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Boursonomics

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  • : Marche aléatoire autour des Marchés financiers et de la sphère économique. Peinture décalée d'un monde empli de certitudes qui oublie trop souvent ses leçons d'Histoire
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23 février 2007 5 23 /02 /février /2007 01:00
     
 
Mary Meeker-copie-6Le monde de la finance a ses codes, ses modes aussi, qui vibrent au diapason de l'euphorie ou de l'abattement du moment. Et selon que des capitaux viennent à s'agglutiner dans une bulle, ou tout au contraire la crèvent et décampent, quelques profils brilleront ou se rabaisseront. Les analystes d’avant étincelaient moins. Isolés, loin des feux de la corbeille, en quarantaine entre le contrôle de gestion et la comptabilité, on les imagine, trois-pièces strict, plutôt sombre, chemise blanche de rigueur, à décrypter laborieusement de longues chroniques de chiffres
- La liquidité à tout prix -

(...) La spéculation est l’ébullition de la liquidité ; se nourrissant des variations de cours, elle disparaît avec elles dans le tarissement des cotations. La valeur fondamentale des titres redevient alors le point central d’estimation des sociétés ; ragaillardi, le long terme redonne aux analystes du grain à moudre, dans l’accablement de tableaux de chiffres interminables, dépiautés en tirant la langue. Cette comptabilité laborieuse, ne fait pas hélas l'éclat de la finance contemporaine voulue par ses chantres libéraux. Haro sur les vieux barbons, comme Keynes, qui, notant le lien entre liquidité et spéculation, préconisait déjà qu’on imposât aux Marchés des coûts de transaction élevés (…)

- Boursonomics 22/03/2009 -
, de comptes d'exploitation et de perspectives. Ceux de l'ancienne époque étaient sûrement de cette sorte-là, à s’échiner pour le roi de Prusse, dans l’ombre, épluchant sans relâche l'économie des entreprises. Une vieille école en somme. Puis vinrent les
années 1990, celles que Joseph Stiglitz, prix Nobel d'Economie, baptisa les Roaring Nineties, dignes suivantes des Roaring Twenties qui précédèrent le Krach de 1929. Ces années folles-là seraient telles leurs aînées, volubiles, pleines d’excès et de dérives. Les commis industrieux avaient vécu : la nouvelle génération sonna l’heure des roadshows, du marketing boursier, de la création de valeur.

Le 16 juin 1933, peu après le désastre et la déroute du système bancaire américain
1, le Glass Banking Act 15-1 institua la séparation entre les banques commerciales de dépôts, gérant l’épargne des clients - laquelle serait désormais garantie par l'Etat au travers de la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) -, et les banques d’investissement, vouées aux opérations sur titres et valeurs mobilières. Ce divorce ne résistera pas au tempétueux mouvement de dérégulation des années 1980, lobbying compris, parachevé par la loi de modernisation des services financiers que signera Bill Clinton en 1999 2. Cette liberté retrouvée, sur laquelle Alan Greenspan, président de la Fed, avait donné des gages dès 1986, fera sauter un autre bouchon, la muraille de Chine 3, sas coupe-feu entre les analystes financiers et les banquiers d’affaires - bancanalystes. Car, au sein d’une même compagnie, voilà deux groupes qui voisinent : les premiers évaluent les sociétés pour conseiller leurs clients fortunés ou institutionnels, les seconds négocient des placements de titres et des mandats de gestion. Pas facile dans ces conditions d’émettre un jugement défavorable sur une entreprise susceptible de vous confier une opération de fusion/acquisition lucrative ! La dérégulation rendit tout plus possible. La planète média rendit tout plus facile. Tout devint plus perméable. Le pire n’allait plus tarder.

Jack Grubman fut l’un des analystes financiers les plus en vue des années Internet. Spécialiste des télécoms chez Salomon Smith Barney,
filiale de Citigroup, il se signala par ses conseils réitérés sur WorldCom : le 6 janvier 2000, il recommanda la valeur à l’achat tandis que le titre cotait 47,87 dollars, puis, réédita quatorze fois le même conseil durant les mois suivants malgré la chute du titre, notamment le 11 avril 2002 tandis que WorldCom ne cotait plus que 4,64 dollars. Quinze jours après, le cours hoqueta à 3,98 dollars en même temps que l’intéressé, qui se déclara … neutre sur la valeur ! WorldCom s'effondra le 21 juillet 2002 4. Un tel jusqu'au-boutisme masquait en réalité la prolifération de conflits d'intérêt
- Agences de notation -

(...) La spéculation qui précéda l'e-krach montra tout ce que le Marché comptait d’aveugles. Hallucinée par les milliards coalisés dans la bulle, la sphère financière prit congé du réel : analystes, auditeurs, experts, économistes et autres mouches du coche certifièrent le boom, et nul ne marchanda plus la renaissance du temps. Les agences de notation ne tranchèrent pas dans ce tableau idyllique, octroyant sans tergiverser leurs blancs-seings à l’achat : entre 1997 et 2000, plus de 90% des notes données étaient positives, en dépit de l’endettement considérable auquel s’exposaient les démiurges de la Nouvelle Ere : 29,3 milliards de dollars pour Worldcom, bientôt le plus gros failli de l’Histoire (…)

- Boursonomics 14/02/2010 -
que la banque devait assumer après avoir aidé 81 sociétés du secteur
à lever 191 milliards de dollars, en échange de plusieurs centaines de millions de dollars d’intermédiation 5 ! Impayable jeu de barbichette ! Mais d’autres encore tinrent le haut de l'affiche, comme Mary Meeker (Morgan Stanley), égérie du Web, ou Henry Blodget (Merrill Lynch), un illustre inconnu bientôt surnommé « le Roi Henry » par le Wall Street Journal après une incroyable prophétie sur Amazon 6, pris la main dans l’e-mail sur les actions Lifeminders, GoTo.com, surtout Infospace qu'il qualifia de détritus tandis qu'il en conseillait l'achat à ses clients 7. Entre autres indélicatesses et autres indélicats.

On soldera le tout le 28 avril 2003, après qu'un accord entre les autorités et les dix principales banques de Wall Street eut convenu d'arrêter les poursuites pénales envisagées contre les pratiques des analystes : celles-ci accepteront de débourser 1,4 milliard de dollars, la sanction la plus importante jamais infligée à des institutions financières aux Etats-Unis 8
. Goldman Sachs, dont quelques présidents devinrent secrétaires d’Etat au Trésor, sera de la partie, dans sa plus pure tradition d’affairisme. Goldman Sachs dont les analystes publièrent une note dithyrambique sur l'électricien Enron     - Take the money Enron -
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(…) « Nous jugeons que la période actuelle offre une opportunité très rare d'acheter les actions d'une société qui demeure extrêmement bien positionnée pour croître à un rythme substantiel. Nous sommes sûrs que les on-dit négatifs autour de l'a compagnie sont faux, non fondés sur des éléments concrets (...) Nous estimons que les cours actuels intègrent les pires craintes des investisseurs ». Cette apologie titrée « Still the best of the best », rendue publique le 9 octobre 2001, fut l'édifiante contribution de la banque Goldman Sachs à la gloire de la société Enron, deux mois avant sa chute. Arthur Andersen, qui expertisait les comptes, n'avait rien trouvé à y redire(…)
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     - Boursonomics 17/08/2006 -

, le 9 octobre 2001, titrée « Still the best of the best », relayés par UBS Warburg, ou Crédit Suisse First Boston, qui maintiendront un conseil d’achat jusqu’au 28 novembre suivant : le 2 décembre 2001, Enron n'était plus qu'un tas de cendres ! 63 milliards de dollars d’actifs s'évanouissaient, 55.000 salariés perdaient leur emploi et leur retraite 9, cependant que la grande loge financière s'était partagée 250 millions de dollars de commission chaque année 10 ! Ah le beau monde que voilà, analystes menteurs, employeurs vénaux et autres comparses, tous gâtés par un fumet de fourberie qui exsude de tous leurs pores, jusqu'à leur conscience qui triche par là ! Un été plus tard, Alan Greenspan, las de tant de duplicité, lancera :
« La falsification et la fraude détruisent le capitalisme » 11. On le croira assez.

Pourtant, en plein délire Internet, quelques-uns surnagèrent. Ravi Suria, analyste chez Lehman Brothers, osa, en juin 2000, une note à contre-courant alléguant qu’Amazon, leader mondial de « l'e-commerce », pourrait manquer d’argent début 2001 «
à moins de sortir un lapin financier de son chapeau magique 12 ». Crispation sur le Nasdaq : le titre chuta aussitôt de 20 %, délestant virtuellement au passage Jeffrey Bezos, fondateur d’Amazon, de plus d’un milliard de dollars 13 ! Ravi Suria fut mis à l'index, et la banque d’affaires, moins en cour chez Amazon. De ce côté-ci de l’atlantique, voici Edouard Tétreau, analyste au Crédit Lyonnais Securities Europe, qui fusilla courageusement Vivendi Universal dans sa note du 20 mars 2002 - « Vivendi, la fin d’une exception 14-1 » -, quatre mois avant que Jean-Marie Messier quittât le navire. Et de cet autre côté-là de la Manche, voici Derek Terrington, analyste londonien chez UBS, remercié pour s’en être pris trop tôt à Robert Maxwell, l’idole des Marchés du début des années 1990. Il dénonça les malversations du magnat britannique dans un mémo tant astucieux que perfide : « Can’t Recommand A Purchase 14-2 », dont les initiales, « CRAP », signifient « pourri, dégueulasse ». Tout n’est donc pas perdu. Mais quelques-uns seulement n'y suffiront pas.

Au cours de son enquête, à partir d'avril 1932, la commission présidée par Henry Steagall, le représentant de l’Alabama, dénonçait déjà « la pratique de la désinformation qu’utilisent les agents de change sur la valeur réelle des titres, l’agiotage des banques de dépôts et les cumuls de fonction   - Ces Messieurs du Conseil -
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(…) Voici l’Amérique emblématique des grands capitaines d’industrie à l'amorce du XXème siècle, celle des trusts macrophages et tentaculaires des John Davison Rockefeller, John Pierpont Morgan, deux des sires qui inféoderont une centaine de firmes à eux seuls. Rockefeller III, petit-fils du précédent, animait plus de vingt conseils d’administration. Des vassaux brillèrent comme Winthrop Aldrich, patron de la Chase National Bank qui siégeait en 1948 chez ATT Westinghouse, International Paper, Metropolitan Life Insurance, et bien d’autres encore, l'œil sur un capital équivalant à trois budgets annuels de la France ! Chez Morgan, George Whitney auditait partout, et Richard King Mellon tout autant (…)
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     - Boursonomics 30/08/2012 -

opérés par des firmes comme la Kuhn, Loeb & C° »
15-2. Sans régulation ni déontologie, les Marchés sont un théâtre antique, sans foi ni loi, où la fraude et le mensonge, hors de contraintes, l'emportent toujours sur la règle, morale comprise.
 
 

 
       
(1) Historical Statistics of the United States : 25568 banques en 1929, 14772 en 1933 ;
(2) Le Glass-Steagall Banking Act est abrogé en 1999 par le Gramm-Leach-Bliley Act ;
 
La loi Gramm-Leach-Bliley permet à un même conglomérat financier d'offrir toute la palette des services financiers (banque, assurance, titres, capital-investissement ...) sous un statut de holding et le contrôle de Federal Reserve Bank. Les banques d'investissement restent contrôlées par la SEC (Les Echos, le 23/09/2008 - Splendeurs et misères des établissements d'investissement).
 
(3) Expression convenue dans le jargon professionnel
(4) Plus grande faillite de tous les temps (103 milliards de dollars d'actifs, 24000 emplois)
 
Salomon Smith Barney aura réuni pour WorldCom, Global Crossing ( faillite le 28/01/2002) et Qwest, des capitaux de 24,7 milliards, 5,4 milliards et 5,6 milliards de dollars. Les commissions respectives furent de 140,7 millions, 83,8 millions et 34,4 millions de dollars.

