…)
, en 1949, et bien avant que Georges Soros n’en popularisât le concept, un administrateur colonial britannique conçut le premier fonds souverain en 1956, depuis les lointaines îles Kiribati, au sud d'Hawaï. Soucieux de préparer l’après phosphate dont le pays était riche, celui-ci institua une taxe sur les exportations d'engrais afin de servir des futurs revenus quand la ressource serait épuisée. Saine attention : le fonds des Kiribati gère à ce jour un demi-milliard de dollars, près de neuf fois le PIB local 2. Ainsi, un sous-sol bénit est-il souvent l'âme de ces tirelires régaliennes au service d’un nouveau capitalisme d’Etat. Les diamants du Botswana alimentent le fonds Pula, à hauteur de 6,8 milliards de dollars, le cuivre du Chili abonde pour l’essentiel le fonds ESSF, pour quelque 10 milliards 3. Mais la grande affaire minérale ou fossile est le pétrole, qui fait le gros des troupes. Le fonds ADIA, crée en 1976 par les Emirats Arabes Unis pèse 875 milliards de dollars, en attendant celui de l’Arabie Saoudite, qui apanagerait un rejeton de 900 milliards de dollars 4 ! D’autres capitaux, moins géologiques, s'activent, colossaux : ils viennent de Chine et de sa banlieue.

Les réserves de change amassées par les économies d’Asie sont considérables : à elle seule, la Chine, grande exportatrice de produits manufacturés, qui jouit d’un yuan sous-évalué, disposait mi-2007 de 1.330 milliards de dollars issus de ses excédents commerciaux, un stock en hausse de 41,6% sur un an
5 ! Jusqu’alors, un dollar « chinois » sur deux était converti en bons du Trésor américains, un placement sûr, notamment utile en cas d’éventuelle fuite des capitaux, comme les tigres et les dragons locaux en avaient fait les frais en 1998. Le niveau actuel des réserves de la zone permet cependant d’autres visées. Fini les emprunts d’Etat ! En 2007, le Government of Singapore Investment Corp. (GIC), l’un des deux fonds souverains de Singapour, a réduit de 25% ses achats d’obligations d’Etat étasuniennes 6, et dirigé principalement, à l’instar de ses semblables, ses menées vers les banques privées d’Amérique et d’ailleurs. Dès septembre, tandis que son bras armé, China Investment Corp (CIC), ne l’était pas encore tout à fait des 300 milliards de dollars promis, la Chine en avait déjà apporté trois au fonds américain Blackstone, spécialiste du LBOLa fièvre emprunteuse

(…) En 1976, Jérôme Kohlberg, Henry Kravis et George Roberts, trois virtuoses de la banque Bear Stearns fondèrent KKR, premier fonds d’investissement et futur géant du secteur avec Blackstone. Au menu : rachat de compagnies non cotées grâce au levier de l'endettement - Leveraged BuyOut (LBO), une technique consistant à gager l’emprunt sur les revenus futurs de la proie, sans scrupule pour l’avenir des entreprises cibles et de leurs salariés. N’était-ce le raid hostile sur le conglomérat RJR Nabisco en 1988, qui se solda par un désastre, le bilan ébouriffe : en trente ans, KKR aura conduit 145 opérations pour un montant de 274 milliards de dollars (…)
, fort d’une quarantaine de participations dans des fleurons industriels. Pour autant, la diversification n’est pas en reste : récemment le CIC nantissait Chinalco de 120 milliards de dollars pour rafler Rio Tinto
7, deuxième groupe minier mondial.
 
Les fonds souverains, qualifiés de « caisses noires 8 » par Simon Johnson, économiste en chef au FMI, progressent vite, décidés à troquer leurs oripeaux de parvenus contre de véritables habits de lumière : selon l’observatoire IFSL, les fonds qu’ils géraient fin 2006 avoisinaient les 2.500 milliards de dollars, devançant largement les 2.000 milliards des hedge funds, mais loin derrière les assureurs - 15.200 milliards, les fonds d’investissement – 21.700 milliards et les fonds de pension avec 22.600 milliards de dollars 2. Une étude Natixis évaluait à 3.355 milliards de dollars le poids des fonds souverains à fin 2007, et projetait la puissance de feu de ces nouveaux titans entre 12.000 et 15.000 milliards à l’horizon 2015 9 ! Voilà de quoi effrayer le Landerneau financier, quoique celui-ci, notamment américain, n’ait pas snobé la manne qui a déferlé sur ses groupes financiers, comptés debout, depuis le printemps 2007 – une soixantaine de milliards de dollars. Autres temps, autres mœurs : il y a peu, les autorités de l’Union empêchèrent le pétrolier chinois CNOOC de faire main basse sur la compagnie Unocal, et plus récemment encore, le fonds de Dubaï de s’emparer des infrastructures de six ports américains 10. Lequel fonds émirati et celui du Qatar (QIA) sont propriétaires de 48% de la Bourse de Londres, la major européenne du secteur. Impavide, le Marché avance.
 
Bien sûr, nul ne craint le goliath norvégien GPFG, ses puissants capitaux, disséminés sur plus de 4000 sociétés, ses participations, rarement au-delà du pourcent, sa vertu, comme étendard, qui délaisse les firmes liées à l’armement et exclut Wal-Mart pour atteinte répétée aux droits humains ! Sacrés scandinaves, à nous montrer chaque jour une autre voie, celle de l’éthique, du Bonheur Intérieur Brut, loin de la fureur. Pour les fonds orientaux, les choses roulent moins : les politiques redoutent l’intrusion de pays aux capitaux plus affirmés que leur démocratie, aux desseins obscurs sinon obscurcis par l’opacité de leurs buts ; les financiers, quant à eux, voient en ces chevaliers blancs une preuve du dynamisme du Marché, qui a survécu. Ils y voient surtout des investisseurs à long termeNouveau millénaire, nouvelle ère. Celle de l’économie vint à l’aube du troisième, après que le Marché eut survécu à la dévastation monétaire des économies asiatiques, à la liquidation financière de la Russie nucléaire et au fiasco retentissant du hedge fund le plus fameux de l’écliptique …, « comme une force contribuant à la stabilité financière » selon Robert Kimmitt, vice-ministre étasunien des finances qui s’y connaît en subprimes tueurs, des sujets qui « n’ont pas d’exigence de rentabilité déraisonnable » pour Patrick Artus, hors le rendement des titres convertibles émis lors des recapitalisations bancaires, entre 9 et 11% 11. Voilà qui pourrait préluder à quelque exode de capitaux vers le Golfe et l’Asie, voire, à d’autres passages de témoin. De patriotisme économique en protectionnisme financier, le Marché ira-t-il jusqu’à contredire son dogme d'allocation optimale des ressources ?
 
Après sa désindustrialisation, attestée par quarante années de déficits commerciauxLe Shanghai Index montait. En 2006, son irrésistible ascension l’avait déjà propulsé de 130% ; n’était-ce un léger repli, il continuait. Le 26 février, l'indice culmina à 3040 points, après dix séances de hausse quasi-continue et un gain de 16% …, voilà que le secteur bancaire de la première puissance mondiale, les USA, mal regardants sur le risque de crédits destinés à être titrisés puis revendus, s’est jeté dans les bras de fonds souverains. Peu à peu, la substance américaine, manufacturière et financière, s'égaie à vau-l'eau. Niall Ferguson, historien à Harvard, a comparé cette situation à celle qui mena l’empire ottoman à sa fin, en 1870 12. Jacques Attali et Emmanuel Todd prédisent la fin de celui à la bannière étoilée d’ici deux à trois décennies. Un monde multipolaire est en marche.     
  
