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  • : Marche aléatoire autour des Marchés financiers et de la sphère économique. Peinture décalée d'un monde empli de certitudes qui oublie trop souvent ses leçons d'Histoire
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21 février 2010 7 21 /02 /février /2010 16:58

Pirates-des-Caraibes-copie-8.jpgÎles CaïmansMagie financière aux Caïmans

(…) Rien ne fixe mieux les hedge funds que l'exotisme pénétrant de leurs domiciliations : 80% d'entre eux sont enregistrés dans les îles Caïmans, un caillou caribéen de 262 km2, sous tutelle britannique, à la législation libérale, où nichent quelque 30.000 établissements dont 544 banques et 350 sociétés d’assurance ; 45 à 65% des fonds éliraient la charmante opacité de cet éden fiscal ! Point de laminoirs ou de hauts-fourneaux sur l'île, ni davantage d'angélisme : le credo des hedge funds, électrons libres de la finance offshore, est celui de la quête absolue du gain. Alors la magie financière entre en jeu, qui excelle à trancher une dette en cubes ou en rondelles (…)

, Montserrat, Barbade, Antigua, Saint-Kitts-et-Nevis, Grenadines, Bermudes, d’autres encore qu’on lasserait à toutes citer, voici ces terres sous le vent, ceinturées d’écueils et de bas-fonds, secouées par les trombes et les ouragans, jadis infestées par les boucaniers, les écumeurs, qui y recelaient tout ce qu’ils surprenaient du bien d’autrui. Plus au nord, voici aussi les îlettes anglo-normandes, frêles, enveloppées par les courants et les brouillards, Jersey, Guernesey, Man, dont quelques pirates repentis, devenus baillis, se piquèrent de narguer ouvertement les régnants d’Angleterre
1. Et encore Gibraltar, Hong-Kong ou Macao, Malte ou Chypre … Hé quoi ! l’ex-empire britannique ne manque pas de rejetons dont le sang ne saurait mentir, dans la longue liste des eldorados fiscaux, accoutumés comme la mère-patrie à ne se contraindre pour rien, allaités au sein de la hourra-déréglementation, et si peu qui puisse les retenir ! Ces confettis de la grande flibuste éclairée, non coopératifs, archétypes d’un libéralisme sans état d'âme, prospèrent et embellissent dans les eaux troubles de la finance internationale.

 

Le concours de beautéLe cyber-concours de beauté

(…) Automates boursiers, robots de la finance, voici ces nouveaux Terminators aux nerfs d’acier et aux poches pleines, vifs comme l’éclair dans l'initiative, jouant des frémissements, des déséquilibres fugaces, grattant jusqu’au dernier centime pour n’en faire rien que le posséder c’est-à-dire le soustraire. Le concours de beauté de Keynes, qui déchiffrait l'âme des traders, faisait encore appel à la substance molle de l’humain. Il n’avait rien de cybernétique, et sûrement pas cet œil de colin froid des robots de la haute fréquence. Ainsi les jurés d’aujourd’hui pourraient-ils finir par voter tous à l’identique, tel le joueur de flûte d’Hamelin, menant son troupeau vers le précipice (…)

 vint d’abord d’Amérique. Dans les années 1880, le New Jersey, qui peinait avec son budget, prit les entreprises à l’appeau fiscal au détriment de ses voisins du Massachusetts et de l’Etat de New York, qui trustaient alors les sièges sociaux. Le plafonnement des impôts fit son effet et des émules, comme le Delaware, où est toujours immatriculée une moitié des firmes américaines cotées à Wall Street. Les capitaux prirent cette tangente, puis tout à fait la fuite un siècle plus tard quand l’offshore se développa : le General Accounting Office rapporta qu’entre 1998 et 2008, près des deux tiers des sociétés opérant aux Etats-Unis ne payaient aucun impôt
2 ! Le Royaume-Uni ajouta sa pierre dans les années 1920 : travaillé par le mode de taxation d’entreprises agissant dans tous les recoins de l’Empire, le droit britannique assigna l’imposition au lieu où les décisions étaient prises, non en celui où les affaires étaient menées. La résidence fictive était née ; elle continue de plaire : en 2007, un tiers des 700 premières entreprises anglaises ne paya pas un penny d’impôt, et les deux tiers restants moins de dix millions de livres 3 ! Enfin, la Suisse paracheva en 1934 les fondations de l’édifice : talonnée par la France d’Edouard Herriot chassant déjà les déficits, la Confédération fit de la violation du secret bancaire un délit. Vingt-cinq années plus tard, la grande prestidigitation commença.