(6) Laurent Mauriac (2002) - « Les flingueurs du Net »
 
« Le 16 décembre 1998 marque un tournant. Henry Blodget, un jeune analyste d’une petite firme de courtage, CIBC Oppenheimer, publie un rapport sur Amazon. Il prévoit que le titre, coté alors à 240 dollars, atteindra 400 dollars d’ici à un an. Ce jugement provoque une ruée sur l’action. Le jour même, son cours augmente de 20%. La barre des 400 dollars sera atteinte en moins de trois semaines plus tard. Il suffit donc qu’un analyste méconnu affiche une projection insensée pour qu’elle soit aussitôt dépassée. Deux mois plus tard, Merrill Lynch, la banque d’affaires réputée, verra dans Blodget, 32 ans, un visionnaire : elle le débauchera pour un salaire astronomique »
 
(7) Usa Today, le 14/04/2002  - « Spitzer : Merrill analyst pitched stock he called 'junk' »
 
« On several occasions, Blodget was publicly bullish on stocks that he dismissed as garbage privately. Most of the companies were giving Merrill investment banking business. For instance, Blodget kept Internet search company InfoSpace on Merrill's "Favored 15" list from at least August 2000 until Dec. 5, 2000, although Blodget acknowledged as early as July that the stock was a "powder keg." In October 2000, he referred to it as a "piece of junk." In March 2000, the stock was trading at $132. On Friday it was treading water at $1.46. In another reference, after initiating coverage of Internet company GoTo.com, an institutional investor wrote: "What's so interesting about GOTO except banking fees." Blodget replied: "nothin (sic)." GoTo.com no longer exists »
 
(9) Vincent Almond (2003) - « Les Mensonges de la Bourse »
(11) Le Monde, le 18/07/2002
(12) L'Express, le 07/09/200 - « Un impérieux besoin de cash »
           
« Le 22 juin, dans une de ses notes mensuelles consacrées à la nouvelle économie, Ravi Suria, un analyste américain spécialisé dans l'étude des crédits chez Lehman Brothers, s'alarme de l'endettement d'Amazon.com. On y lit dès la première page - le rapport en compte une trentaine - que " la firme va se retrouver à court d'argent dans un des quatre trimestres à venir, à moins qu'elle ne réussisse à sortir un lapin financier de son chapeau magique ", et, un peu plus loin, que de telles conditions ont déjà " conduit de nombreuses entreprises à la faillite " »
          
(13) 01.Net, le 26/06/2000 - « Amazon.com dans la tourmente boursière »
(14) Edouard Tétreau (2005) - « Analyste - Au cœur de la folie financière »
                    
Page 242 - « Lundi 13 Mai 2002 (...) un de mes supérieurs hiérarchiques m'appelle pour me convoquer dans son bureau (...) L'air gêné, il me tend une feuille signée de sa main (...) [qui] vaut tous les discours sur l'indépendance présumée des analystes financiers par rapport aux intérêts commerciaux des banques qui les emploient - Objet : incidents Vivendi - Monsieur, à deux reprises et à bref intervalle, vos méthodes de promotion de vos travaux d'analyse financière ont été à l'origine de tensions très vives et dommageables entre notre groupe bancaire et une grande entreprise cotée. Ce courrier constitue donc un avertissement (...) »

« Je ne peux pas recommander un achat »


(15) Jean-Marc Thiveaud (1988) - « D’une crise à l’autre, finances et modernisation »

 

Le Glass Banking Act est populairement connu sous le nom de Glass-Steagall Act ;

 

Revue d’économie financière, n°7 pages 159-163 – « Les préparatifs et l'instruction sont longs et la commission d'enquête lancée par Steagall commence seulement ses auditions en avril 1932 (...) Elle dénonce la pratique de la désinformation qu'utilisent les agents de change sur la valeur réelle des titres, l'agiotage des banques de dépôts et les cumuls de fonction opérés par des firmes comme la Kuhn, Loeb & C° »

 


     
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Published by Marc Aragon - dans Historiographie
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16 février 2007 5 16 /02 /février /2007 02:23
 
 
molecule-copie-2.JPGDécembre 2006 éreinta assez quelques laboratoires pharmaceutiques américains. Le 11, Nuvelo chutait de 80% en Bourse après l’annonce de résultats décevants sur l’Alfimeprase, son traitement de l’occlusion artérielle, dont elle briguait 2 milliards de dollars de recettes annuelles 1. Le même jour, Neopharm dévissait de 68% après que le marché eut pris acte que le Cintredekin, son médicament destiné à combattre le glioblastome, une tumeur maligne du cerveau, ne suscitait pas de mieux significatif dans la survie des patients. Une semaine plus tard, Northfield Labs décrochait de 66%, au terme de conclusions chagrines 2 concernant le Polyheme, son hémoglobine polymérisée. Enfin, le 26, Telik refluait de 71%, convenant que son produit le plus avancé, l’anti-cancéreux Telcyta, n’avait pas démontré l’efficacité attendue. Mensis horribilis ! Il n’y manquait qu’un porte-drapeau : ce sera Pfizer, colosse mondial incontesté de la pharmacie.

Préséance oblige, Pfizer avait en effet illuminé la place avant tous les autres, dès le 2, qui avait proclamé l’arrêt du Torcetrapib, son anti-cholestérol vedette ; 15 milliards de dollars de revenus annuels s’envolaient ... Ainsi, la phase III 3, qui sonna le glas de toutes ces molécules, ultime round au bout de 10 à 15 années de développement d’un médicament, n’est-elle jamais la fin de l’aventure. Deux années auparavant, le
30 septembre 2004, l'américain Merck abandonnait son anti-inflammatoire Vioxx, prescrit aux patients souffrant d’arthrose, suite à plusieurs milliers de décès 4 par crise cardiaque : en une journée, l’action du groupe plongea de 26% à New York et sa capitalisation boursière fondit de 25 milliards de dollars, l’équivalent de ses recettes annuelles 5 ! Ici ou là, toute prudence de mise, un effet délétère surgit, que l’on n’avait pas identifié, et tout est chamboulé. Phase III ou au-delà, c’est égal : parfois les remèdes les plus actifs le soient moins que le mal. Et l'on aura assez remarqué que les marchés financiers n’ont pas l’âme biopharmaceutique.
 
Le décor est planté : la traque des molécules thérapeutiques est une affaire risquée, incertaine, qui se hâte lentement, n’assurant quiconque d’atteindre la terre promise ni d’y loger durablement. C’est une activité coûteuse, au long cours. En attendant, il faut vivre, c’est-à-dire se financer, soit en propre soit en nouant des partenariats jalonnés de versements annuels de R&D et de primes au franchissement d'étapes du développement clinique. Innate Pharma, spécialiste français de l’immunologie, aura réussi à mobiliser 40 millions d’euros en trois levées de fonds, avant de signer, en mars 2006, un accord de collaboration avec le laboratoire danois Novo Nordisk qui lui assure 35 millions d’euros de trésorerie pour trois ans 6. Exonhit Therapeutics, aura capté 30 millions d’euros sur les marchés financiers depuis 2005 et coopère avec BioMérieux et Allergan 7, selon des modalités financières celées. A l’aînée tricolore, NiCox, le pompon : une augmentation de capital de 130 millions d’euros réussie en février 2007 et des accords « majors » signés coup sur coup, en mars 2006, avec Pfizer et Merck, qui pourraient lui rapporter 588 millions d’euros 8 ! Ces chiffres ébouriffent : et l’on oublie qu’ils ne reposent en réalité que sur des perspectives.
 
Ainsi NiCox, le plus en vue des laboratoires français, ne peut-il guère se prévaloir que du Naproxcinod, sa molécule la plus avancée, en phase III. La demande d’Autorisation de Mise sur le Marché européen pour ce traitement prometteur des signes et symptômes de l’arthrose, n’interviendra que début 2009, à supposer que nul aléa ne vienne perturber les essais cliniques ni les prévisions de revenus, de l’ordre du milliard de dollars par an. L’horizon commercial des autres molécules est plus lointain. NiCox est donc un sacré pari, qui nous réconcilie avec le projet industriel et les premiers devoirs des marchés financiers. Mais l’Histoire nous enseigne aussi la prudence : une « belle » écrasée d’argent, qui capitalise 800 millions d’euros, un chiffre d’affaires qui n’a jamais dépassé 10 millions d’euros et des pertes annuelles récurrentes, voilà qui, en Bourse, a un air de déjà vu. Par exemple celui de PPL Therapeutics, pionnière du clonage animal, qui fit naître la brebis Dolly en 1996 et surfa sur l'industrie de la transplantation animale, un marché estimé alors à 12 milliards d'euros par an 9. A son apogée, sa capitalisation boursière atteignit 740 millions d’euros 10 ; elle ne fit jamais aucun bénéfice. En 2004, on fermait.
 
Nous aimons à croire que rien ne subsiste jamais des anciennes coutumes qui puisse dicter l’air du temps, ses mœurs aussi bien que ses croyances. Souvent nous levons la garde, cependant que la passion nous étreint, et nous oublions que si quelques conditions déterminantes sont analogues, alors quelques conséquences au moins le seront également. PPL Therapeutics, englué dans des questions bioéthiques, n’est certes pas comparable à NiCox, ni davantage à Innate Pharma ou Exonhit : mais on aurait tort d’ignorer les aléas contemporains des laboratoires américains que l’on a cités – Nuvelo, Neopharm, Northfield Labs, et les majors Pfizer et Merck. Il est assez probable que les espoirs que ceux-ci avaient placé dans leurs produits en phase III n’étaient ni moindres ni moins fondés que ceux que les fidèles de NiCox échafaudent pour le Naproxcinod. Avec des yeux de Chimène … Une autre option est possible. Voyez Telik, la biotech de Palo Alto ci-évoquée, en plein désarroi boursier après que son Telcyta déçut : le 17 janvier 2007, les autorités américaines annonçaient que Carl Icahn, raider mythique, qui se signala par ses offensives sur Texaco, TWA, Pan Am, Nabisco … avait raflé 9,9% du capital du laboratoire 11 !
 
Les marchés financiers ne manquent jamais d’investisseurs opportunistes, âpres au gain, qui sont passés maîtres en l'art de synthétiser la seule molécule capitale qui vaille en Bourse, à base d’atomes d’argent. Nom générique : dollar.
 
 

 
(1) MarketWatch, Carolyn Pritchard, 11/12/2006
(2) Wall Street Journal - « More blood in the Biotech Street », le 20/12/2006
(3) http://www.actupparis.org/article1149.html
 
La phase III correspond à une utilisation à grande échelle chez l'homme malade pour confirmer l'intérêt thérapeutique, la sécurité d'emploi et le schéma posologique, à travers des essais comparatifs. Elle définit la place du médicament dans l'arsenal thérapeutique.

(4) Selon la FDA, 27785 décès et problèmes cardiaques seraient dus au Vioxx entre 1999 et 1994
(5) La Tribune, le 30/09/2004
(6) La Tribune, le 05/04/2006
(7) La Tribune, le 05/02/2007 - Le laboratoire américain Allergan commercialise le Botox
(8) Les Echos, le 22/03/2006
(9) http://www.genethique.org/revues/revues/2002/janvier/21_01_02.htm
(10) Terra Economica, le 18/03/2004 citant le Guardian
(11) New York Reuters, le 17/01/2007
  

 
Illustration : Molécules 3D sur fond chromé - Brandxpictures (BXP164001)
 

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Published by Marc Aragon - dans Chroniques
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11 février 2007 7 11 /02 /février /2007 22:24
 
 
Les médias officiels, amnésiques, ne pipèrent mot. La presse, prudente, fit de même. Le Quotidien du peuple osa deux brèves distraites, et ce fut tout. En septembre 2006, aucun ralliement ne commémora le trentième anniversaire de la mort de Mao Zedong, feu le Grand Timonier, qui fossoya 30 millions de chinois dans le Grand Bond en Avant, quelques millions encore lors de la Révolution Culturelle, et tant d'autres durant sa Longue Marche vers la Nuit. Une page est tournée 1. Voici que la lumière pénètre mieux, plus douce, du moins l'espère-t-on, qui convie un milliard d'hommes et de femmes à des lendemains plus éclairés. La Chine avance, à grands pas, résolue : croissance à deux chiffres et marchés financiers en furie.
  