 

 

(1) La Tribune, le 17/01/2008 - « L’action Mizuho sanctionnée à la Bourse de Tokyo »
(2) Alternatives Economiques, Octobre 2007 - « Quand les Etats investissent la finance »
(3) Peterson Institute for International Economics - « A Scoreboard for Sovereign Wealth Funds »

 

Principaux fonds fin 2006 (capitaux sous mandat en milliards de dollars) – EAU (875), Singapour (438), Norvège (329), Koweït (213), Russie (141), Qatar(50), Australie (49), Algérie (43) Etats-Unis (40), Brunei (30), Corée du Sud (20), Kazakhstan (19), Malaisie (18), Venezuela (16) … pour un montant total de 2.123 milliards de dollars. Depuis lors, la Chine a fait une entrée en force, l’Arabie Saoudite s’apprête à le faire. 

 

(4) La Tribune, le 25/01/2008 (Supplément) - « De nouveaux prédateurs déguisés en sauveurs de la finance  »

(5) Radio86, le 12/07/2007 - « Les réserves de change chinoises : plus haut, encore plus haut »
(6) Courrier International, du 22 au 28/11/2007 - « L’inquiétante puissance des fonds souverains »
(7) Reuters, le 03/02/2008 - « Pour Rio Tinto, Chinalco aurait accès à 120 milliards de dollars »
(8) Economie Matin, le 21/01/2008 - « Faut-il avoir peur des fonds souverains ? »
(9) Le Monde, le 15/01/2008 - « L’essor des fonds souverains inquiète l’économie mondiale »
(10) Ces affaires datent de 2005 et 2006

En 2006, le Dubaï Ports World soutenu par le fonds émirati, proposa 6,85 milliards de dollars pour racheter les infrastructures de six ports majeurs américains : Miami, Philadelphie, New York, Newark, Baltimore et la Nouvelle-Orleans. Le président George Bush fit savoir qu’il mettrait son veto personnel sur ce dossier. En juin 2005, CNOOC, société cotée mais contrôlée à 70 % par l'État chinois, lança une offre de 18,5 milliards de dollars pour Unocal, une compagnie pétrolière américaine, surenchérissant de plus de 1,5 milliards de dollars sur l'américain Chevron Texaco qui avait fait une offre amicale en avril. L'opposition a été forte parmi les parlementaires américains, qui ont estimé qu'une telle opération compromettrait la sécurité de l'approvisionnement en énergie des Etats-Unis. L’affaire fut rejetée.

 

(11) Les Echos, le 17/01/2008 - « Singapour a investi près de 20 milliards depuis la crise »

« Selon Financial News, Citigroup va devoir payer 1,7 milliards de dollars par an pour rémunérer les différents investisseurs ayant participé à ses deux recapitalisations d’urgence. Depuis le mois de novembre, Citigroup a reçu 20 milliards de dollars de cash de la part de fonds souverains et d’autres investisseurs qui ont souscrit des titres reconductibles. La première recapitalisation, de 7,5 milliards de dollars, annoncée en novembre était rémunérée à 11%, soit 825 millions de dollars par an. La seconde, de 12,5 milliards de dollars l’est à 9%, soit 875 millions de dollars par an. Dans le cas de la deuxième opération, les obligations sont sans maturité et incessibles pendant les sept première années. Si aucun des investisseurs ne les convertit en actions pendant cette période, elles auront donc coûté plus de 6,1 milliards de dollars à Citigroup. » 

 

 (12) Alternatives Economiques, Février 2008 - « Le double visage des fonds souverains »


  

 

Illustration : Blason de la cité lyonnaise

 

 

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27 janvier 2008 7 27 /01 /janvier /2008 14:36


HC-GL602_Leeson_20080305042556-copie-5.gifNick Leeson ne fut ni le premier, ni le plus argenticide des traders voyous. Quelques autres l’avaient précédé, comme Howard Rubin, qui, dès 1987, avait déshabillé la banque d'affaires Merrill Lynch de quelque 250 millions de dollars, ou Joseph Jett, qui tondit Kidder Peabody de 400 millions en 1994 sur des bons du Trésor. D’autres l’avaient aussi surclassé, comme Heinz Schimmelbusch qui déshabilla le conglomérat allemand Metallgesellschaft de 1,6 milliards en 1993 sur les marchés à terme pétroliers, ou Robert Lafee Citron, le bien nommé, épluchant le comté californien d’Orange de 1,7 milliards en 1994 sur des dérivés de taux 1. Mais Nick Leeson demeurait le plus emblématique de tous, qui liquida la vénérable banque Barings17 janvier 1995, à l’aube. Kobé, assoupie, s’éveille doucement. Au sud de la ville, face à la baie d’Osaka, les premières lueurs du jour baigneront bientôt le port, Rokko Island, Port Island, et ces îles que l’homme a gagnées sur la mer. Soudain, à 5h46 locale, la terre se met à gronder … en pulvérisant 1,4 milliards de dollars en 1995 ! Voici cependant que l’Internationale des traders incontrôlés vient d’élire un nouveau chef de file, Jérôme Kerviel : la Société Générale, réveillée à la hâte, a été repassée de 7,1 milliards de dollars ! Aux mécomptes près.

La finance n’est pas économe de dollars qui tourbillonnent par milliardsLes capitaux en jeu sont énormes ; dans l’univers de la finance globalisée, rien n'est qui ne se décline en milliards de dollars. Profits ou pertes, épargne longue ou spéculation court-termiste, grands investisseurs ou cow-boys de la Bourse, tout est outré, mirifique ou abyssal …, voletant ici, s’évanouissant là, qui n’émeuvent plus personne. L’idée même de la valeur se perd dans les limbes des machines électroniques, intangible, jusqu’à l’anesthésie complète et la perte de tout sens réel. Adossés sur des promesses d’acheter sans argent ou de vendre sans posséder, galvanisés par les produits dérivés, dopés par un endettement avide d’incessantes baisses de taux, les nouveaux marchés financiers n’en finissent plus d’ajouter du risque au risque, parfois même là où il n’y en avait pas. Mathématisés à outrance, hors de l’entendement commun, les instruments de cette puissance sont à l’œuvre chaque jour et nous éblouissent de notionnels colossaux
3. Dans ce concert, les banques, maisons financières et autres professionnels de l’argent, sont aux premières loges, qui se dévouent corps et âme pour leurs clients. Las, il arrive que leurs soldats au feu, les traders, soient plus étreints par des positions spéculatives adverses que par les projets d’entreprise : déjouer la vigilance des systèmes de contrôle qu’on avait pourtant garantis, la veille encore, comme indépassables, n’est alors qu’un aléa de plus à la reconquête des pertes. Quand enfin on entend mugir le Minotaure, un scénario ordinaire se joue : le trader, traître et relaps, est livré à la vindicte populaire. Et chacun jure qu’on ne l’y reprendra plus.