La crise du fordisme des années 1960 changea l'air du temps. L’évaporation capitale prit aussitôt la mer, dans le sillage des corsaires d’antan, vers ces îlots au statut juridique incertain, petitement cadastrés, quoique le sol n’y manquât jamais pour accueillir tant de sociétés. Ainsi Ugland House, un immeuble de bureau de cinq étages à George Town, capitale des Caïmans, est-il un de ces hauts lieux du miracle immobilier : selon le Tax Justice Network
4, ce bâtiment, immortalisé par le candidat Obama durant sa marche présidentielle 5, y logeait mi-2008 quelque 18.857 firmes ! Mieux, en 2004, 619.916 sociétés nichaient aux îles Vierges britanniques, un chapelet d’îlettes de 153 kilomètres carrés ! Tout ce qui touche aux paradis fiscaux est de cette farine, qui ne connaît des chiffres que leur outrance : 11.500 milliards de dollars escamotés des circuits légaux, patrimoines privés et flux mafieux compris, en tout point de l’écliptique, selon les estimations les plus communes ! Et la note monte tous les jours ! Las, ce n’est pas assez pour les enturbannés libéraux, apôtres de la régulation du capital par le capital et de son allocation optimale par tous les temps, dirait-on sous toutes les latitudes. « On ne peut en effet ignorer la valeur ajoutée par les centres offshore en termes d’innovation et de flexibilité juridique 6 ». De Michel Prada, ex-patron de l’AMF, qui, peu après la crise du crédit, exhorta à la transparenceLa transparence : et après ?

Voici revenu le temps de l’éthique, celui de la transparence et de la vérité qui prédisposent la noblesse de nos idées. Quelques préceptes moraux de cette nature, que l’on avait mis sous le tapis pendant ces années d’aisance boursière, refont surface à l’heure des mécomptes. La catastrophe financière, doublée d’une apoplexie bancaire, triplée d’une crise économique, réveille subitement en nos consciences cet obsédant désir de moralisation des affaires, et nous percevons ce dessein comme un viatique obligé à la sortie de crise. Las, ce temps sera petitement compté, et les seuls commandements de la vertu ne sauveront pas le système (…)

.

 

Dans ce concert, l’hexagone n’est pas en reste : une enquête parue en 2009 révéla que la fine fleur tricolore, principalement les majors du CAC, comptait près de 1.470 filiales dans des paradis fiscaux, des Bermudes à la Suisse en passant par Malte, Panama et... le Royaume-Uni, soit 16% de leurs implantations à l’étranger 7. Au classement de l’excellence, le secteur bancaire s’arroge les meilleures places, et l'aristocratique BNP Paribas 8, la première, avec 189 antennes offshore, hors les 300 fililales de FortisSchuss bancaire

Selon le Centre for Research on Multinational Corporations, Fortis ne détiendrait pas moins de trois cents filiales offshore. Certaines sont connotées : Fortis Investment Management (Iles Caïmans) Fortis Intertrust (Îles Vierges GB) Fortis Foreign Fund Service (Suisse) Fortis Private Wealth Management (Antilles NL) Fortis Commercial Finance (Luxembourg) … Rien ne laisse généralement deviner le fil qui relie ces établissements à leur maison-mère : ainsi de JEB Ltd au Libéria, de Comanche Ltd aux Bahamas, de Jasmette Valley Inc au Liechtenstein, de Swilken Holdings au Panama, etc. La liste court sur dix pages (…)

 ! Le luxe à la française place LVMH sur le podium avec cent quarante pied-à-terre ; hélas, le pétrolier Total échappe aux statistiques … Les justifications ne manquent pas, qui ne trompent personne. Outre les avantages fiscaux directs, l’optimisation passe par la manipulation des prix auxquels s’échangent les biens et services entre les différentes entreprises d’un même groupe, faisant supporter les coûts élevés dans les zones à forte imposition afin d’y réduire les profits, et inversement, jusqu’à l’absurde, tels ces seaux d’eau tchèques exportés vers les Etats-Unis au prix de 972,98 dollars l’unité, ou ces lance-missiles américains à destination d’Israël à 52,03 dollars l’unité
6 ! Nul ne s’étonnera dès lors que six places offshores figurent parmi les dix plus gros investisseurs en Chine 9 ! Ni que les Etats-Unis aient à ce petit jeu abandonné 53,1 milliards de dollars de recettes fiscales en 2001 !