Les places chinoises, Hong-Kong, Shenzhen, Shanghai surtout ont flambé en 2006 : après des années d'errance, le Shanghai Index acheva l'exercice sur une hausse de 130%
, finissant en trombe avec un gain de 15% sur les six ultimes séances, dont 4,20% sur la seule du 29/12/2006 ! Les capitalisations boursières
bondirent, à l'unisson, affichant les plus fortes progressions de la planète : +221% à Shanghai, +97% à Shenzhen, +63% à Hong-Kong 2. Les volumes, naguère chétifs, s'alignèrent, qui avoisinent désormais 20 milliards de dollars quotidiens 3, semblables à ceux  négociés à New York et Tokyo. Du coup, l'engouement ne se dément plus, suscitant une ruée sans précédent sur les « comptes titres » : selon la Société Chinoise de Dépôts et Compensation, il s'en ouvre près de 90.000 chaque jour 4, soit près de 2 millions par mois ! Les épargnants y croient, dur comme fer : un sondage récent du China Daily a révélé que 53% d'entre eux voyaient les Bourses du pays parties pour dix années prospères 5. Ce qui apparaîtra mesuré si l'on se souvient qu'en 1929, Irving Fisher, économiste réputé, prévoyait « un haut niveau permanent du cours des actions ».
 
L'heure n'est donc pas aux sceptiques. Pas encore du moins. Tout est outré, depuis les cours, qui galopent, jusqu'aux capitaux levés. La multitude est insatiable et en redemande. En octobre, ICBC, première banque commerciale chinoise, goliath public mal géré, grevé de mauvaises créances, levait 22 milliards de dollars au prix d'une entrée conjointe à Shanghai et Hong-Kong, réussissant la plus massive introduction jamais vue 6 : fin 2006, le cours de ses actions, qui avait crû de 70%, en fit la troisième banque mondiale en capitalisation devant HSBC ! Les investisseurs, avides, n'eurent pas assez de ces introductions géantes. Alors, les prétendants à la cote se succédèrent, opportunistes, pour capter une part de cette manne financière. Point de candidats dont l'introduction n'ait été largement sur souscrite, comme celle de China Life, couverte 49 fois 7, dont le cours doubla d'emblée, surclassant China Communication, qui ne s'apprécia que de 86% à sa première, ou Datang, l'un des électriciens du pays, qui se contenta d'un bond de 71% ! Bref, les places chinoises levèrent plus de 43 milliards de dollars de capitaux durant les onze premiers mois de 2006, contre 40,5 à Londres et seulement 38,3 à New York, Nasdaq compris 8.
 
« Comme à l'accoutumée, lorsqu'on vit que certains s'étaient beaucoup enrichis au prix de si peu d'efforts, ce fut la ruée pour participer, qui alimenta la poursuite de la hausse » 9. Cheng Siwei, vice-président de l'Assemblée Nationale, avait-il lu John Galbraith quand il choisit enfin d'évoquer la formation d'une bulle boursière ? « Dans un marché à la hausse, les gens investissent de façon assez irrationnelle. Chacun pense y gagner ; mais beaucoup finiront par perdre » estima-t-il le 31 janvier 2007, dans un entretien au Financial Times. Shanghai chuta aussitôt de 4,92%. On apprit que les autorités chinoises avaient ordonné aux banques, deux jours avant, de cesser leurs prêts aux particuliers et aux entreprises afin que ceux-ci ne pussent plus alimenter la spéculation boursière 10. Une saine mesure qui eût peut-être sauvé la mise en 1929 où de mêmes mécanismes étaient à l'oeuvre ... L'homme est incorrigible, indéfectiblement sujet, dans le temps et dans l'espace, à cette fameuse exubérance irrationnelle qu'Alan Greenspan, ex-patron de la Fed évoqua en prélude au krach des années 2000. Aussi craindra-t-on que si quelques-unes des causes de la flambée des bourses chinoises sont similaires, alors quelques-unes au moins des conséquences seront similaires. Shanghai ou Wall Street, c'est tout comme.
 
Les partisans d'une Bourse dans son siècle, corrélée aux affaires du temps, dont les évolutions suivraient la marche des entreprises et de la nation, pourront trouver ici matière à contentement : car si le Shanghai Index brilla, la croissance chinoise fit de même, arborant en 2006 une croissance récurrente à deux chiffres (10,5%) 11. La Chine, qui stimule le PIB mondial, est lancée à grande vitesse, justifiant sans doute les spasmes qu'accusèrent les métaux, le pétrole, et autres déséquilibres mondiaux. La surchauffe est à prévoir, et quelques risques collatéraux avec. Le principal enjeu à venir réside dans la bienveillance des banques centrales asiatiques à l'égard des emprunts américains : l'empire des dettes se finance largement auprès de quelques obligés dont le Japon, qui accepte ainsi de payer le prix de sa protection pour son commerce et ses investissements étrangers, et la Chine, qui craint des représailles protectionnistes. Que Pékin en vienne à reconsidérer sa position vis-à-vis des déficits américains, songeant à moins les souscrire, voire à recycler une partie de ses 1000 milliards de réserves en dollars, et le climat pourrait vite changer. Alors le Shanghai Index, qui flambe bien assez tout seul, ne sera pas seul à dégringoler.
 
 
 

 
(1) 600/700 millions des Chinois actuels sont nés après la mort de Mao (Le Figaro, le 09/09/2006)
(2) La Presse Affaires.com, le 26/01/2007
(3) AFP Tokyo, le 05/02/2007
(4) Le Point, le 31/01/2007
(5) http://www.shanghaivista.com
(6) Le Monde, le 29/12/2006
(7) La Tribune, le 28/12/2006
(8) Les Echos, le 27/12/2006
(9) John Kenneth Galbraith - « Brève Histoire de l'Euphorie Financière »
(10) La Tribune, le 31/01/2007

(11) Courrier International, du 18 au 24 janvier 2007
 
La Bourse de Windhoek s'est haussée de 126,30% en 2006. Pourtant, la croissance de la Namibie ne s'est pas particulièrement distinguée dans le même temps, estimée à 4,2% pour l'exercice. Un contre-exemple parmi d'autres qui contrevient à la corrélation, généralement convenue, entre l'évolution des Bourses et la conjoncture régionale ou internationale.
 
 
 
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30 janvier 2007 2 30 /01 /janvier /2007 22:52



fudoshin.jpgLa séance boursière débute par un prix d’ouverture, imprévisible, qui joint les ordres collectés depuis la veille. Puis les cotations défilent, à un rythme effréné pour les blue chips, jusqu'à plusieurs fois par minute, et cette kyrielle d'opinions éphémères traduit l’excitation des traders. Deux cours seulement surnageront, qui en disent assez sur le combat que bulls et bearsBulls & Bears – The Wall Street Game

En 1663, un dénommé Peter Stuyvesant, qui gouvernait la Nouvelle-Amsterdam, une bourgade d'une poignée de maisons établie sur Mannahatta, l'île des collines, fit ériger un mur de bois pour protéger les lieux des agressions des indiens Algonquins. Un an plus tard, nonobstant, les anglais se saisirent de la cité, la rebaptisant aussitôt New York en l'honneur du duc d'York, futur Jacques II. Et la rue du Mur devint ... Wall Street ! En 1792, quelques courtiers assemblés sous un platane y concevront le mâle alpha des Bourses mondiales : le New York Stock Exchange. Ah ce mur ! Des générations de traders s'y fendront le crâne, qui s'y précipitèrent la tête la première, les bulls, et d'autres, qui s'usèrent les griffes de tant s'y agripper, les bears ! (…)

 se sont livrés : le plus haut et le plus bas du jour. A la cloche, la bête cesse de haleter : on fixe un prix de clôture, et chacun fait ses comptes. Mais déjà le trader n’est plus au doute passé, ses motifs, ses ressorts. Il est tout entier arc-bouté sur ses prochains engagements, il a besoin de chiffres, signifiants si possible, qu’il puisse brasser, additionner, soustraire ou diviser. Et ces quatre-là lui suffisent - ouverture, clôture, plus haut et plus bas -, qui disent ce qu'il y a à connaître sur l'air du temps. Il travaille cette maigre matière, esquisse des courbes de prix, souvent en bâtonnets, qu’il analyse. Cette graphomancie l’inspire, inextinguible, comme son illusion l'est d'en percer les secrets : il n’a pas encore tiré sa révérence. En 1991, un certain Steve Nison 1, s’avisa d’une représentation graphique plus signifiante, issue d’anciennes pratiques nippones
gardées jalousement secrètes par les spéculateurs nippons pendant 250 ans. Frisson général et succès assuré : l'heure des « chandeliers japonais » - japanese candlesticks - sonnait.

La réelle novation graphique des Chandeliers japonais tient à ce que l’écart entre le prix d’ouverture et le cours de clôture est figuré sous la forme d’un rectangle, blanc si la séance a bouclé plus haut qu’elle avait ouvert, noir généralement (ici rouge) si la clôture est en recul sur l’ouverture. Ce rectangle est appelé le corps vrai du chandelier. Les lignes qui rallient les points haut et bas de la séance au corps sont appelées les ombres ou les mèches. La silhouette des signes, celle du yasunebike notamment - séance en baisse, pas d'ombre basse -, rappelle incidemment celle d'une bougie, ce qui éclaire notre lanterne occidentale sur la métaphore du Chandelier Japonais. Il n'est plus dès lors que de classifier les figures, selon que le corps sera plus ou moins galbé - « grand ou petit » nous dit avec doigté Steve Nison -, qu'il se prolongera d'une ombre haute et/ou d'une ombre basse plus ou moins établies. Aucune métrique ne caractérise cette géométrie, sinon à l'écarté, ou à ce que l'expert en dira. Les lettres de cet alphabet sont maintenant en place, prêtes à former des mots, puis des phrases, un langage en quelque sorte. Comptons-les. Assemblons-les. Et déjà tout se complique.

Visitons un instant cette galerie de portraits. Voici par exemple le marubozu, grand chandelier, haussier ou baissier, dépourvu d’ombre. C’est un marubozu parfait, contrairement au yasunebike, forme particulière de marubozu dite unipolaire parce qu’elle admet une ombre, ici basse, ou son jumeau yoritsuki takane affublé, lui, d’une ombre haute, qui tous deux signent une séance baissière. Voici maintenant, un doji jambes longues (juji), figure ombrée au corps vrai filiforme (séance ouvrant et clôturant au même niveau), dont deux avatars, le doji dragon (tonbo) – clôture au plus haut – et le doji pierre tombale (tohba) – clôture au plus bas - sont de vrais idoles au pays des chandeliers. Et si nous poursuivions notre chemin, parsemé de gaps (tasuki), nous croiserions des séquences telles que le harami, l’avalement, la ligne de séparation (séquence de deux figures), les trois corbeaux noirs, ou les trois soldats blancs (trois figures), voire, les structures en dessous de plat, les trois méthodes ascendantes ... L'onirisme n'est jamais chiche d'imagination ni d'exotisme, comme on voit, à l'inverse du réel, plus fruste. Moins divinatoire surtout.

Car, au final, une seule question vaut : les traders orientaux, forts de cet art qu’ils celèrent deux siècles, furent-ils un temps durant plus riches que leurs homologues occidentaux, mieux prémunis contre ce risque boursier, atavique et apatride, sous les yeux d’un Vieux Continent qui déjà se languissait que Steve Nison en rompît les secrets ? Peut-on penser, à brûle-pourpoint, que les opérateurs nippons tirèrent avantage de cette technique, distançant dans leur pratique et leurs résultats les boursiers du Nouveau Monde et de la Vieille Europe assemblés ? Interrogeons Steve Nison : que nous dit-il sur le sujet tout au long des 347 pages de son ouvrage
 ? Rien. De cette interminable glose, nous n’obtiendrons aucun chiffre qui valoriserait la méthode, aucune indication qui en jaugerait la pertinence, ni davantage la moindre statistique qui permettrait une simple évaluation. Steve Nison parle et nous croyons ce qu’il dit, fidèles en cette inclination à rechercher toujours d’antiques sagesses pour mieux accréditer les nouvelles croyances … Enquêtons encore.

En 1992, un auteur américain, Gregory Morris, vint suppléer le maître, publiant avec honnêteté des données de mauvais aloi
. François Baron, chartiste français, les reprit à son compte, lui aussi avec grand mérite, dans l’opus d’une magnifique livrée qu’il consacra au sujet 2. Les résultats sont exécrables. On y lit par exemple que sur 5654 relevés quotidiens d'actions du Standard & Poor’s, le passant de ceinture baissier obtient la meilleure réussite à trois jours avec un simple taux de 42,50% ; le harami en croix haussier décroche la palme à cinq jours avec  45,40% de succès, tandis que l’étoile filante baissière s’impose à sept jours, au prix d'une réussite de 52,70% … pour 36 observations seulement ! Inutile de détailler outre car l’essentiel aussi bien que le meilleur viennent d’être dit là : les Chandeliers n'infèrent aucune stratégie entre trois et sept jours supérieure aux attendus d’un jet de pièce. La technique séculaire de Munehisa Homma, qui permit à cet estimable personnage de bien faire au temps qui était le sien, n’a donc conservé des origines que ses atours historiques. Hors les croyances colportées par quelques-uns qui y ont avantage.