Or voilà que depuis deux décennies, pour s’en tenir à l’ère informatique et à ce que l’on sait, il n’est d’exercice qui ne soit frappé de l’indignité d’un trader, c’est-à-dire d’une faille coupable dans l’audit des transactions. En septembre 1995, Toshihide Iguchi, qui, tel Nick Leeson, avait les mains libres dans ses bureaux new-yorkais, marqua ippon contre la banque japonaise Daiwa, la délestant au passage de 1,1 milliard de dollars au terme d’une décennie de fraude. La Daiwa Bank fut aussitôt interdite d'opérer aux Etats-Unis
4. L’année suivante, le Japon acheva de tomber des nues : Yasuo Hamanaka, surnommé « le roi du cuivre » mais aussi « Monsieur 5% » pour ce qu’il avait pu acheter, à l’occasion et d’un coup d’un seul, 5% du cuivre mondial négocié chaque année 5, plomba Sumitomo, l’une des première maisons de trading nippones, de 2,6 milliards. En 2001, John Rusnak, fera perdre 691 millions à la banque AllFirst de Baltimore, filiale de la major irlandaise Allied Irish Bank, en misant sur les changes. Enfin, Brian Hunter, un canadien trentenaire : enhardi par des gains de 800 millions début 2006, il paria que des cyclones dans le golfe du Mexique hisseraient le prix du gaz ; la météo le desservit. Le hedge fund Amaranth AdvisorsGreenwich Village, Connecticut, cité maudite pour les hedge funds : déjà en 1998, LTCM, le fond spéculatif le plus fameux au monde y avait élu domicile, et sa faillite exemplaire demeure dans les mémoires … y laissa 6 milliards de dollars et ferma boutique à l’automne suivant. Le même Brian Hunter, fils prodigue, rouvrit peu après son propre fonds, Solengo Capital Advisors.
 
Tant d’affiquets, de capitaux somptuaires et de salaires fastueux que le Marché éparpille, envoûtent les traders, comme le serpent fascine la proie. Sur la place de Paris, en 2005, plus d’un millier d’entre eux ont reçu un bonus de Noël supérieur au million d’euros 6. En 2006, quelque 4.200 autres, britanniques ceux-là, parmi les mieux lotis, auront été primés de plus de 1,5 million d'euros chacun 7. On recrute cher : chez Calyon par exemple, une filiale du Crédit Agricole, on a ainsi débauché à coups de millions d’euros plusieurs stars de la Société Générale 6. Voilà qui fouette les sangs et incline peu au respect de misérables règles prudentielles de bureaucrates tatillons. Du reste, Richard Bierbaum ne s’embarrassa-t-il guère de telles procédures 8 : à tout juste 26 ans, embauché par Calyon en mars 2007, devenu en moins d’un trimestre le golden child du trading de produits de crédit à New York, ce virtuose atomisera 250 millions d’euros dès septembre ! Une affaire rondement menée ! Jérôme Kerviel, 31 ans, ne profitera pas lui non plus du mercato que l’on a dit, se satisfaisant d’un modeste salaire de 100.000 euros annuels à la Société Générale. Et l’on a peine à croire qu’à la suite du barouf occasionné par l’épopée de « Chip » Bierbaum, tous les sens en alerte, à l’affût du moindre signe, nul n’ait pu discerner les roueries du mâle alpha en gestation, qui duraient depuis plus d'un an !

L’affaire Kerviel est inouïe ; car, pour réaliser 4,9 milliards d’euros de pertes en soldant les opérations
9, fallait-il que la position spéculative fût énorme, sans doute de l’ordre de cinquante milliards d’euros 10, sinon plus, supérieure au déficit budgétaire de la France ! Ces manquements à la raison nous glacent tant ils rendent possibles, c’est-à-dire concevables, des infortunes plus abyssales encore ; l’esprit tourneboulé par des chiffres qui n’éveillent plus rien, le cerveau désorganisé et l’âme en goguette au pays des merveilles, plusieurs vies dans leur besace, d’autres traders surgiront, qui stupéfieront le monde. Les logiques de contrôle ne semblent que de piètres pare-feux, souvent court-circuitées par qui amasse assez de vécu dans la chaîne d’audit. Du Japon aux Etats-Unis, en tout point de l’écliptique, depuis un quart de siècle, la planète finance nous offre ce triste spectacle de son incapacité à discipliner ses flux et ses troupes. Ironie de l’histoire, Daniel Bouton, ci-devant PDG de la Société Générale estoquée, est aussi à diriger pour la place de Paris les travaux dits de Bâle II, qui tentent de limiter le risque bancaire dans le monde. Que penser de ces mécanismes alambiqués, incapables de discerner les ruses d’un trader, quand maraude la crise systémique ? Les experts de la finance peinent à évaluer un risque qu’ils nous gagent sous tutelle. Dont le leur propre. C’est effrayant.   
 
La Société Générale est l’un des camps de base favoris de polytechniciens et d'autres rockets scientists tels que William Sharpe, Nobel d’économie, désignait ceux de LTCM. Cet aréopage nous aura appris en peu de temps : d’une part, que l’on peut gagner de l'argent en prêtant à des ménages insolvablesCôté cour, des équations, longues comme un jour sans pain, qui s’échinent à décrire des mondes enchantés où l’homme figure à peine, esquissé au crayon et dans la marge ; côté jardin, la haute finance, appliquée, consentante jusqu’au dernier transport, qui excelle dans l’art d'animer les équations qu’on a dites, c’est-à-dire d’y trouver le prétexte à sa quête incessante du gain … (subprimes) et ne rougir de rien pourvu qu’on arrive, d’autre part, que l’on peut perdre cet argent aussi rapidement en dépit du risque mathématisé ; la finance, notamment américaine, a mieux dû son salut à l’injection massive des fonds souverains qu’au génie calculatoire de ses élites. On apprit surtout que l’on peut perdre plus encore en ménageant mal sa propre maison, un comble pour qui se mêle d'économie 11. Financiers compris.
 
  

 

 
(1) Encyclopédie Wikipédia -  « List of trading losses »
(2) Soit 4,9 milliards d'euros ;
(2) Yan Barcelo -« La vraie nature des dérivés »

« La Banque des règlements internationaux (BRI), qui seule collige des chiffres sur ce secteur d’activité à l’échelle mondiale, rapporte que la valeur notionnelle des dérivés totalisait 248.000 milliards $ US à la fin de 2004, soit une croissance de 26 % par rapport à 2003, faisant suite à une croissance de 39 % cette année-là. Depuis 1990, alors que le total n’atteignait que 7.000 milliards de $ US, la croissance annuelle a été en moyenne de 31,6 %. (Ndla : la valeur notionnelle est le montant du sous-jacent, non un indicateur des montants échangés) ... Les flux de capitaux réels ne représentent [cependant] qu’une fraction des valeurs notionnelles dont ils découlent. C’est pourquoi la BRI parle de la juste valeur marchande brute des dérivés, qu’elle évaluait à 9.100 milliards $ US à la fin de 2004, soit 3,6 % du total notionnel  ». Plus de 4 fois le PIB de la France.
 