 

L’essoufflement des Trente Glorieuses renouvela le capitalisme, fuyant partout l’Etat-Providence et les aléas salariaux. Compétition fiscale, domiciliation fictive et secret à tous les étages, cette trinité émancipatrice du business offshore, aux origines plus ou moins fortuites, s’imposa, éperonnée par les théoriciens qui juraient à la supériorité du libéralisme, mathématiques à l'appuiLes dieux d’Epicure

(…) N’étaient-ce les dramatiques intermèdes des conflits mondiaux, l’époque moderne déclinerait une noire fascination pour le carnage financier. Qu’on en juge à l'aune des vingt dernières années : 1987, krach des marchés d’actions ; 1990, krach des junk bonds, crise des caisses d’épargne américaines et chute du Nikkei ; 1994, krach obligataire aux Etats-Unis ; 1995, banqueroute de la Barings ; 1997, premier volet de la crise financière internationale (Thaïlande, Corée, Hongkong) ; 1998, deuxième volet (Russie, Brésil) et faillite du hedge fund LTCM ; 2001-2003, apoplexie de l'e-Economie ! Pauvre Epicure, nos Marchés ne sont pas à l’effigie de vos dieux apaisés (…)

. Incapables de lutter, quelques Etats firent de l’onshore en réduisant notamment les impôts des sociétés. La manne fiscale s’évapora néanmoins, à gros bouillons, sans que les promesses de félicité prochaine advinssent, laissant aux nations le fardeau du bien social sans contrepartie, et l’endettement qui va avec. Ainsi l’effet des paradis fiscaux dépasse-t-il l’objectif académique de modération des prélèvements obligatoires : en asphyxiant les Etats, qu’on tancera d’impéritie, c’est bien leur souveraineté qu’on affaiblit, sinon qu’on discute. Mais l’air du temps change, et quelques ruineux desseins ont du plomb dans l’aile. Les cendres fumaient encore de la récente gabegie financière que le G20 finit par s’emparer de la question offshore, à Londres d’abord, puis à Pittsburgh, faisant monter la tension d’un cran. Certains peinent cependant à comprendre, ou jouent leur survie, comme Monaco, qui se hâta de signer douze accords de coopération pour déserter la liste noire, mais donc neuf le furent avec d’autres paradis fiscaux
3-1 !

 

Le prince Charles III de Monaco autorisa les jeux quand le roi Louis-Philippe les proscrivit, et ce casino irrigua tant le Rocher qu’il dispensa dès 1869 ses sujets de tout impôt sur le revenu. En 1963, Charles de Gaulle, qui dut trouver que l’intendance suivait mal, décréta le blocus fiscal de l’Etat-confetti, avec gardes aux frontières et surveillance soutenue : la Principauté plia. Quelques combats peuvent être gagnés, pourvu qu’on les mène.

 

 


 

(1) Le Monde Diplomatique, décembre 2008 - « Flibustiers des Caraïbes, pirates offshore »

 

« (…) Le capitaine Henry Morgan, un fameux pirate du XVIIe siècle, a été nommé gouverneur royal de la Jamaïque au moment où son oncle, Thomas, gouvernait l’île de Jersey. Tous les deux ne cessaient de saboter les efforts engagés par Londres pour collecter les impôts et lutter contre les trafics. C’est exactement ce que font les dirigeants actuels de Jersey (…) Lorsqu’en 1770 le trafiquant William Le Marchant fut nommé bailli de Guernesey par Sa Très Gracieuse Majesté, cela n’empêcha pas la cour de l’Echiquier de le condamner pour contrebande (…) Mais, en dépit de sa condamnation, Le Marchant est resté en poste pendant trente ans. Et c’est son fils qui lui a succédé. De nos jours aussi, à Jersey, le pouvoir politique appartient à des dynasties … »

 

(2) Eric Laurent (2009) - « La face cachée des banques »
(3) Xavier Harel (2010) - « La grande évasion – Le vrai scandale des paradis fiscaux »

 
Page 20 - « Début décembre 2009, le nombre d’accords signés dépassait les 180, si bien que la liste grise ne comptait plus que 24 pays. Mais les chiffres sont parfois trompeurs. En effet, il suffit que les paradis fiscaux signent des accords entre eux pour se racheter une vertu. Une brèche dans laquelle Monaco, par exemple, s’est empressé de s’engouffrer, puisque sur les douze accords signés par la principauté, neuf l’ont été avec des paradis fiscaux : Andorre, l’Autriche, les Bahamas, le Liechstenstein, le Luxembourg, le Qatar, Samoa, Saint-Marin et Saint-Kitts … »