C’est donc sans surprise, comme un aveu implicite d'échec, qu'auteurs et experts en méthodologie boursière, conseillent d’associer cet art à d’autres techniques ... dont le juteux chartisme ! Ab imo pectore 3
Divine geisha, protectrice du clan ...

 



 
(1) Steve Nison - « Les Chandeliers Japonais »
(2) François Baron (2004) - « Chandeliers Japonais »
(3) « Du fond du coeur »

 

 
 
 
 
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21 janvier 2007 7 21 /01 /janvier /2007 20:46
 
 
Ce pays est immense, jusqu’au tréfonds, gonflé de richesses fossiles et minérales. A l'époque soviétique, la production d’hydrocarbures menait même le bal mondial - 12,5 millions de barils par jour en 1988 ! Hélas, quand Boris Nikolaïevitch Eltsine vient au pouvoir, en 1992, la Russie est financièrement exsangue. La Fédération n’a plus un sou vaillant : la crise économique, la transition postcommuniste, mille douleurs l’ont minée. Le maître du Kremlin s’affaire : incapable d'enrayer la chute de la production de brut 1, encore moins de lancer de nouveaux forages, il propose des partenariats à des groupes étrangers : trois contrats pétrogaziers sont signés en 1994/1995, pour l’île de Sakhaline et la région d’Arkhangelsk. En parallèle, Eltsine privatise, au profit de quelques oligarques : Roman Abramovitch et Boris Berezovski captent 49% de Sibneft pour 100 millions de dollars, Mikhaïl Khodorkovski, 45% de IoukosLa steppe est balayée d’un vent de sable glacial ; des orages de poussière se lèvent parfois, qui charrient de fines particules rouges d’une mine d’uranium toute proche, à ciel ouvert, abandonnée en l'état depuis dix ans. Partout alentour, un désert lunaire, rongé par la radioactivité et le froid extrême … pour 159 millions ! En juillet 1996, Boris Nikolaïevitch est réélu grâce au zèle médiatico-financier de ces nouveaux russes 2. Mais l'heure des mécomptes va sonner. A l'été 1998, après huit ans d'une politique économique brouillonne, l'impensable se produit : le 17 août, la Russie se déclare en faillite. Une puissance nucléaire est au tapis. 
 
L’île de Sakhaline, au bout des terres russes, regorge d’or bleu : 1100 milliards de m3 de gaz dorment ici, en mer d’Okhotsk, jouxtant 375 millions de tonnes de pétrole. On cadastre les gisements : le 22 juin 1994, le premier contrat de partage de production, dit Sakhaline-2, est signé avec Sakhalin Energy, un consortium liant l'anglo-néerlandais Royal Dutch Shell (55%) et les japonais Mitsui (25%) et Mitsubishi Corporation (20%). Coût du projet : 10 milliards de dollars, à la charge des seuls attributaires, qui, selon le Production Share Agreement, se paieront sur la bête jusqu’au remboursement de leurs investissements, avant de partager les dividendes avec l'Etat. C'est un chantier pharaonique, qui exige la construction d’une usine de liquéfaction du gaz, d’un gazoduc et d’un oléoduc de 800 kilomètres chacun, entre autres équipements taillés pour exploiter 633 milliards de m3 de gaz et 126 millions de tonnes de pétrole ! Sakhaline-1 3, d’un gabarit comparable, sera paraphé le 30 juin 1995, mais son tour de table est mieux accommodé, qui intègre le pétrolier local Rosneft, farouche opposant du géant Gazprom ; enfin, le 22 décembre 1995, Total héritera le gisement pétrogazier de Khariaga 4Mais ce n'est qu'en 1996 que la loi sur le partage de production légitimera ces ukases eltsiniens. Un problème subsiste cependant, qu'on avait négligé lors de la grande braderie : Sakhaline-2 n'associe aucune compagnie russe.
 
Mi-juillet 2005, l’affaire dérape : après avoir annoncé une augmentation des coûts de construction de 10 à 12 milliards de dollars, Shell révise à nouveau l’enveloppe du projet à la hausse : enchérissement des prix de l’acier, inflation générale et risque de change sont à l’exposé des motifs. Cette fois, l’addition est salée : Sakhaline-2 pourrait coûter près de 20 milliards de dollars d’ici à 2014 ! De surcroît, les premières livraisons de gaz seraient retardées de six mois, pour démarrer à l’été 2008 5. Ce doublement des coûts crispe l’Etat russe, qui voit s’éloigner l’échéance de versement de ses premiers dividendes, prévus pour juin 2005 6 dans l‘accord de 1994 ! L'occasion était trop belle de renouer avec d'anciennes coutumes, d'autant qu'il y avait beau temps que Gazprom, goliath pétrogazier, troisième capitalisation boursièreLe 20 juillet, Yahoo, portail Internet de renommée mondiale, publia des résultats qui déçurent ; la sanction suivit : le cours perdit près de 19% en séance. La capitalisation boursière de la société fut amputée de 9 milliards de dollars ! On vit pire : Gazprom, le géant russe des énergies fossiles, perdit 35 milliards de dollars de valeur entre le 7 et le 16 mai, après que celle-ci eut doublée l'année précédente, projetant le gazier à la troisième place mondiale … de la planète, dauphin d’ExxonMobil, convoitait Sakhaline-2. Exclu des Production Share Agreement (PSA) d’Eltsine, Gazprom croyait avoir touché au but, qui avait signé quelques jours auparavant avec Shell un protocole d’accord prévoyant son entrée dans Sakhaline-2 à hauteur de 25 %, en contrepartie d'une participation de 50 % dans le champ gazier arctique de Zapolyarnoye 7. Brutalement les conditions de ce « traité de paix » avaient changé, et l’anglo-néerlandais en était responsable. On ne brave pas impunément l’Etat russe, ni davantage Gazprom. Ce sont les mêmes.
 
Alors, l’écologie devint la grande affaire. On convoqua le ban et l’arrière-ban, à commencer par les chaînes de télévision publiques qui montrèrent des méduses échouées, force quantité de crabes, de trépangs, de mollusques, d'oursins, de poissons et d'autres animaux marins rejetés sur la côte du golfe d'Aniva. On fit cas des baleines grises occidentales s’alimentant durant l’été dans la zone, une espèce menacée d’extinction réduite à une centaine de sujets. Bien sûr, la construction des pipelines sur 800 kilomètres montra la saignée dans les forêts de conifères, coupant plus de mille cours d'eau qui regorgeaient de poissons crevés. Sans oublier les frayères naturelles touchées, notamment celles du saumon rose, qui fait vivre 40.000 personnes sur l’île 8. Enfin, on donna abondamment la parole à des organisations écologistes locales que l’on avait tout aussi abondamment ignorées pendant des années. Bref, on mit le paquet. Un certain Oleg Mitvol, vice-directeur du Rosprirodnadzor 9, fut le héraut de cette offensive, qui multiplia les déclarations outragées. Et quand en novembre 2006, il évalua les dégâts du projet Sakhaline-2 à quelque 10 milliards de dollars 10, Shell rendit les armes. Nul n’avait envisagé qu'un chantier si considérable pût avoir des conséquences environnementales. Subitement, la Russie venait d’en prendre conscience, après les décennies du carnage écologique que l'on sait.
 
Le 20 septembre 2006, l'ambassadeur de Russie au Japon, Alexandre Loussioukov, déclarait que Sakhaline-2 serait vite en ordre de bataille si un groupe public menait le projet 11. On entendit mieux que bien ce qu’on lui avait soufflé : le 21 décembre, le géant gazopétrolier Gazprom faisait main basse sur Sakhalin Energy en se faisant discounter 50% des actions plus une, au prix de 7,45 milliards de dollars. Un prix d’ami 12. Royal Dutch Shell, Mitsui et Mitsubishi, auront rabattu leurs prétentions de moitié … « Je veux remercier les parties prenantes pour la flexibilité dont elles ont fait preuve » résumera Vladimir Poutine, impénétrable : on ne saurait dire avec moins de cynisme ! Ainsi la kremlinisation de l'économie russe, notamment son secteur pétrolier, avance-t-elle au pas cadencé : après l'expropriation de Ioukos à coup de châtiments fiscaux et sa vente rocambolesque aux enchères au groupe public Rosneft, après le rachat de Sibneft à Roman Abramovitch, prudemment exilé outre-manche, voici Sakhaline-2 dans le giron de Gazprom, la « Saint-pétersbourgeoise ». La boucle est presque bouclée : qu'adviendra-t-il de Sakhaline-1 (ExxonMobil) et Khariaga (Total), mieux protégés dit-on des dommages écologiques par la présence de capitaux russes ? C'est à voir. Pour Sakhaline-2, le rideau est tombé ; on n'entendra plus la dialectique indignée du bon soldat Oleg Mitvol : sa mission est terminée.
 
Bye bye Boris Nikolaïevitch : l’Histoire se souviendra de vous, debout sur un char devant la Maison-Blanche de Russie, incarnation moderne de « La liberté guidant le peuple ». Un temps nouveau est maintenant venu, qui ne pouvait être sans que vous fussiez. Place à la realpolitik : l'heure est à la reconquêteA 38 ans, l'oligarque Oleg Deripaska contrôle déjà Russian Aluminium, le troisième producteur mondial d’aluminium derrière Alcoa et Alcan. Son ambition est plus grande encore, qui vise à absorber son dauphin local, Sual, sixième mondial. Cette union, convenue début août, fera alors émerger le premier producteur mondial d’aluminium primaire, et le troisième extracteur de bauxite …. 
 
 

 
(1) La production tombera à 6,16 millions de barils par jour en 1998 ;
(2) Les « Prêts contre actions » ne donnaient le contrôle des privatisées qu'après l'élection de 1996
(3) Exxon Neftegaz (30%), ONGC (20%) -Inde, Rosneft (20%), SODECO (30%) - Japon
(4) Total (50%), Norsk Hydro (40%), Compagnie pétrolière de Nenetsk (10%)
(5) Les Echos, le 15/07/2005
(6) Le Courrier de Russie – Juillet-Août 2006
(7) Les Echos, le 18/07/2005
(8) Ria Novosti, le 06/10/2006
(9) Organisme national russe de la protection de l’environnement
(10) Libération, le 13/12/2006
(11) Reuters , le 21/09/2006
(12) AFP, le 22/12/2006 – Le Crédit Suisse a estimé le prix du marché à 11 milliards de dollars



 
Illustration : champ pétrolier et derricks
 
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13 janvier 2007 6 13 /01 /janvier /2007 15:04

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Georges-Soros.jpg Apatride, humaniste, philanthrope, Georges Soros est d'abord connu pour son génie financier. Deux décennies après qu’Alfred Winslow Jones eut conçu le premier hedge fund en 1949, il créa lui-même le Soros Fund Management, un groupe de fonds (Quantum, Quota, …) destinés à gérer 4 millions de dollars d’actifs : en 1979, le fonds aura 100 millions de dollars sous mandat, puis 7 milliards en 1989, et bientôt à 28 milliards en 1998 ! Julian Robertson fit aussi bien avec son Tiger Management Corporation : ses fonds fauves (Jaguar, Panther, Puma, ...) qu'il dota en 1980 d'un capital de 8,8 millions de dollars, rallieront 22 milliards de dollars d’actifs en 1998 1 ! Hélas, la crise asiatique et la banqueroute russe gâteront ces beaux édifices, notamment le plus culte d’entre eux, le fonds LTCMBrève histoire d’un désastre financier : LTCM

Le 31 août 1998, Wall Street chuta en séance de 6,8%. A l'exception des bons du Trésor, réputés sûrs et sans surprise, tous les marchés vacillèrent, cédant à la panique. Cette journée funeste achèva un mois d’août horrifique, qui avait débuté, le 4 août, par un plongeon du Dow Jones de 3,5%, rapidement suivi d'une réplique qui dégraissa l’indice phare d'un coquet surplus de 4,4%. Les mathématiciens du lendemain frémirent : la courbe en cloche, diapason boursier, donnait une chance sur 500 milliards qu'un tel triplé advînt le même mois. Le génie financier se mit à suer à grosses gouttes : LTCM, mâle alpha du risque maîtrisé, vacilla, avant de tomber tout à fait peu après (…)

qui faillit ruiner le système bancaire international. Qu’importe : la brièveté de la mémoire financière, chère à John Galbraith, comme l’irrépressible fascination du gain, avaient subjugué les golden boys, prompts à croiser le fer et pressés d'en découdre ; l’abondance de liquidités fit le reste : à partir des années 1995, les hedge funds fleurirent. Près de 9.000 s’activent aujourd’hui à hedger (couvrir) quelque 1.300 milliards de dollars
2.