(5) Nouvel Observateur, Semaine du 16/03/2006 - « Finance : ces salariés plus riches que les PDG »
(6) L’Expansion.com, le 06/11/2006 - « Les golden boys célèbrent le retour des bonus records »
(7) Libération, le 12/10/2007 – « Chip, 26 ans et 250 millions de pertes »
 
« Dans une interview qu’il a donné à Bloomberg, le trader [Richard Bierbaum] … n’a pas froid aux yeux. Alors qu’il n’avait qu’une seule expérience de trading avant de rejoindre Calyon en mars, il accuse ses chefs et annonce avoir fait appel à un avocat pour laver son nom. " C’est ma parole contre la leur ". La porte-parole de Calyon à Paris, Anne Robert, maintient qu’il s’agit d’un incident isolé, résultat d’un salarié qui a dépassé les limites et n’a pas respecté les procédures de risques. Bierbaum refuse, lui, de porter le chapeau et dit avoir envoyé des rapports quotidiens à ses superviseurs, ainsi qu’au département de gestion des risques »
 
(8) Les Echos, le 26/01/2008 - « Jérôme Kerviel : l’homme aux 4,9 milliards d’euros »
 
« Jérôme Kerviel aurait acheté 140 000 contrats sur l'indice-vedette DAX en Allemagne " il y a quelques semaines " a révélé samedi le site Internet de l'hebdomadaire allemand Spiegel. " Si l'on admet que Kerviel est entré sur le marché quand le DAX était au-dessus de 8 000 points, la Bourse devait alors créditer chaque jour 25 euros par contrat sur le compte de la Société Générale pour chaque point gagné. A l'inverse, pour chaque point perdu sous les 8 000, la Bourse récupérait 25 euros " de la banque française, écrit le Spiegel. " Or, le DAX a perdu 600 points entre le début de l'année et le 18 janvier - et Kerviel probablement autour de 2 milliards d'euros " explique le site Internet qui indique que " les patrons de la banque parisienne ont reçu d'Allemagne les signaux d'alerte " sur ces pertes colossales »
 
(9) AFP, le 27/01/2008 - « Société Générale : garde à vue prolongée pour Kerviel ... »
(10) Economie, du grec « Oikos nomos » : de la gestion de la maison ;
                                                                             

 

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: Un trader à la loupe



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14 janvier 2008 1 14 /01 /janvier /2008 01:51



stgeorgedragon.jpgDepuis 1980, le Hulbert Financial Digest se pique de suivre les performances des lettres d'information confidentielles proposant d’investir en Bourse. Son scénario favori consiste à imaginer un épargnant qui, chaque année, réinvestirait son portefeuille en répliquant celui de la championne de l’année passée. Début 1982, notre candidat place 50.000 dollars sur les conseils de The Zweig Forecast, qui arbora un gain de 24,2% en 1981 ; puis début 1983, il change son fusil d’épaule, et rejoue son tapis sur On Markets, lauréate en 1982 avec une marge de 85,1% ! En 1988, il filera Puetz Investment Report, qui brilla en 1987 avec 663,7% ! Las, notre homme a toujours un coup de retard. Il dépérit, au rythme infernal d’une perte annualisée de 31,4% : fin décembre 2002, son capital n’équivaut plus qu’à 18,27 dollars
1 ! Tel qui réussit une année, faillit les suivantes. La main passe. On ne bat pas durablement le Marché.
 
L’issue de cette traque surprend peu ; les scores flatteurs d’une année, qui peuvent tenir du coup de Bourse, ne font pas souvent long feu. Ils peinent à être revus d’un bilan sur l’autre et se consument toujours sur des perspectives au long cours. Ainsi, l’opinion hautement éclairée, chèrement payée, des éditeurs de lettres d’information se heurte-t-elle à la réalité, incommode, qui nous rappelle que le confidentiel de ce commerce vaut surtout par ses résultats. A côté, notre épargnant actif aurait eu meilleur compte à singer l’indice large S&P 500 : durant la même période, celui-ci annualisa un gain de 9,84% ! Alors, on inventa les trackers, et une large palette d’outils financiers, regroupés sous la bannière de la gestion indicielle, consistant à maintenir un portefeuille dont la valeur reproduit la performance globale de l’indice de référence. Mais l’homme est ainsi fait qu’il ne se contente pas de demi-mesures, de gains racornis par les frais de transaction, assuré qu’il existe quelque part un gestionnaire suffisamment sincère et talentueux pour relever le défi. En 1980, le magazine Financial World, fit connaître le résultat de 132 conseils émanant de vingt analystes de haut vol parmi les mieux payés et les plus réputés de leur profession : le rendement moyen de ce portefeuille fut de 9,35% 2, quelque cinq points de moins que le S&P 500. La fleur des pois 3 n’était pas encore éclose, ni près de l'être !

B
attre le Marché ! Toutes les études aboutissent à des résultats remarquablement uniformes, de longue date. Depuis Alfred Cowles, qui s’échina un demi-siècle à démontrer la supériorité du Marché sur les praticiens, cette croyance en la chose possible motorise toutes sortes de services financiers ; quelques survivants émergent, petitement comptés, à la réussite éphémère. En 1968 par exemple, le fonds de Frederick Mates surpassa tous les autres, engrangeant 153% sur l'année, puis fut englouti dans le marché baissier des années qui suivirent 4 : fin 1974, il avait perdu 93% de sa valeur ! Tant d’obstacles, tant de détours pour n’arriver nulle part, tant de génie à la merci de la première infortune : quand il ne brise pas, le Marché résiste, inexpugnable ! Les chiffres sont intraitables, où que l’on regarde. En 1998, sur 7700 mutual funds gérant environ 5500 milliards de dollars, 95% n’arrivèrent pas à battre le Marché 5, sans que l’on puisse attribuer avec certitude quelque talent aux gérants qui le surpassèrent, quoique la rémunération de tous fût assurée. Fin 2001, la performance moyenne des fonds investis en actions fut inférieure de deux points à l’indice S&P 500, sur des périodes de dix à vingt ans 6. La cause paraît assez entendue, mais l’aventure continue. Car les vendeurs de panacées vivent toujours aux dépens de ceux qui les écoutent, salaires et charges compris.

Q
u’en est-il aujourd’hui ? En 2007, les meilleurs OPCVM ébouriffèrent, notamment ceux dérivant d'actions chinoises. La palme revint au produit Saint-Honoré Chinagora, qui afficha une progression de 117,40% sur l’exercice, supérieure à celle de l’indice composite Shanghai Index qui se contenta d’un gain de 99,66% ; mais les seize autres SICAV de la catégorie firent moins bien. Au Japon, le Nikkei connut une année horrifique, en recul de plus de 11% ; mais l’écrasante majorité (158/162) des SICAV en actions nippones affichèrent des scores pires encore ! En Allemagne, tous les fonds (15/15) échouèrent contre un DAX euphorique (+22,29%), tandis qu’un seul (1/48) déborda le FTSE à Londres (+3,79%). Enfin, 20% seulement des SICAV en actions américaines (25/312) vainquirent l'indice large S&P 500 (+3,62%). Au total, ce sont presque 95% de ces standards d'épargne boursière (524/555) qui sous-performèrent leur indice en 2007 7 ! Quant à l’hexagone, l’Association Française de la Gestion financière, qui pèse 1450 milliards d’euros en OPCVM, annonça, en avril 2007, qu’après huit années d’existence son indice FCPE 8 Actions France obtenait un gain annualisé de 5,5% contre 4,3% pour le CAC 40 9, oubliant que l’indice SBF 250, plus large et plus représentatif, avait quant à lui produit un gain annualisé du même ordre (5,5%). Bah, on faisait aussi bien, ce qui n’était pas si mal !