 

(4) Tax Justice Network est une ONG internationale indépendante très active sur le secteur de la fiscalité

(5) L’Agefi, le 16/07/2009 - « Des vents contraires soufflent sur la réforme fiscale américaine »

 

« Sur South Church Street, à George Town, la capitale des îles Caïmans, rien ne distingue vraiment Ugland House. C’est un immeuble de bureaux blanc au toit vert, entouré de palmiers, face à un océan turquoise. C’est aussi l’une des cibles privilégiées de Barack Obama quand il s’agit d’expliquer ses intentions vis-à-vis des places offshore. Car Ugland House abrite aujourd’hui le siège de plus de 18.000 entreprises (…) ‘ C’est soit le plus grand immeuble au monde, soit la plus grande arnaque fiscale de la planète (…) Je pense que les Américains connaissent la réponse (…) C’est le genre d’arnaques auxquelles il faut mettre fin ’ … »

 

(6) Christian Chavagneux, Ronen Palan (2009) - « Les paradis fiscaux »
(7) Alternatives Economiques, le 11/03/2009 - « La présence des entreprises du CAC 40 dans les paradis fiscaux »

 

Nombre de filiales offshore, par ordre décroissant, et pourcentage du nombre total de sociétés dans le groupe – BNP Paribas (189/23%), LVMH (140/24%), Schneider (131/22%), Crédit Agricole (115/19%), PPR (97/17%), Banque Populaire (90/9%), France Télécom (63/24%), Société Générale (57/17%), Lagardère (55/11%), Danone (47/23%), EADS (46/19%) Peugeot (39/11%), Carrefour (32/6%), Pernod (32/24%), Cap Gemini (31/24%), Unibail (31/20%), Axa (28/22%), Michelin (27/18%), Air liquide (22/8%), Essilor (22/10%), L'Oréal (22/9%), Bouygues (18/18%), Sanofi Aventis (18/14%), Renault (16/11%), Dexia (15/33%), Accor (11/11%), Lafarge (11/12%), Saint-Gobain (11/14%), GDF Suez (9/13%), EDF (8/12%), Veolia (8/7%), Alstom (6/15%), Alcatel-Lucent (5/14%), Vallourec (5/8%), Suez Environnement (4/10%), Vivendi (4/11%), Auchan (3/5%), Arcelor Mittal (1/13%), Banque postale (1/6%)


Pour Air France-KLM, STMicroelectronics, Total et Vinci, pour lesquelles les informations ne sont pas disponibles


(8) Le Figaro, le 28/09/2009 - « BNP ferme ses filiales dans les paradis fiscaux »

 

« (…) Invité d'Europe 1 ce lundi matin, Baudouin Prot, directeur général de la BNP Paribas a déclaré que la banque allait fermer ses filiales dans les paradis fiscaux qui resteront sur la liste grise. ‘ Nous avons décidé de fermer nos filiales dans les paradis fiscaux (...) qui figurent sur la liste grise de l'OCDE. Concrètement cela devrait représenter une demi-douzaine de sociétés ’. Et de préciser que BNP Paribas va ainsi quitter le Panama et les Bahamas … »

 

(9) Le Monde, le 09/07/2008 - « Les investissements en Chine illustrent l’ampleur des flux transitant par les paradis fiscaux »


Les dix premier investisseurs en Chine en 2007, en milliards de dollars : Hong-Kong (27,7), Iles Vierges Britanniques (16,6), Corée du Sud (3,7), Japon (3,6), Singapour (3,2), Etats-Unis (2,6), Iles Caïmans (2,6), Samoa (2,2), Taïwan (1,8), Ile Maurice (1,3)

 


 

Illustration : Image extraite du site LeJournalDuNet

 

 

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Published by Marc Aragon - dans Le sérail
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14 février 2010 7 14 /02 /février /2010 22:03