 

En vérité, les investisseurs institutionnels, c'est-à-dire les banques, assureurs, fonds de pension et autres professionnels de la finance, non dénués eux-mêmes de moyens d'agir, n’éprouvèrent pas subitement un vif sentiment d’inquiétude, qui eût justifié un désir tout aussi pressant de se couvrir. Les rendements à deux chiffres firent leur effet, et corrompirent la nature des « hedge funds », littéralement « fonds de couverture », qui se muèrent en machines à cash. On en vint alors à parler de « fonds alternatif », de « fonds d’arbitrage », de « gestion absolue », de tout qui pût flatter l'art financier et obscurcir l'action. Aujourd'hui, rien ne définit mieux les hedge funds que l'exotisme pénétrant de leurs domiciliations : 80% d'entre eux sont enregistrés aux îles CaïmansPirates des Caraïbes

Îles Caïmans, Montserrat, Antigua, Saint-Kitts, Grenadines, Bermudes, d’autres encore qu’on lasserait à toutes citer, voici ces terres sous le vent, entourées d’écueils et de bas-fonds, secouées par les trombes et les ouragans, jadis infestées par les flibustiers qui y recelaient ce qu’ils surprenaient du bien d’autrui. Plus au nord, Jersey, Guernesey, Man, ailleurs Malte, Gibraltar, Chypre, Macao ... L’ex-empire britannique ne manque pas de rejetons dont le sang ne saurait mentir, dans la liste des eldorados fiscaux, accoutumés comme la mère-patrie à ne se contraindre pour rien, convertis à la hourra-déréglementation : de telles poches non coopératives sévissent et prospèrent à grande échelle (…)

3 un caillou caribéen de 262 km2, sous tutelle britannique, à la législation libérale (pas d’impôt direct, secret bancaire absolu) où nichent quelque 30.000 établissements dont 544 banques et 350 sociétés d’assurance 4 ; 45 à 65% des fonds éliraient de prime la charmante opacité de cet éden fiscal 5 ... Point de laminoirs ni de hauts-fourneaux en ces lieux, comme on se doute. Point d'angélisme non plus : les sibyllins hedge funds, électrons libres de la finance, généralement off-shore, ont abjuré. Leur nouveau credo est celui de la quête absolue du gain. Dans la plus pure tradition de la spéculation et du lucre.

Alors, la magie financière entre en jeu, qui innove sans cesse : les marchés excellent à couper un risque, une dette, ou les deux, en tranches, en rondelles, en cubes, puis à le redistribuer, à l’échanger, à l’infini, jusqu’à la nausée, où nul ne distingue plus ce qu’il a acheté, ni vendu, ni risqué. On dérive, on titrise, on fait circuler. Les stratégies d’investissement sont sans limites, innombrables, défiant l’entendement commun et les règles prudentielles des nations. Ventes à découvert (positions longues/courtes), arbitrages de prix, de volatilité sur toute sorte d’actifs, obligations convertibles, taux, matières premières, monnaies, dérivés, titres en détresse, etc. Surtout, on mise gros, on s’endette massivement ; les banques elles-mêmes sont de la partie, sur tous les fronts, qui ne manquent jamais de se tirer une balle dans le pied, prêtant en même temps qu'elles investissent, ou, mystifiées, récupérant leurs propres mistigrisABS, CDO et consorts

Les crédits hypothécaires, aussitôt accordés, aussitôt titrisés mirent le feu aux poudres quand l’immobilier américain s’effondra. Jusqu’alors, la magie jouait à plein : les créances subprimes, pipées de fait sur le dos d’emprunteurs insolvables offraient des taux de grande conséquence à une cavalcade d'investisseurs peu regardants, mieux étreints par les rentabilités élevées que par les réalités sociales. Ainsi, alléchés par le juteux des rendements, vit-on au comble, des banquiers récupérer sous forme d’investissement les prêts qu’ils avaient pu eux-mêmes consentir, distillés dans leur propre alambic financier, quoique à l'acide. Le mistigri ne manqua pas de leur revenir comme un boomerang (…)

transformés dans l'alambic financier ! Ainsi, à l’automne 1998, quand l'aventure LTCM s'acheva, Merrill Lynch provisionnera 1,4 milliards de dollars
6, l’Union des Banques Suisses, un milliard de francs suisses. A la même époque, JP Morgan, banque d’affaires qui fut également de la revue, réunit quelques-uns de ses dirigeants à Boca Raton, en Floride : ils y enfantèrent les dérivés de crédit, un instrument financier dont les hedge funds raffolent 7. A l'usage des initiés seulement.

Anecdotique en 2001, le marché des dérivés de crédit, « ces armes financières de destruction massive » selon Warren Buffet
8, n'a pas tardé à prospérer : 5.000 milliards de dollars en 2004, puis près de 26.000 milliards à l'été 2006 9 ! L'électricien EnronTake the money Enron

(…) « Nous jugeons que la période actuelle offre une opportunité très rare d'acheter les actions d'une firme qui demeure extrêmement bien positionnée pour croître à un rythme substantiel. Nous sommes sûrs que les on-dit négatifs autour de l'a compagnie sont faux, non fondés sur des éléments concrets (...) Nous estimons que les cours actuels intègrent les pires craintes des investisseurs ». Cette apologie titrée « Still the best of the best », rendue publique le 9 octobre 2001, fut l'édifiante contribution de la banque Goldman Sachs à la gloire de la société Enron, deux mois avant sa chute. Arthur Andersen, qui expertisait les comptes, n'avait rien trouvé à y redire (…)

notamment en fit un usage abusif, et on loua la vista de ses dirigeants, puis quelques cellules avec barreaux, la déconfiture venue. Ces chiffres sont outrés. Dans le monde de la finance, l'excès commande : le volume quotidien sur les produits dérivés approcherait les 6.000 milliards de dollars, celui des transactions sur les marchés des changes pourrait franchir cette année la barre des 3.000 milliards de dollars par jour
10 ! Jamais le système financier mondial n’a autant fourmillé d'investisseurs opaques, hedge funds en tête, qui se multiplient. D'août 2005 à août 2006, quelque 1900 ont vu le jour. Les plus gourmands se sont mis à l’activisme, jusqu’à dicter leur agenda aux sociétés au capital dispersé (Atticus Capital, TCI par exemple avortèrent l'union des bourses européennes, Centaurus contraignit le distributeur néerlandais Ahold 11), d’autres sont à franchir la ligne rouge, comme le très huppé SAC Capital Management, accusé par l’assureur canadien Fairfax Financial de racket boursier, qui lui réclame 5 milliards de dollars 12. D’autres enfin ont fermé boutique : 575 environ l’an passé. On dérape, on banqueroute. On se presse de recommencer.

Quelques stars vacillèrent, comme Citadel ou Richie Capital, quand l'ouragan Katrina navra les installations pétrogazières du golfe du Mexique en 2005. D’autres, qu’on peinerait à tous citer, comme BeaconHill, Ospraie Management, MotherRock, GothanPartners, …, ont sombré. Amaranth Advisors, en octobre 2006, rafla la mise en escamotant quelque 6 milliards de dollars, mieux que LTCM, renfloué d’à peine 3,6 milliards de dollars ! Des pertes sans précédent, en attendant pire. « Si la faillite d'Amaranth s'est relativement bien passée, nous ne devons pas en conclure que le choc sera aussi doux la prochaine fois - et il y aura, bien sûr, une prochaine fois. Si nous connaissons une nouvelle crise financière dans les années à venir, on y verra certainement quelques hedge funds au centre ou pas très loin », prévint sir John Gieve, vice-gouverneur de la Banque d'Angleterre
13. Henry Paulson, secrétaire américain au Trésor, prônerait une transparence accrue ; la SEC - Securities and Exchange Commission 14 prévoirait d’enquêter sur les liens entre les « hedge funds » et les banques. Enfin, à l'automne, Angela Merkel assura que son pays ferait de la régulation de ces fonds un thème de sa présidence du G8 en 2007 15 . Tant mieux. Pourtant, il y a fort à parier que la prégnance des lobbies financiers finira par reléguer ces incantations à la place qu'ils leur réservent : l'arrière-plan. Jusqu'à l'accident.

Les partisans de l'efficience suggèrent de ne rien faire, comme d'habitude : honnies soient les règles, vive les Iles Caïmans ! On peut toujours rêver. Dans le cybermonde des hedge funds, celui des dérivés de crédit et de la flibuste financière, la catastrophe est elle-même objet de profit. On attend donc celle du mâle alpha.     

  
 

 

(1) Daniel Capocci - « Introduction aux Hedge Funds »
(2) http://www.deutschebank.be/fr/pdf/Dossiers-rendement-absolu.pdf
(3) Le Nouvel Economiste - N°1362 - Du 19 au 25 octobre 2006
(4) Quid 2006
(5) Alternatives Economiques - N°252 - Octobre 2006
(6) Roger Lowenstein - « When Genius Failed : The Rise and Fall of LTCM »
(7) Le Monde Diplomatique, Octobre 2006 - « Une Economie d'Apprentis Sorciers »
(8) Le Figaro, le 03/10/2006
(9) Swaps de Crédit - Les Echos, le 02/10/2006
(10) Reuters, le 08/01/2007
(11) Les Echos, le 04/12/2006 et le 06/01/2007
(12) Le Monde, le 07/11/2006
(13) Le Times, le 17/10/2006
(14) La Securities and Exchange Commission (SEC) est le gendarme de la Bourse aux Etats-Unis
(15) Les Echos, le 28/11/2006


Illustration : Georges Soros

 

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7 janvier 2007 7 07 /01 /janvier /2007 22:54
 
 
Comme toujours, on ne vit rien venir. La veille encore, chacun vaquait à ses affaires, et les places financières soufflaient un peu depuis le début de l’automne. En ce jeudi 5 décembre 1996, les bourses du Vieux continent conclurent une séance ordinaire. Tout juste nota-t-on que la Bundesbank avait refusé de baisser ses taux d’intérêt directeurs, sans alarmer personne. Le lendemain, tous les marchés plongeaient : à Francfort, le DAX se replia de 4,05%, et un vent de panique gagna la planète entière. Partout on recula : Paris reflua de 2,26%, Londres abandonna 4%, Tokyo lâcha 3,2%, Hong-Kong 2,9% … jusqu’à Wall Street où le Dow Jones fléchit de 2,3% peu après l’ouverture. On n’eut pas à chercher longtemps l’origine de la crise : elle ne se trouvait nullement à Berlin, mais à Washington, précisément dans les locaux de l'American Enterprise Institute où Alan Greenspan, patron de la Réserve fédérale américaine, fit un discours mémorable 1. L'homme le plus puissant du monde financier y employait pour la première fois l’expression choc « exubérance irrationnelle ». L’effet fut immédiat : les marchés chutèrent. La Bundesbank n’y était pour rien.

L’avant-veille, deux économistes américains, Robert Shiller et John Campbell, avaient alerté les caciques de la Fed du niveau des Bourses new-yorkaises, excessivement élevé selon eux : le Dow Jones volait de record en record et ne paraissait pas d’humeur à s'atermoyer, franchissant allègrement les 6.500 points ! L’exubérance irrationnelle 2, dont ils apprêtèrent les investisseurs, fit mouche auprès de « l'homme qui parlait à l'oreille des Marchés », Alan Greenspan, qui popularisa peu après la formule, et harassa pour un temps les cotations. Le fait était que la dynamique triomphale de l'indice américain, qui s’était haussé de 75% en deux ans 3, tranchait avec la réalité économique de l'Union, en fin de cycle de croissance. Les investisseurs ne s'en étaient guère émus, plus sensibles comme toujours à la hausse continue des cours qu'à toute autre considération théorique sur la marche de la nation et de ses entreprises. Pis, le patron de la Fed risqua dans son discours un « ces derniers temps, l’inflation a été basse, mais son orientation future reste incertaine
4 » qui acheva la besogne. L’inflationLe grand public est attentif à l’inflation, et singulièrement depuis le premier choc pétrolier, en 1973, qui marqua les esprits. Les pays de l’OCDE durent alors affronter des taux très supérieurs aux 4,9% annuels qui roulaient en moyenne depuis la fin de la deuxième guerre mondiale. Un pic survint en 1974, « l’année d’après », qui afficha un sinistre 13%, bientôt suivi, en 1980, d’un à peine meilleur 11,5% … ! Ennemie jurée des rendements boursiers ! Qu’on la prophétise, et c’est le branle ! Ce fut le cas. L'autocatalyse spéculative vacilla et les prix fléchirent. Las, l’étincelle fit long feu : les marchés ne demeurèrent agités qu’une petite quinzaine. L’heure était à la nouvelle ère : on acheva le millénaire tambour battant 5.
 