C’est à l'aube des années 1950, que les universitaires s’éveillèrent aux Marchés financiers, après qu’on eut exhumé les travaux de Louis Bachelier qui, un demi-siècle plus tôt, avait proposé une forme probabiliste des variations boursières, celle de la courbe en clocheLa courbe en cloche sonne Wall Street

(…) Au début du XXe siècle, Louis Bachelier, un jeune mathématicien français qui étudiait les variations de prix des bons du Trésor, nota que celles-ci se dispersaient avec régularité autour d’une occurrence centrale. L’histogramme qu’il traça prit la forme de la fameuse courbe de Gauss-Laplace, dont le contour est celui d’une cloche renversée. Il postula que les cours baissaient ou montaient à égale probabilité, tels un dé qui roule. Ce modèle, dit de « marche aléatoire », dormira un demi-siècle avant d'être exhumé par Paul Samuelson en 1954. La science du risque s'en empara, et ne manqua pas d'en rajouter (…) 
. Paul Samuelson associera ces variations de prix à un flux d’informations arrivant au Marché de manière aléatoire ; Eugène Fama parachèvera la théorie de l’efficience informationnelle ; d’autres, aussi fameux, seront de cette course aux armements. A partir des années 1970, les choses iront bon train, notamment sur la mathématisation du risque. Aujourd’hui encore, les débats sont vifs : cependant, les résultats ne sont pas probants, et l'imprévisibilité radicale des cours semble l'emporter à chaque fois. Les présents relevés montrent assez que de longue date, une gestion active n'a jamais paru à même d'assurer, sinon à la marge, une performance supérieure au Marché, à l'image de ces day-traders, spéculateurs d'un jour, qui, selon Merrill Lynch, subiraient des pertes dans 85% des cas
10 ; certes, Warren Buffet, l'oracle d'Omaha toujours pris en exemple, surpasse le commun : mais nul ne peut si souvent prendre un contrôle suffisant des sociétés pour mieux peser sur leur gestion ! Bref, tout le monde s’active ; hormis quelques météores, personne ne réussit. Si les Marchés sont imprévisibles, il n’y a rien à faire.

L
es performances passées ne présumant jamais de celles à venir, c’est un art bien difficile que de dénicher le gérant de fonds avant ses exploits. Après, c’est souvent trop tard. Car aucune stratégie avérée n’a été à ce jour dévoilée ; mieux même, aucune ne pourrait l’être qui ne fût immédiatement condamnée par le Marché, et son avantage spéculatif anéanti. Il faut s’y résoudre : tant qu’à ne pas battre le marché, tâchons de faire au moins aussi bien, puisque généralement il nous devance.

 

 

 

 
(1) Fundadvice.com, le 23/02/2003 -  « Chasing performance »
(2) Etude relatée dans Orientationfinance.com ;
(3) Fleur des pois : personne recherchée pour ses agréments, le nec plus ultra de ses charmes
(4) Time, le 03/01/1969 - « Checked Mates »
(5) Jacques Nikonoff (1999) - « La comédie des fonds de pension »
(6) Burton Malkiel (Edition 2005) - « Une marche au hasard à travers la Bourse »

Performance totale (en %) au 31 décembre 2001 – Moyenne des fonds en actions : sur 10 ans (10,98), sur 15 ans (11,95), sur 20 ans (13,42) – Indice S&P 500 : sur 10 ans (12,94), sur 15 ans (13,74), sur 20 ans (15,24). Source : Lipper Analytical, Wiltshire Associates, Standard & Poor’s et The Vanguard Group.
                                                                                  
(7) Source Boursorama – Evaluation au 04/01/2008 par Morningstar
(8) Fonds Commun de Placement Entreprise
(9) Bonnes performances des FCPE pour l’année 2006 (Indice RH)
(10) Roland Gillet, Ariane Szafarz (2004) - « L’efficience informationnelle des Marchés »  
        


 
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: Saint George terrassant le dragon



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5 janvier 2008 6 05 /01 /janvier /2008 00:30
 
  
Convictions-acheteuses-copie-1.JPGA la fin de l’été 1929, les bulletins quotidiens ne se bornaient plus à citer quels titres monteraient en séance et de combien, mais bien l’heure à laquelle tel ou tel autre serait ciblé 1 ! En ces jours filés de soie, quiconque pouvait s’ériger analyste, qui prédît la hausse, avec des chances sûres de succès, cireurs de chaussures compris. Soixante années plus tard, à l’automne 1987, la vista des éditeurs de 800 lettres confidentielles fut à l'avenant : six à peine, des gâte-sauce, sous-entendirent le krach, mezza-voce 2. Les analystes financiers sont ainsi, inoxydables : ils bannissent la baisse et répugnent à recommander quoi que ce soit à la vente. En 1999, une étude de Zacks Investment Research, ayant examiné leurs conseils sur quelque 6000 sociétés américaines, montrait qu’à peine 1% de ceux-ci préconisaient la vente, tandis que 69,5% prônaient l’achat 3 : dix ans plus tôt, la proportion à la vente était 9 fois plus forte ! 
  
La hausse est l'essence du Marché, son fonds de commerce. Dans cet univers financier empli de perspectives radieuses, c’est-à-dire de commissions, de mandats et de plus-values, le pessimisme est une denrée ruineuse. Nul ne doit meurtrir ni saboter la prospérité de tous, qui est au coin de la rue ; sans cesse, les indices doivent progresser, battre des records, enthousiasmer les acteurs, frapper les esprits pour alimenter la machine en capitaux. Car les investisseurs nouveaux, recrutés au vent, ne manifestent d’intérêt que pour l’augmentation prochaine des prix ; ils n’ont qu’une vague idée de la valeur à long terme des actifs qu’ils achètent 4. Le revenu de ces biens, la jouissance de les posséder aussi bien que leur estimation dans le temps relèvent du débat académique, dominés par le désir de la hausse, le frisson du gain. Pas d’alternative possible : le Marché doit être bullishEn 1663, un dénommé Peter Stuyvesant, qui gouvernait la Nouvelle-Amsterdam, un bourg d'environ 300 maisons, fit ériger un mur de bois pour parer la ville des excès des indiens Algonquins …, tels le logo et le slogan de Merrill Lynch 5 ! Grâce au ciel, les vestales du temple sont nombreuses à entretenir le feu sacré ! Soutiers de la cause, analystes et observateurs patentés ont l’optimisme chevillé au corps, ardent, qui nous saisit de tant de plans contredits. Récession ou croissance, c’est égal : une étude publiée dans Financial World a montré que les analystes ont projeté, sur la période 1982-1997, un progrès moyen des bénéfices du S&P 500 de 21,9%, au triple de la croissance réelle - 7,8% en moyenne par année 6.
 