Le krach Internet des années 2000 nettoya mieux les places : le Nasdaq fut très affecté, qui perdit environ trois dollars sur quatre. Il fallut se relever. Le 25 juin 2003, après une treizième baisse d'affilée, Alan Greenspan portera les taux directeurs 6 à leur niveau le plus bas depuis 41 ans : avec 1%, le loyer de l’argent au jour le jour aux Etats-Unis se situera alors en dessous du taux d’inflation, et les taux réels devinrent négatifs ! Une bulle à peine crevée, une autre se formait déjà, toutes vannes du crédit ouvertes : l'exubérance gagna l'immobilier. Les prix boursiers reprirent leur marche en avant, au pas cependant plus mesuré de ceux qui avaient bu la tasse et s'en souvenaient. Une malice vint alors à s’insinuer : en février 2005, Alan Greenspan, toujours aux affaires, qui avait réévalué le prime rate jusqu’à 2,50%, observa que les taux d’intérêt à long terme n’accompagnaient pas le mouvement, peinant non seulement à remonter, mais mieux, ne cessant même de diminuer. Au point qu’aujourd’hui encore, les rendements des obligations américaines à dix ans sont inférieurs à ceux des emprunts à deux ans et à trois mois, qui devraient être supérieurs 7. Cette inversion de la courbe des taux, contradictoire, éconoclaste, qui ignore les théories, donnera au grand argentier de la Fed l’occasion d’une nouvelle formule choc : celle du « conundrum », littéralement l’énigme. On est toujours à délibérer.

En Economie, comme dans la vie en général, le court terme est toujours plus facile à anticiper que le long terme, impossible à connaître. Les taux traduisent volontiers cette incertitude par une moindre rémunération de la dette à court terme. De nombreuses contributions ont étudié la structure par terme des taux : celle-ci de John HicksLa controverse Nobel

(…) Voici John Hicks, l'économiste des économistes, initiateur en 1937 d’une synthèse qui entendait réconcilier John Keynes et Léon Walras. Cette transcription de la « Théorie Générale ... » en termes néoclassiques fera long feu aux yeux mêmes de son auteur qui en deviendra le premier détracteur, à l’instar des nombreuses volte-face qui paveront sa vie, et dont l'une sera de récuser son premier livre « Valeur et capital » qui lui valut le Nobel ! Une erreur de jeunesse qu’il qualifiera mêle de « piece of rubbish » - un tissu de conneries -, glorifiant l’équilibre général auquel il ne croyait plus. Ainsi quelques évangélistes de la foi nouvelle abjurèrent-ils sur le tard (…)

, parmi d'autres, pose que l'aléa de défaut couru par un créancier prêtant à long terme implique une prime supplétive pour contrebalancer son aversion naturelle au risque 8. Mais il advient que les opérateurs acceptent l’inverse, et ce mystère est entier ! C’est le cas actuellement, depuis juillet 2006 où la courbe des taux s’inversa, au mépris des théories qui nous enseignent que les variations de taux d'intérêt à court terme, décidées par les banquiers centraux, se transmettent aux maturités plus longues. Et chacun d'opiner : pour quelques-uns, le vieillissement de la population rendrait les fonds de pension structurellement acheteurs de titres d'obligations d'Etat, entraînant une hausse du prix des titres et donc une baisse de leurs rendements. D’autres y voient la fin de l’inflation, combattue avec sérieux et l’arme au pied par les grands argentiers, qui ne justifierait plus les primes de risque exigées pour les investissements de long terme 9. Au menu également, effets désinflationnistes de la globalisation, du commerce Internet … et sûrement vingt années de débat !

Depuis le milieu des années 1960, chaque récession américaine a été précédée d'une inversion de la courbe des taux. Celle de 2001 ne dérogea pas à la règle en dépit du changement de braquet d'une modernité aux accents mondialisés, censée répandre ses bienfaits compétitifs et curateurs en tout point des terres habitées. Ainsi, pour autant que nous penchions à entendre les mauvais messagers, en voici un de sinistre augure pour la croissance américaine. Et tout aussi bien, dans la foulée, un second, annonciateur de turbulences sur les marchés boursiers : car si l'euphorie actuelle n'a rien de comparable avec les épisodes spéculatifsLe bal des patineurs

Dans le Wall Street des années 1920, la spéculation à la hausse était si intense qu'on avait meilleur compte à emprunter pour acheter des actions. Ce calcul semblait si sûr que beaucoup de candidats, alléchés, firent mouvement vers ce nouvel eldorado financier : les achats, qui autoalimentaient la montée des cours permettaient de rembourser les crédits bancaires, et ainsi de suite. Nul n'envisageait que cette cavalerie infernale pût s'interrompre un jour. L'immobilier n'était pas à la traîne, la Floride flambait littéralement : tout roulait à merveille. L’argent bon marché est toujours propice à ce genre d’emballement communicatif (…)

 antérieurs - 1929, 1987 ou 2000, qui virent les marchés financiers prendre congé du réel, on notera cependant la hausse de 70% d'un Dow Jones corrigeant à l'excès depuis mi-2003, sans rapport avec une quelconque réalité économique. Bah, l'opinion collective prédomine 10 : les traders n'ont d'yeux que pour le Marché, non pour ce qui l'entoure, le réel, qui, tôt ou tard, finit toujours par se rappeler au bon souvenir de la multitude. Les taux mal gradués sont le signe patent d'un dérèglement, et la chevauchée des cours en est un autre, qui ignore superbement le précédent. Gageons que si quelques-unes des conditions initiales se ressemblent, alors quelques-unes au moins des conséquences se ressembleront. La question du boutefeu est secondaire.

Les vérités économiques sont indociles, et nous prennent souvent de court. Alan Greenspan lui-même, mâle alpha il y a peu de la planète financièreLes capitaux en jeu sont énormes ; dans l’univers de la finance globalisée, rien n'est qui ne se décline en milliards de dollars. Profits ou pertes, épargne longue ou spéculation court-termiste, grands investisseurs ou cow-boys de la Bourse, tout est outré, mirifique ou abyssal. Pas de respect possible ici qui ne s’exprime sans enflure des chiffres …, ne proclamait pas autre chose quand il évoquait l’exubérance irrationnelle et le conundrum des taux : les marchés boursiers vont à vau-l’eau, font ce qu’ils veulent, et nul qui est raisonnable ne peut prétendre durablement les arraisonner, président(s) de la Fed compris. 
 

  



(1) Discours d'Alan Greenspan  - « The Challenge of Central Banking in a Democratic Society »
(2) Titre éponyme de l'ouvrage best-seller de Robert Shiller
(3) Le DJIA clôtura à 3674,63 points le 23/11/1994 - Il pointait à 6528,41 points le 26/11/1996
(4) L'Humanité, le 07/12/1996
(5) Le DJIA clôtura à 11750,28 points le 14/01/2000, au plus haut avant l'éclatement de la bulle
(6) Federal Reserve Bank of New York – Historical changes of the Target Federal Funds

(7) Le 05/01/2007 - US Treasuries à 10 ans 4,6822% - US Treasuries à 2 ans 4,7954%
(8) Catherine Lubochinsky (1987) - « Les taux d’intérêt »

 

Page 36 - « A partir de la notion de préférence pour la liquidité, John Hicks introduit la nécessité d’une prime de liquidité. S’engageant à prêter à long terme, l’individu court un risque d’illiquidité. Or, les entreprises, caractérisées par leur besoin de financement permanent pour réaliser leurs investissements, demandent des prêts à long terme. Les taux à long terme doivent donc être plus élevés que ceux à court terme quelles que soient les prévisions de taux. Ceci implique qu’un taux terme à terme est supérieur à un taux court anticipé par le montant d’une prime de risque. Cette prime compense également le risque de moins value engendré par une hausse potentielle des taux  »

 

(9) L'Expansion, le 20/06/2005
(10) Pierre Balley (1987) - « Mythes et réalités »

 

« Peu importe la qualité du raisonnement s’il doit être démenti par la Bourse, c’est-à-dire par l’opinion qui y prédomine Pas plus qu’un homme politique, le gestionnaire ou l’analyste ne peut avoir raison contre l’opinion majoritaire de ses électeurs : c’est la Marché qui vote. C’est pourquoi il importe, au-delà de l’étude des entreprises, de prendre conscience des courants d’opinion qui peuvent agiter la Bourse »

 


 
 

Illustration : Alan Greenspan, président de la Réserve Fédérale américaine du 11/08/1987 au 31/01/2006

 
 
 
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3 janvier 2007 3 03 /01 /janvier /2007 16:21
 
 
C’est dit : le crû 2007 ne se distinguera pas des quatre dernières éditions, toutes entamées cheveux au vent et sabre au clair. En 2003, un vertigineux +4,28% ébouriffa le CAC 40, qui balaya d’un trait de plume les trois précédentes entrées en matière, calamiteuses, sur fond de krach technologique. Pour un peu, l’entame de 2004 nous paraîtrait mièvre, ordinaire, et son gain de 1,09%, juste glorieux ... Car voici que le cru 2007 démarre en trombe, nez au vent, élevant l'indice de 1,37%, à des niveaux que l’on n’avait plus vus depuis mai 2001 ! Tant mieux ! Gageons cependant que quelques-uns, pisse-froid et rabat-joie, qui n’aperçoivent aucun élément d’ordre sur les parquets, mettront du soin à demeurer loin des affaires. Car hors le millésime, rien n’a changé.
 
Le premier émoi passé, un étrange besoin de lucidité nous saisit, qui nous cite à rechercher à l'entour une causalité quelconque, une intention, une raison, un motif ... bref un « mobile » qui donnerait un sens à ces agapes. Las, où que nous regardions, nous ne voyons rien ... et n'est-ce la franco-française rumeur d'OPA de Pinault sur Suez, avec Gaz de France en arrière-plan - un pet de nonne s'il ne s'agissait de gaz (!) -, il n'y a rien qui fasse notre affaire et nous éclaire. L'euro est à la hausse, l'or aussi ; le DAX allemand gambade, le FTSE de la City est à son maximum. Partout nous ne voyons que chevauchées fantastiques : aussi bien coterait-on le vide cosmique entre Terre et Jupiter que les marchés l’apprécieraient tout de go ! Pour l’heure, les Bourses sont structurellement bullish, peuplées d'opérateurs unilatéralement acheteurs à qui peu chaut ce qui se joue en coulisse. Les analystes, économistes et autres faiseurs d'opinion donnent le « la » sur le thème de l'atterrissage en douceur de l'économie américaine : une explication parmi tant d’autres, qui présente surtout l’avantage d’être à l’unisson des marchés. Donc interchangeable : car ce sont les marchés qui font l'opinion et non l'inverse.
 
Quand l'euphorie gagne, que tant adhèrent au fait haussier, assurés que cela durera toujours, quand l'enrichissement paraît sans cause avérée et ne semble résulter que d'un effet d'aubaine, alors la prudence s'impose. La passion et la chaleur ont gâté les meilleures affaires. Certains, qui s’en remettent à « la vérité des marchés », lesquels ne feraient rien sans motif, comprendront mal quel intérêt pourrait avoir ces mêmes marchés à être à bout de souffle. Seuls quelques jusqu'au-boutistes, bercés par la douceur de dires invérifiables, peuvent penser que cet air du temps, ineffable, s'éternisera … Et de lever la garde devant tant de certitudes affichées, partagées par le plus grand nombre. Un chiffre, un seul et tout est dit : +1,37% de progression pour le CAC 40 ! Mais que s’est-il donc passé en ce mardi 02 janvier 2007 qui justifiât pareils flonflons et cotillons sur les places européennes ? Fêtait-on au Palais Brongniart le 14 juillet avant l’heure ? Célébrait-on déjà le 03 octobre outre-Rhin, la « Journée de l’Unité allemande » ? Un moment de gloire … en attendant la réouverture des Etats-Unis, qui gouvernent la planète finance et diront le reste.
 