Les pratiques ont-elles changé ? C’est à voir ! Certes, après les abus des bancanalystesCeux d’avant défilaient moins. Isolés, loin des parquets, encastrés entre le contrôle de gestion et la comptabilité, on les imagine, trois-pièces strict, de préférence sombre, chemise blanche de rigueur, à décrypter d’interminables chroniques de chiffres, de bilans et de perspectives … de la bulle Internet, qui exhortaient à l’achat comme on chante vêpres, les temps sont à l’accalmie, c’est-à-dire au répit. La crise financière atermoie, mais ne ralentit que provisoirement la prégnance des Marchés. Les cabinets d’analystes, banques corporate et courtiers ont des affaires à mener, de l’épargne à recycler, du papier à placer. De tels atours ne sont pas à méjuger à l’heure des recommandations ! Alors, on louvoie : « Renforcer », « Conserver », « Alléger » ; on atténue « Neutre Allégé », « Performance en ligne relative » ; on qualifie : « Attrayant ». Bref, on vend peu. Surtout, on raffine l’opaque. Puis, on rédige la note. Edouard Tétreau, l’analyste qui osa fusiller Vivendi Universal 7 en 2002, décrit à merveille la confection de ces chefs d’œuvre sans âme, connivents, souvent de simples copiés-collés mâtinés de formules d’autorité passe-partout. De cet exercice de style, biaisé, naît le consensus. L’air du temps, en ce début d’année, réunissant 87 analystes ayant opiné sur tout ou partie des majors du CAC, et fourni 832 recommandations, donne le tableau suivant : 59,8% des conseils sont à l’achat, 11,9% à la vente, 28,3% « à conserver » 8. Une récente étude, hors circuit, rappelle que nos blue chips valent plus cher en Bourse que dans leurs bilans, au triple de leurs fonds propres - 2,6 fois en moyenne 9.
 
A l’été 2006,la banque Goldman Sachs fit amende honorable : la baronne de Wall Street se piqua en effet de rendre à l’analyse financière les lettres de noblesse qu’elle lui avait elle-même extorquées lors de l’affaire Enron. « Cher client, nous avons compris que le temps figure parmi vos actifs les plus précieux ». Mieux valant tard que jamais, chaque analyste maison fut donc prié d’estampiller ses conseils « à l'achat ou à la vente » sans demi-mesure ni artefact de langage 10. Les abonnés y gagnèrent une longueur d’avance sur la multitude, et les pistoleros du trading, la matière de leurs arbitrages. Jusqu’au-boutiste, la banque exigea également la fixation d'un objectif de cours ! Car la conviction est aussi un chiffre, même si sa géométrie varie. Effet Galbraith de la brièveté de la mémoire financière ? Le biais haussier des analystes paraît toujours plus marqué sur une vision long termeNouveau millénaire, nouvelle ère. Celle de l’économie vint à l’aube du troisième, après que le Marché eut survécu à la dévastation monétaire des économies asiatiques, à la liquidation financière de la Russie nucléaire et au fiasco retentissant du hedge fund le plus fameux de l’écliptique … 3. Prévenance envers les chefs d’entreprise ? Le biais est plus ténu à court terme, notamment à l’approche de la grand-messe des résultats, quand il s’agit de faire place aux managers désireux d’annoncer des surprises. Ainsi les scores trimestriels des compagnies dépassent-ils généralement les espérances. Ceux de Citigroup au troisième trimestre 2007 furent horrifiques, mais supérieurs aux attentes, comme ceux de dix-neuf autres sociétés parmi les trente du Dow Jones, au triple des consensus sous-estimés – 6 exactement 11.
 
Bien qu’électroniques, les marchés financiers ont un dedans, fait d’hommes et de femmes bien réels, qui s’y agitent, électrons libres ou gens de maison. Quelques-uns, analystes, sont payés pour y faire un travail ; ils ont des chefs, avec qui ils doivent compter - une enquête de l'Institutional Investor parue en 2001 indique que 61 % des analystes interrogés ont déclaré avoir subi une pression de leur hiérarchie afin de modérer un avis négatif 12 ; ils ont des clients, qui ont des portefeuilles à défendre et goûtent peu que ceux-ci dépérissent au gré de recommandations contraires ; ils ont enfin des sociétés qu’ils étudient, parfois les mêmes que les précédents, dont ils ne peuvent se couper au risque de tarir l’information privée qu’elles délivrent et les mannes qu’elles concèdent lors d’opérations financières. L’exubérance très rationnelle des analystes n’est donc que le résultat de cette triple contrainte, que l’on peut comprendre à défaut de l’admettre. La nature rituelle de leurs déductions n’est qu’une pâture routinière à la sémantique léchéeLes ténors du bel canto boursier jargonnent et serinent en choeur : économistes, analystes, journalistes, et, plus généralement, experts, sont passés maîtres dans l'art de ne rien dire. Une conviction forte, un bel aplomb et un bel espéranto suffisent en effet pour ânonner en boucle ou hurler en meute les mêmes opinions et les mêmes ritournelles …, connue d’avance, pacotille informationnelle au mieux, ronron cauteleux au pire comme on le vit lors des folies de l'e-Economie : un courtier indépendant a montré que 75% des 62 courtiers ayant suivi des sociétés qui failliront entre mai et août 2002, avaient conseillé ces titres soit au maintien, soit à l’achat 13. Tel le joueur de flûte d’Hamelin, vers la noyade collective.
 
Il n’y a pas de bons usages dans un mauvais système. L’entrelacs d’intérêts, qui ne permet pas aux uns de juger les autres, tient quittes les analystes d'une conviction réelle et sérieuse. Voilà qui met assez à l’abri ceux d'entre eux qui craindraient qu’on leur en supposât une. On aura raison d’écouter distraitement.
 

 

 
(1) John Galbraith (1954) -  « La crise économique de 1929 »
(2) François Camé, Frédéric Filloux (1988) - « Le jour le plus bas »
(3) Robert Shiller (1989) - « Exubérance Irrationnelle »
(4) Pierre Balley (1986) - « Mythes et réalités »

(5) Le slogan de la banque d’affaires Merrill Lynch est « Be Bullish ! » (Soyez Optimiste) ;
(6) Financial World, le 26/01/1998 – Etude de David Dreman/Eric Lufkin ;
(7) Edouard Tétreau (2005) - « Analyste, au cœur de la folie financière »
(8) Compilation fondée sur les données fournies par FactSet JCF / Boursorama

Les consensus des 87 cabinets d’analystes – Goldman Sachs est le grand absent - sont ceux arrêtés au 31/12/2007. Outre la recommandation « Conserver », les avis « Acheter» et « Renforcer » ont été regroupés sous la bannière « Acheter », de même que les avis « Alléger » et « Vendre » l’ont été sous la bannière « Vendre », afin de proposer un comparatif possible avec les études de Zacks Investment Research ; rapprochés de celles-ci, on observera que les  conseils de cette fin d’année 2007 paraissent analogues à la situation qui prévalait en 1989, deux années après le krach de 1987. 
 