C'est toujours une gageure d'écrire sur la Bourse. Car quoique l'on dise, on court le risque de se tromper. Dans cet univers de l'opinion, c'est-à-dire du changeant, du versatile, où les commentaires péremptoires pêchent le plus souvent par leurs excès, la raison nous conduit à la prudence. Au pays de l'argent roi et du capitalisme triomphant, rien n'a plus d'importance que la plus-value, à n'importe quel prix. Et ceci fausse tout le jugement : là où nous voyons Economie, critères techniques, marche des entreprises et des nations, il n'y a que quête incessante du gain, dans la plus pure tradition du lucre et de la spéculation. Parfois jusqu’à l’apnée, suspendu au-dessus du vide ... Les marchés financiers ne peuvent indéfiniment défier la loi de la gravité : les choses ne peuvent qu’elles devront rentrer dans l'ordre. Quand ? Un jour, une semaine, un mois, un année, davantage ? Nul ne sait ? Car, l'avenir nous est définitivement celé. Tôt ou tard, les faits adviennent ou n'adviennent pas : la seule question est de savoir si cela a de l'intérêt pour nous au moment où nous y aurions avantage. Impossible d’être plus précis. 
 
Bonne année à tous. 

 

 
 
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26 décembre 2006 2 26 /12 /décembre /2006 01:26



Francis-Baring-copie-2.gifMardi 17 janvier 1995. Kobé, assoupie, s’éveille doucement. Au sud de la ville, face à la baie d’Osaka, les premières lueurs du jour baigneront bientôt le port, Rokko Island, Port Island, et les nombreuses îles artificielles que l’homme a gagnées sur la mer. Soudain, à 5h46 locale, la terre se met à gronder. Surgissant de nulle part, un bruit sourd déchire la nuit, aussitôt accompagné de violentes secousses qui ébranlent la cité, semant la terreur, la désolation, la mort. Le séisme de Hanshin-Awaji a frappé, avec une infinie brutalité. Kobé est ravagée : 6.000 morts, des blessés en masse, 100 milliards de dollars de dégâts 1 ! On s'organise, et la vie continue, avec ceux qui restent. A Tokyo, les Marchés, peu préparés aux évènements rares        - La courbe en cloche -
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(…) Le 21 octobre 1929 commença la fin : le lundi qui suivit, l'indice Dow Jones, pris de vertige, perdit 13%, et le lendemain 12% encore dans une apocalypse crépusculaire préludant une longue dépression de l'économie américaine. On croyait avoir tout vu, on se trompait : le 19 octobre 1987, le Dow Jones fera mieux encore, c’est-à-dire pire, qui dévissera de 22,6% en une seule journée ! Un autre inouï statistique se produira à l’été 1998, en point d’orgue à la crise asiatique, quand la banqueroute russe balaiera les places aux limites des cas d'école. L'évènement rare, voilà le trublion ! Cygne noir ou merle blanc, l'oiseau des philosophes n'a pas sa place dans la volière de la finance (…)
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     - Boursonomics 13/08/2006 -

, accusent le coup : le Nikkei perd 11%. L’onde de choc boursière ira jusqu'à Singapour, camp de base d’un trader bientôt fameux, Nick Leeson, qui y opère pour le compte de la banque Barings. Puis jusqu'à Londres : le 26 février 1995, à peine plus d'un mois après l'effroyable cataclysme, l'une des plus anciennes maisons financières d'Angleterre est placée sous tutelle. Ultime humiliation : le 6 mars 1995, le néerlandais ING rachète la séculaire Barings pour une livre symbolique !

Flash-back. C’est à partir de 1762 que les Baring prennent leur envol, devenant vite l’un des tout premiers marchands du royaume. L’affaire croît, embellit, franchissant les océans, armant les vaisseaux de commerce, finançant des prêts, prenant des garanties … De proche en proche, le négoce devient banque. En 1777, naît la « Baring Brothers », qui n’aura de cesse de devenir la première banque d’Angleterre, apanage déjà à cette époque des Rothschild 2. Prospérant grâce aux affaires maritimes         - Du libre-échange  -
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(…) L’Angleterre eut toujours pour ses vaisseaux les yeux de Chimène. Son empire vaquait jusqu’aux Indes magnifiques au-delà des caps qu’on doublait au prix de périples, parfois héroïques, sous l'aile protectrice de la Royal Navy. La Couronne exigea vite que ce ballet naval fût réglé à son profit. Dès 1651, les Actes de Navigation réservèrent le fret à la marine locale par des taxes ou des interdits sur l'affrètement étranger. Les cotonnades indiennes restèrent à demeure quand les filatures du Lancashire en décousirent sur les nouveaux métiers à étoffes ; de 1774 à 1842, on n'exporta plus de biens d’équipement. Ce climat de protectionnisme marqué participa à l’essor économique britannique (…)
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     - Boursonomics 19/04/2009 -

, mais aussi, sur le terrain politique, la banque ne craint pas l’ambivalence, qui financera notamment tout à la fois les Américains en guerre contre les Français, et, le corps expéditionnaire de Napoléon contre ces mêmes Américains. A l’issue de ce conflit, en 1802, Baring Brothers organisera la vente de la Louisiane, versant à Bonaparte des fonds qui lui seront bien utiles pour mener ses propres guerres … notamment contre l'Angleterre ! Ces liens que les Baring sauront entretenir avec les puissants feront dire au Duc de Richelieu, principal ministre de Louis XVIII : « Il y a six grandes puissances aujourd'hui en Europe : l'Angleterre, la France, la Prusse, l'Autriche, la Russie et la Maison Baring 3 ». Fortunes et infortunes paveront ainsi l’Histoire de la banque. En 1984, la Baring Brothers, devenue la Barings, achète Henderson Crosthwaithe, un courtier britannique impliqué dans les Bourses asiatiques.

Nick Leeson n’a pas quant à lui le privilège de la naissance ; son extraction est basse, ses études sont ordinaires, il rate même son baccalauréat. Son premier emploi l’amène chez Coutts & Company, banquiers de la Reine, où il pointe des chèques, sans « qu’il n‘en vît jamais aucun qui fût signé de Charles Windsor 4 ». A l’été 1987, il entre chez Morgan Stanley UK pour y enregistrer les contrats à terme et les options. Il y apprend l'éclat des produits dérivés          - Marchés dérivés -
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(...) Un produit dérivé boursier est un contrat dont la valeur découle d'un autre produit, qualifié de sous-jacent. Son but est simple : il s’agit de réduire le risque en mettant en rapport différents intervenants sur les marchés associés. L’agriculteur qui ne veut pas supporter le risque d’une variation de prix peut vendre sa récolte à terme, à un prix fixé aujourd’hui, tout comme l’industriel peut acheter au prix d'aujourd'hui des matières dont il n'aura l'usage que plus tard, se protégeant ainsi contre toute fluctuation défavorable des cours. Et si ce système opère, c’est bien parce qu’il se trouve des contrepartistes qui ne dédaigneront pas d'endosser cet aléa de Marché : ce sont les spéculateurs (…)
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     - Boursonomics 19/08/2006 -

et se fait la main. Il comprend surtout que les feux de la rampe ne brillent pas pour les gratte-papier du back office 5. Les étoiles sont les traders, et ils opèrent dans les salles de marché ! Le 10 juillet 1989, Nick Leeson rejoint la Barings. Imagine-t-on ce jeune homme de 22 ans, au 8 Bishopsgate, en plein cœur de la City, en ces lieux écrasés de solennité, à l’atmosphère raréfiée, au silence feutré … et ces murs, couverts de toute la généalogie des maîtres de la place ? Ici, lord Northbrook, premier comte du nom, gouverneur des Indes et premier lord de l’Amirauté, là, lord Howick, gouverneur colonial du Kenya, lord Cromer, consul d’Egypte, tel autre, gouverneur de la Banque d’Angleterre, tous, parentèle comprise, à jamais figés dans des postures victoriennes. Qu’a-t-il éprouvé en pareille compagnie, lui qui peu après plombera cette galerie antique du haut de sa roture ? Au printemps 1990, Nick Leeson s’envole vers l’Extrême-Orient.

Hong-Kong, Djakarta, du back-office. Singapour enfin ! La Barings Futures a là ses quartiers, distraitement dirigée par un manager aux nombreuses casquettes directoriales qui se désintéresse des opérations sur les dérivés. Entre Londres et Singapour, le flou de l’organigramme est une aubaine pour qui veut prendre le pouvoir. Outrepassant vite le mandat de superviseur des règlements qui l’a conduit à Singapour, Nick Leeson peu à peu fédère, recrute, gère en même temps qu’il opère, contrôle les opérations qu’il a lui-même menées, à rebours de tous les canons de la profession. En 1992, il obtient sa licence de trader : de simple arbitragiste aux ordres, il travaille bientôt en compte propre. Il supervise tout, depuis le front office 6, les transactions à l'avant-scène, jusqu’au back office, l’arrière-cour comptable. Les résultats qu’il obtient sont incroyables, à tout le moins paraissent tels, qui feront dire à Peter Baring lui-même, dès 1993 : « Les bénéfices sont devenus spectaculaires après la restructuration : la Barings en a conclu qu’en fait il n’était pas très difficile de gagner beaucoup d’argent avec des titres 4 ». Mais le ver est dans le fruit : un compte dit d’erreurs, secret, numéroté 88888, qui reçoit les inévitables méprises de la criée commence peu à peu à forcir de mécomptes moins autorisés : fin février 1995, on y découvrira une dissimulation abyssale  - Détournements inaperçus -
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(...) Les Roaring Nineties ne furent pas sans rappeler l’hédonisme des années folles : le génie financier se mit à concocter de nouveaux plans, admirables, qui libèreraient toute la fantaisie des magiciens de l'argent. Le résultat fut calamiteux : Drexel Burnham Lambert, une banque très innovante de ce temps y laissa sa chemise, envoyé au tapis par son maître à penser, Michael Milken, l’inventeur des obligations pourries. Des traders voyous, comme Ivan Boesky, Dennis Levine, et d'autres encore, précédèrent le crépuscule de l’icône et celle des Bourses en 1987. Nick Leeson se fit remarquer en torpillant la Barings, coulée par la chute du Nikkei et l’ébranlement cataclysmique de Kobé en 1995 (…)
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     - Boursonomics 21/12/2008 -

 de quelque 827 millions de livres 7.

Pour surseoir, Leeson ratisse large : entre autres cautèles, il invente une créance fictive sur Citibank, puis une autre de 7,78 milliards de yens qu’aurait contractée un courtier 8 sur une transaction hors marché, payée par la Barings Futures en lieu et place de la BNP 4 ! Ses opérations au feu ne sont pas mieux auditées : le trou enfle. Il multiplie les risques, joue d’abord la stabilité du Nikkei sur des marchés à terme où l’appel de marge est quotidien. Londres comble mais s’inquiète. Le séisme de Kobé sonne l'hallali : le Nikkei perd 1000 points. Leeson joue la reprise et vend alors des options sur l’indice, une manœuvre dilatoire qui permet d’encaisser aussitôt une prime et de perfuser une liquidité temporaire. Le Marché ne suit pas, et la prime reçue n’est que de payer continûment l’appel de marge du lendemain. Désemparé, notre trader s’invite sur le marché OTC 9, où des gens bien élevés négocient hors bourse des transactions sans appel de marge. Une bouffée d’oxygène. Mais il est talonné : et le temps ne permettra pas que son pari d’une remontée du Nikkei soit gagnant, ou plus mortifère. Ce jeu où la perte potentielle est immense, égale en limite au notionnel, expédiera la Barings ad patres. La Banque d'Angleterre ne leva pas le petit doigt      - Les Etats, les banques -
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(…) A l'automne 2007, tandis que Northern Rock, huitième banque du Royaume-Uni, se mourait, Mervyn King, gouverneur de l'immémoriale Banque d’Angleterre, droit dans ses bottes, corna haut et fort qu’il ne volerait au secours de personne, à commencer par la belle de Regent Centre, estimant « qu’un apport de liquidité (…) encourage des prises de risque excessives et sème les graines de crises financières futures ». On ne suspecte pas l’orthodoxie de ceux qui font la doctrine ! Les naufrageurs de la séculaire Barings s’en souviennent encore ! Bah, une semaine après cette proclamation, l'Argentier du Royaume capitulait et pour finir, cassait sa tirelire sous la pression de la rue en colère (…)
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     - Boursonomics 24/12/2007 -

, afin qu'on ne pût croire qu'elle épongerait les pratiques rouées de quiconque, fût-il de son lignage. La reine Elizabeth opina : « We are not amused ».

En septembre 1995, la banque japonaise Daiwa étala une perte de 1,1 milliard de dollars et la fermeture de ses bureaux new-yorkais, suite aux mauvaises affaires de Toshihide Iguchi, l’un de ses traders sur place 10. En 2001, John Rusnak, fera perdre 691 millions de dollars à la banque AllFirst de Baltimore, filiale américaine de la major irlandaise Allied Irish Bank 11. Et tant d’autres histoires de traders éblouissants             - Rogue traders -
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(...) La finance n’est pas économe de dollars qui volètent par milliards, tourbillonnant ici, s’évanouissant là, qui ne bouleversent plus personne. La notion même de valeur se perd dans les algorithmes des machines électroniques, évanescente, jusqu’à l’anesthésie complète et la perte de tout sens réel. Dans ce concert, les banques, compagnies financières et autres professionnels de l’argent, sont aux premières loges. Las, il arrive que leurs soldats au feu, les traders, soient plus étreints par des positions spéculatives adverses que par la déontologie ou les stratégies d’entreprise(s) à long terme. Quand enfin on entend mugir le Minotaure, le trader, traître et relaps, est livré à la vindicte populaire (…)
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     - Boursonomics 27/01/2008 -

, fascinés par l’argent roi, mal contrôlés par leur hiérarchie, pris dans la spirale du recouvrement de pertes ne cessant de s’accroître et finalement maquillant les comptes. Le portrait du virtuose de la Barings est tout entier là.





 
(1) Le Monde Diplomatique, Août 1996 - « Et si le Japon faisait faillite »
(2) Les Echos, le 18/08/2005 - « Francis Baring » - Tristan Gaston-Breton
(3) Emmanuel de Waresquiel (2003) - « Talleyrand, le prince immobile »
(4) Nick Leeson (1999) - « Rogue trader »
(5) Suivi administratif et comptable des transactions conclues par les négociateurs ;
(6) Prise directe des négociateurs avec le Marché (par exemple anciennement la Corbeille) ;
(7) La Vie Financière, du 24 au 30 août 2007 - « La chute de la banque Barings »
(8) Le courtier en question est Spear, Leeds & Kellogg
(9) OTC : Over The Counter (littéralement Au-dessus du comptoir)
(10) Washington Times, le 27/09/1995 - « Toshihide Iguchi »
(11) The London Independent, le 18/01/2003 -  « Rogue currency trader Rusnak jailed …  »



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Published by Marc Aragon - dans Historiographie
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10 décembre 2006 7 10 /12 /décembre /2006 01:43



Dès 1951, George Katona (1901-1981), professeur à l’université d'Ann Harbor, Michigan, économiste contemporain de toute une lignée néoclassique qui renouvellerait les canons de la discipline, soutint que les processus économiques étaient des révélations du comportement humain 1. En plaçant ainsi l’espèce au cœur du problème, notamment sa substance molle, indocile et volage, il récusait par avance la transfiguration du vulgum pecus en un homo oeconomicus froid et calculateur, insensible aux stimuli du milieu, n'ayant d'autre intérêt que le sien. Cette économie, versée sur le comportemental, qui attendrait un demi-siècle avant que la banque de SuèdeSciences économiques : la controverse Nobel

Le choix des lauréats Nobel de l’année 2004, section Economie, fut la goutte qui fit déborder le vase : l’américain Edward Prescott et le norvégien Finn Kydland obtinrent le prix pour un article de 1977, dans lequel ils avaient savamment établi, mathématiques en bandoulière, que les Banques centrales doivent échapper à toute pression des élus. Un pur bijou néoclassique ! La haute finance endimanchée, jamais en reste de baliser son pré carré, salua aussi, Banque de Suède en tête (…)

 achevât d'honorer la mathématique de l'Ecole de Chicago pour couronner les siens 2, reconnaissait la suprématie du vivant sur la rationalité reptilienne. Le professeur Katona se mit en tête d'étalonner le moral des ménages. Son indice, toujours très attendu, tient encore le haut de l'affiche.

Partant du constat que le comportement des consommateurs était un des principaux moteurs de la croissance, il étudia la perception que les ménages ont de leur situation financière personnelle et de l’économie en général. De ces travaux naîtra l’Index of Consumer Sentiment (ICS) en 1975, développé et exploité par le Survey Research Center de l’université du Michigan. Cet indice est aujourd’hui repris par toutes les places de marché de la planète, en compagnie du Consumer Confidence Index (CCI) du Conference Board, légèrement plus ancien (1967), mais de la même eau. Ainsi, la confiance, cette vieille idée neuve, revint-elle au goût du jour, au grand dam des économètresPresque toujours fausses

(…) Six milliards d’individus jamais en repos s’agitent et grouillent ; ce charivari planétaire défait chaque jour les vérités apprêtées la veille. Et de cette fièvre tourbillonnante, imprévisible, surgit la marche du monde, inopinée et confuse : on aimerait bien sûr que celle-ci fût plus ordonnée, mieux disciplinée, surtout, qu’elle fût plus calculable ! Mille variables, mille équations, mille ordinateurs, arc-boutés vers un chiffre magique, un seul, qui embrasserait d’un seul regard le réel tout entier : le marquis de Laplace en rêvait ! Deux siècles après, L’INSEE confessait pourtant que « les progrès de la prévision n’étaient pas manifestes » (…)

, qui préféraient déjà les équations. L’Indice de Sentiment du Consommateur jauge donc le niveau d'optimisme, ou de pessimisme, des ménages, c’est-à-dire leur moral. Une estimation préliminaire est publiée le deuxième vendredi du mois, après le dépouillement d’environ 300 questionnaires, qui donne lieu à une première agitation des corbeilles ; le chiffre final, présenté le dernier vendredi du mois, relate l’opinion de 5.000 ménages sur la situation économique actuelle (ICC) et leurs anticipations (ICE). Comme on s'en doute, les supputations des Marchés vont bon train sur l'étiage final de l'indice. Son rituel de fabrication est immuable 3 : cinq questions, strictement phrasées, sont posées, précisément dans l’ordre suivant :

 
(1) - Nous sommes intéressés par la situation financière actuelle des personnes. Diriez-vous que vous (et la famille avec laquelle vous vivez) êtes dans une situation financière meilleure ou pire qu’il y a un an ?
 
(2) - Par rapport à l’avenir, croyez-vous que dans un an, vous (et la famille avec laquelle vous vivez) serez dans une situation financière meilleure, pire ou similaire à l'actuelle ?  
 
(3) - Pour en revenir aux conditions économiques du pays dans l’ensemble, croyez-vous que pendant les douze prochains mois nous connaîtrons financièrement une période bonne, mauvaise ou autre chose ?
 
(4) - Par rapport à l’avenir, diriez-vous qu’il est probable que nous ayons pendant les 5 prochaines années une bonne période ou un chômage généralisé, une crise ou autre chose ?
 
(5) - En ce qui concerne les produits que les gens achètent pour leur foyer - comme les meubles, un réfrigérateur, une télévision et des objets de ce type -, en termes généraux, croyez-vous que c’est maintenant un bon ou un mauvais moment pour que les gens fassent de grandes dépenses pour la maison ?
 
Les questions (1) et (5) étalonnent le sentiment sur la conjoncture actuelle (ICC) tandis que les questions (2), (3) et (4) concourent à identifier les attentes des ménages (ICE). L’arithmétique fait ensuite son office, au prix d’un calcul assez simple, d’où émerge finalement le sentiment des ménages américains : ainsi, un seul chiffre dépasse, ineffable, qui embrasse toutes choses ensemble et nous dit l’air du temps. Les Marchés boursiers, impulsifs, prompts à s’enflammer, s’emparent alors de l’affaire et nous livrent à leur tour leur sentiment sur le sentiment, selon l'attente que les experts auront consensualisée : nul ne sait réellement présumer de l’orientation que les opérateurs donneront aux indices, ni davantage si le Michigan retiendra seulement leur attention. Bah, dans un scénario connu d'avance, les analystes justifieront après coup l'embardée passagère des cotations, avec cet art consommé d'établir la causalité en escamotant l'indéterminant, qui fera bien l'affaire une autre fois. Mais bien vite, la fièvre retombera : le tourbillon statistique procréera un nouveau chiffre, qui chassera le précédent, et tout sera oublié : les Bourses ne sont pas à s’attendrir, encore moins à épouser les réalités du momentCes Marchés financiers qui marchent seuls

Le choc pétrolier de 1973 mit fin à l'embellie des Trente Glorieuses. Durant cette période (1945/1975), la croissance française fut unique, exceptionnelle et persévérante, de l'ordre de 4,5% par an. La logique eût voulu que la Bourse escortât cette poussée de prospérité sur des marchés financiers à l'unisson. Hélas, rien de tel : entre 1962 et 1978, durant la seconde moitié de cet âge d'or, la Bourse de Paris connut seize années de crise, qui virent l'indice de l'époque baisser de 75% en francs constants; dans le même temps, le PIB doublait en volume. La cadence de l'économie n'est pas celle des Marchés (…)

 ! Ainsi, le moral des consommateurs américains ne réalise-t-il pas lui non plus cet espoir tant désiré de Marchés financiers avançant à l'unisson de l'économie réelle, sinon la précédant ! Hélas ...

Loin des marchés financiers, tourbillonnant, pavés d'infidélités au réel, le graphique 4 ci-contre montre le rapport entre le sentiment des ménages et les périodes de récession américaine, figurées en gris. On en aurait presque escompté que 2005 devînt récessive ! Corrélation, dépendance, précurseurs : rien n'est jamais simple en économie car tous les processus inter-opèrent, à ne plus savoir lequel pilote l'autre sans être piloté par lui. Il y a beau temps que les Bourses ont fait leur deuil de cette problématique-là : la conduite y est à courte vuePersona non grata

Les violentes variations des prix boursiers heurtent l'entendement : des entreprises sont portées au pinacle, clouées au pilori, parfois sans justification, au fil d'errances décousues qui défient le bon sens. L’épisode spéculatif est le témoin de ces liesses, le krach, son point d’orgue : les cours prennent alors congé du réel avec une constance admirable. Nous comprenons mal cette distance entre les Bourses, où l’opinion domine, et la réalité du terrain, plus lente. Rendons-nous à l’évidence : telle l’épée de Charlemagne, lourde, mal affûtée, la Bourse est un rude baromètre, qui jauge la marche du monde comme le roi conquit l’Europe : à grandes enjambées (…)

. Aussi, que l'ICS, ou tout autre signe jeté en pâture, soit bon ou mauvais, ne vaut pas mieux que l'opinion qu'en auront quelques analystes qui diront « l'attente du Marché ». L'Ohio, la Floride publient également leurs indices de confiance : mais les marchés n'ont d'yeux que pour le Michigan.

Finissons avec George Katona, l'un des pères fondateurs de la psychologie du comportement économique, qui proposa aussi, dans les années 1960, l'expression restée fameuse de « société de consommation de masse ». L'eau a depuis beaucoup coulé sous le Huron River Bridge d'Ann Harbor : autoroutes numériquesAux confins de l’information

(…) Les marchés sont surinformés. Le temps est oublié où Munehisa Homma, trader nippon à l'origine de la technique des Chandeliers japonais, balisait, certains jours à certaines heures, une route de l'information de Sakata à Osaka, faisant agiter des drapeaux à des gens juchés sur les toits pour propager un signal. Aujourd’hui, les temps sont au numérique, au planétaire, de jour comme de nuit, partout en même temps. Dans ce continuum, les données voyagent à la vitesse de la lumière : les écrans plats à cristaux liquides croulent sous les chiffres et les graphiques, et les cotations des valeurs du NASDAQ défilent sur les néons de Times Square (…)

, commerce en ligne, mondialisation généralisée  ... Le consommateur n'a pas fini d'être ausculté. Ni les Marchés d'exulter !





 

(1) George Katona (1951) - « Analyse psychologique du comportement économique »
(2) Notamment Daniel Kahneman et Vernon Smith en 2002

(3) CIS – Centre d’Investigations Sociologiques –
Baromètres d’opinion
(4) Federal Reserve Bank de Saint-Louis


 

 

Illustration : Vue d'artiste sur le Confidence Index extraite du site Gerry Riskin

 
 
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