(9) L’Expansion.com, le 25/10/2007 - « Les pensionnaires du CAC valent plus cher en Bourse ... »
 
« La valeur boursière des grandes entreprises françaises représente en moyenne plus 2,6 fois la valeur comptable de leurs fonds propres, selon une étude nommée "profil financier du CAC 40" du cabinet Ricol Lasteyrie et Associés, qui évoque l'application des nouvelles normes comptables IFRS. L'instauration en 2005 de ces normes visait à "améliorer la qualité de l'information financière en présentant une image fidèle de leur situation financière, en termes de patrimoine et de rentabilité", mais leur application "est loin d'avoir permis un rapprochement entre valorisation boursière et valeur comptable", estime le cabinet. »
 
(10) La Tribune, édition électronique, 03/07/2006 -  « Sans opinion s'abstenir » - Delphine Cuny ;
(11) Dépêches d’agences (AOL, Cercle Finance, Reuters) entre le 10 et le 30 octobre 2007

Publication des résultats du troisième trimestre 2007 des 30 entreprises du Dow Jones - Résultats supérieurs aux attentes (20/30) - 3M, Altria Group, American Express, Boeing, Citigroup, Coca-Cola, Disney, Hewlett-Packard, Honeywell, Intel, IBM, Johnson & Johnson, JP Morgan, Merck, Microsoft, Pfizer, Procter & Gamble, United Technologies, Verizon Communications, Wal Mart Stores ; Résultats en ligne (5/30) – AT&T, Dupont de Nemours, General Electric, McDonalds ; Résultats inférieurs aux attentes (6/30) – Alcoa, American International Group, Caterpillar, Exxon Mobil, General Motors, Home Depot.
 
(12) Catherine Sauviat  (2003) - « Deux professions dans la tourmente »
(13) New York Times, le 06/10/2002 , « On reform, it’s time to walk the walk »,
                                                                             

 

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: Nuée de billets de banque venue du ciel (Ogmius SA)



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31 décembre 2007 1 31 /12 /décembre /2007 19:06
   
 
undefinedLes premières locomotives à vapeur sévirent dès 1812 sur le Middleton Railway, dans le nord de l’Angleterre. Aussitôt, la campagne du Yorkshire s’imprégna d’épais panaches de fumée, ponctués, à l'occasion, de volutes parasites qui échauffaient assez les esprits : car il arrivait que des fragments de houille incomplètement brûlés, que l’on nomme escarbilles, vinssent à s’échapper de la gueule du monstre, et jaillissent à l’entour, incendiant ici ou là champs et forêts. Le risque industriel n’était pas encore à étreindre les âmes ; celui-ci commencera à poindre dans les années 1920 avec Arthur Pigou, un économiste réputé de ce temps, qui plaida la responsabilité environnementale des sociétés de chemins de fer, jetant les bases du principe « pollueur-payeur ». La génération suivante opina, par la bouche de Ronald Coase 1, prix Nobel 1991, que le Marché valait mieux que la taxe, sur cette question et toutes les autres.
 
Les idées modernes, de Coase et de ses confrères de Chicago, tardèrent à émouvoir les gouvernements ; en juillet 1956, alors que les locomotives ahanaient encore, celui d’Anthony Eden adopta le Clean Air Act, qui proscrivait les fumées « noires ou sales » et commandait aux municipalités britanniques d’aérer les places ; en 1963, John Kennedy signa une loi homonyme, renforcée en 1970 par Richard Nixon, qui contingenta les dérivés carbonés, puis soufrés et azotés, afin de permettre aux américains de recouvrer l'odeur du bien-être, la frénésie de respirer. Puis vint le temps libéral : en 1990, l’administration Bush changea la donne et organisa un système d'échange de droits d'émissions de dioxyde de soufre (SO2), responsable des pluies acides. Le Chicago Board of Trade, temple des commodités, couronna alors le succès éclatant du Marché sur l'Etat : dès 1995, on apprit que le niveau d'acidité des pluies avait décru de 10 à 25 % par rapport à 1980, augurant de rejets deux fois moindres à l’horizon 2010, de l'ordre de dix mégatonnes
2. Ce faux-semblant masquait l’essentiel : la mise aux normes des installations et un combustible moins soufré dans les centrales électriques avaient en fait contribué au succès mieux que tous les échanges du CBOT. Pis, le dioxyde émis avait changé d'âme : le carbone avait supplanté le soufre 3 ! Bah, le Marché excelle dans l’art de la méprise : il subjugue tout.
 
Après les prémisses onusiennes de la Convention Climat, entrée en vigueur en 1994, ratifiée par les Etats-Unis, le traité de Kyoto objectivera la gestion des gaz à effet de serre. En décembre 1997, les nations réunies s’engagent à réduire les dégazages de dioxyde de carbone (CO2) de 5,2% sur la période 1990-2012. Au-delà des politiques nationales souveraines, le Protocole prévoit des mécanismes dits « de flexibilité », au premier rang duquel figure le marchandage de permis d’émettre, à l’image du système américain. Pour la période 2005-2007, la France fit valoir des droits d’émission de 156,51 millions de tonnes de CO2 annuels, produits par 1160 installations
4, un chiffre modeste grâce aux énergies nucléaireEn 1978, les autorités américaines de sûreté nucléaire répertorièrent 2835 incidents sur les 72 réacteurs du pays 1. Rien néanmoins ne valut qu'on effarouchât l'opinion, entre clapets caducs, instruments déréglés, mesures floues ou légers fumets de radioactivité. Le 28 mars 1979, pourtant, ce que l’on redoutait advint … et hydraulique, peu émissives. Il n'était plus que d’investir les sites industriels de la propriété de quotas pour qu’un Marché pût s’installer : Arcelor Atlantique (Dunkerque) décrocha le pompon avec des droits de 12,2 millions de tonnes, précédant … Arcelor Méditerranée (Fos-sur-Mer) avec 9,1 millions de tonnes 5 ; ainsi, la SDCB (Bagnolet), petit poucet avec 10 tonnes, pourrait-elle en revendre une, vertueusement économisée, de gré à gré, à l'aciériste dégazeur. Bien sûr, on financiarisa le tout pour organiser, sécuriser et développer les échanges, au sein de Bourses, jusqu’au NYSE Euronext et la Caisse des Dépôts qui, dès 2008 6, domineront les marchés du carbone (di)oxydé et diront son prix.
 
Sur Powernext, la bourse européenne, la tonne spot 7 de CO2 s’envola d’abord, passant de 8 à plus de 30 euros entre juillet 2005 et mars 2006, sous l’effet d’une demande asséchée par le désintérêt des grands groupes pour ce Marché. Mais la valeur est aussi inversement proportionnelle à la quantité, et l’heure des mécomptes sonna quand on s’aperçut que les quotas avaient été généreusement alloués. Les prix chutèrent de moitié, puis piquèrent du nez : en février 2007, à dix mois du terme des cotations, le prix moyen du quota 2005-2007 chuta à 1,23 euro, puis à 9 centimes en août 8 ! Autant dire rien qui motivât quiconque à réduire ses émissions contre la vente de droits, sans valeur. Ainsi, le principe de quotas, attribués gratuitement, sur la foi d’industriels qui ne pouvaient que majorer les devis, vicia-t-il le système. Le Plan tricolore pour la période 2008-2012 révisa les objectifs à la baisse, à 132,8 millions de tonnes : le future 7 Décembre 2008 (quota 2008-2012) reprit de l'altitude - 22,35€ fin novembre. Gageons que ce défaut sera corrigé, car la libéralisation 9, qui aiguise les appétits, aura excité ceux des aspirants électriciens : Poweo, qui est à s’émanciper d’EDF, et Endesa, projettent deux centrales à charbon de 800 mégawatts près du Havre. Au total, quelque 9000 mégawatts de capacité nouvelle sont en projet 10, soit environ 15 millions de tonnes supplémentaires de CO2  à dégazer !
 
La médaille a deux faces : voyez l’usage de cet autre mécanisme de flexibilité du Protocole - développement propre (MDP) -, qui permet aux nations avancées des investissements dans les pays en développement visant à atténuer les rejets de gaz à effet de serre, et d’engranger des crédits d'émission générés par les réductions obtenues. La Chine, qui signa Kyoto en mai 1998 sans être contrainte de réduire ses émissions, et d’autres, sont autant de terres d’élection, qui permettront d’oublier la sienne propre tout en amassant des droits. Le 28 novembre 2005, le chimiquier Rhodia annonça un investissement d’une dizaine de millions d’euros dans la dépollution d’une usine brésilienne de polyamides, puis une dizaine d’autres dans la rénovation d’une installation en Corée du Sud : le groupe obtint 91 millions de tonnes de crédits pour la période 2007-2013 11, soit une manne de quelque 1,5 milliard d’euros pour 20 millions investis ! Le jour même, le titre bondissait de 14% ! Chacun regardera ce résultat environnemental, remarquable en soi, sous l’angle qui lui ira le mieux. Celui des Bourses est prévisible : des sociétés d’énergies alternatives, génératrices de quotas valorisables, surcotées 12, des OPA fulminantesLe PIB entier du Pérou n’eût pas suffi à prendre l'affaire ; ni mieux les recettes cumulées des dix entreprises les moins argentifères du CAC : en mars 2006, AT&T, géant américain des télécoms, initiait un projet de fusion-acquisition monstre sur BellSouth Corp, une Baby Bell née de sa scission en 1984. Coût de l'opération : 89,432 milliards de dollars …, l’entrée en scène prochaine des USA, anabolisante, la transe tulipomaniaque, bientôt, la bulle spéculative. L’esprit en voyage et toujours en chimère du Marché n'est pas un risque à méjuger.
 
Ni la finance mondialisée ni la contrainte administrative ne résoudront seules les grandes questions économiques ; Kyoto, qui réunit les deux, est exemplaire. L’édifice est à parfaire, notamment avec des contrôles internationaux et des garanties de respect des engagements. Puis viendra le temps de moudre un grain plus atomisé : le Plan français (PNAQ) ne concerne que le quart de ses émissions totales, de l’ordre de 530 millions de tonnes de CO2 par an 13. Le carbone vaudra alors son pesant d'or ...
  
 
 


(1) Le Monde Diplomatique, Décembre 2007 -  « Faut-il brûler le protocole de Kyoto ? »
(2) http://www.ledevoir.com/2005/02/16/74934
(3) http://www.bernardgirard.com/BernardGirard/aligre/polluer.htm
 
« Les américains ont massivement choisi … de consommer des charbons à faible teneur en soufre. Ils l'ont fait d'autant plus facilement que depuis une dizaine d'années ces combustibles baissaient de prix ... Certains pensent même que l'introduction de ce marché des droits à polluer n'a fait qu'accélérer un mouvement de transfert qui était déjà engagé. Tout s'est passé comme si les pouvoirs publics avaient accordé une subvention aux charbons à faible teneur en soufre. Il y a, d'ailleurs, eu un lobbying très puissant des producteurs de ce type de charbon et des compagnies de chemin de fer qui ne souhaitaient pas voir se développer des systèmes d'économie d'énergie qui auraient réduit les volumes à transporter et protégé les producteurs de charbon à forte teneur en soufre.
 
On est même allé vers une augmentation des consommations d'énergie : les charbons à faible teneur en soufre ont un pouvoir calorifique plus faible que ceux à forte teneur en soufre. Il faut donc en consommer plus et, donc, produire plus de CO2 »
 
 
La Commission Européenne a validé le Plan National d’Affectation de Quotas 2005-2007 (PNAQ-1) français le 17/12/2004. Pour les pays européens comparables, les quotas d’émission annuels étaient les suivants (en millions de tonnes de CO2) : Allemagne (499), Royaume-Uni (245,3), Pologne (239), Italie (233), Espagne (172,3), Pays-Bas (95). La communauté européenne a imposé des quotas d'émission de gaz carbonique à quelque 11.500 installations industrielles particulièrement polluantes dans les 25 États membres : l’expérience américaine sur le dioxyde de soufre ne portait que sur 110 installations. 

Pour la période 2008-2012, le PNAQ européen objectiva les chiffres annuels suivants : Allemagne (
453,1), Royaume-Uni (246,2), Pologne (208,5), Espagne (152,3), Italie (195,8), France (132,8), Pays-Bas (85,7).
 
(5) Journal Officiel de la République Française, le 26/02/2005
(6) La Tribune, le 07/12/2007 - « Nyse Euronext sort de Powernext et rachète ses activités carbone »
(7) En langage boursier, « spot » signifie au comptant ; « futures » désigne un prix à terme ;
(8) http://www.powernext.fr/modules/PwnDl/download/files/fra/Tendances_carbone_n20_FR.pdf
(9) La Tribune, le 28/12/2007 - « Libéralisation de l’énergie : une fausse bonne idée ! »

« A travers toute l’Europe libéralisée, les consommateurs ayant déjà bénéficié de l’ouverture du marché, depuis 7 ans, ont vu le prix de leur électricité exploser de 140% dans certains pays (Allemagne, Benelux, France, Grande-Bretagne) ». Dans ce cas d’espèce, la concurrence s’est montrée jusqu’à ce jour doublement contre-productive, ne poussant à la baisse ni les prix ni les émissions de gaz à effet de serre.
 
(10) Le Monde, le 15/10/2007 - « Les projets de centrales brûlant du combustible fossile ... »
(11) Le Monde, le 08/06/2007 - « Rhodia, premier bénéficiaire des mécanismes ... »
(12) Quelques données quantitatives concernant les énergies nouvelles :
 
Le Wilderhill Clean Energy Index, indice de référence pour les énergies alternatives, qui cotait 138 en mai 2005, affiche aujourd'hui 276. Autres valorisations au 31/12/2007 à la Bourse de Paris : Price Earning Ratio(PER) – cours de Bourse divisé par le bénéfice net par action : Theolia (62,19) – EDF Energies Nouvelles (80,56) – Thenergo (104,67). (Source Boursorama). Le PER moyen du CAC se situe généralement autour de 15.
 
(13) Alternatives Economiques, Novembre 2007, Denis Clerc - « Concurrence »
                                                                             


Illustration
 : La ville de Stahlstadt, cité de l'Acier (Jeu Château Falkenstein)

 
 
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Published by Marc Aragon - dans Chroniques
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