NotateursDeux mois avant sa chute, le géant transalpin du lait Parmalat arborait encore le fameux triple A, ce sésame de solvabilité qui lui avait permis de crocheter sept milliards d’euros sur les Marchés au cours de la décennie passée. Rien ne manquait à la panoplie du titan qui eût assombri les reflets de son excellence financière, ni la kyrielle de sociétés offshore       - Pirates des Caraïbes -
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(…) Caïmans, Montserrat, Antigua, Saint-Kitts, Grenadines, Bermudes, d’autres encore qu’on lasserait à toutes citer, voici ces terres sous le vent, entourées d’écueils et de bas-fonds, secouées par les trombes et les ouragans, jadis infestées par les flibustiers qui y recelaient ce qu’ils surprenaient du bien d’autrui. Plus au nord, Jersey, Guernesey, Man, ailleurs Malte, Gibraltar, Chypre, Macao ... L’ex-empire britannique ne manque pas de rejetons dont le sang ne saurait mentir, dans la liste des eldorados fiscaux, accoutumés comme la mère-patrie à ne se contraindre pour rien, convertis à la hourra-déréglementation : de telles poches non coopératives sévissent et prospèrent à grande échelle (…)
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     - Boursonomics 21/02/2010 -

 vouées à brouiller les pistes, ni la comptabilité creativo-artistique, travaillée à la pince-monseigneur, pour soulager les bilans. A l’image d’un Arthur Andersen expertisant les comptes d'Enron, les cabinets Grant Thornton, de 1990 à 1999, puis Deloitte-Touche
1, certifièrent ceux de la mamma parmesane sans broncher ; quelques banques d’affaires de premier plan, comme Bank of America ou Deutsche Bank, furent de ce savant jeu de fumée, mais aussi Citigroup, qui se fit remarquer en portant sur les fonts baptismaux une société-écran à l'intitulé de circonstance : Buconero, « trou noir » dans la langue de Dante 2 ! Le 22 janvier 2004, le défunt à peine froid, les carabiniers milanais firent irruption dans les bureaux de Standard & Poor’s, l’agence de notation qui avait tant auréolé Parmalat, pour savoir comment tout cela était possible.

Dans le lacis d’intérêts croisés où chacun s’oblige, et parfois regarde ailleurs, les agences de notation veillent et comptent les points. Elles sont du sérail depuis la seconde moitié du XIXème siècle, quand l’Amérique entreprit sa conquête de l’ouest à toute vapeur, semant au passage banquiers et commanditaires qui suaient à suivre ce train d’enfer : en mal de capitaux, les sociétés ferroviaires se tournèrent vers le marché obligataire pour alimenter la machine. La floraison d’emprunts qui suivit fit vite émerger le besoin de mieux distinguer le bon grain de l’ivraie. En 1868, Henry Poor publia les premières statistiques financières indépendantes ; en 1908, John Moody osa les premières notations de crédit
3 ; en 1913, John Fitch s'y mit. Ainsi naquirent peu ou prou Standard & Poor’s, Moody’s et Fitch Ratings, trois des agences de notation oligopolistiques 4 parmi la centaine opérant dans le secteur. Leur objet est resté inchangé : jauger les émetteurs, estampiller les titres, et proposer des perspectives sur l’évolution possible de ces cotations à moyen terme. Le reste n’est que poésie : car, outre les notations d’autorité, commises sur la base d’informations publiques, la notation est généralement sollicitée par l'émetteur et payée par lui. Ainsi ce meilleur des mondes, impartial et droit dans ses bottes, n’échappe-t-il pas à l’ordinaire du conflit d'intérêts        - Assureurs monoline -
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(...) Quelques assureurs d’un genre nouveau, à la réputation financière sûre, virent le parti qu’il y avait à garantir les emprunts du domaine public en y associant l'appellation contrôlée de leur propre signature. Ces institutions bénéficiaient toutes d’une excellente réputation, et de la notation « AAA », ce sésame sur le marché des capitaux dont on vit mieux l'obligeance lors du désastre de la titrisation. En contremarquant les crédits des collectivités, celles-ci pouvaient émettre des obligations moins coûteuses, mieux garanties, et drainer plus de fonds. Améliorant et cautionnant de fait les emprunts publics, ces assureurs d'une espèce mal connue furent alors qualifiés de « réhausseurs de crédit » (…)
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     - Boursonomics 25/06/2008 -

 5-1, sous l’œil vitreux des régulateurs !

La spéculation qui précéda l'e-krach montra tout ce que les Marchés comptaient d’aveugles. Anesthésiée par les milliards qui tourbillonnaient, la loge financière prit congé du réel : analystes financiers, auditeurs, experts et autres mouches du coche attestaient du boom, et nul ne douta plus du renouveau des âges. Les agences de notation ne déparèrent pas dans ce tableau idyllique, distribuant à l’envi leurs incitations à l’achat : entre 1997 et 2000, plus de 90% des notes attribuées étaient positives
6, au mépris de l’endettement considérable auquel s’exposaient les démiurges de la Nouvelle Economie : 29,3 milliards de dollars pour Worldcom, le plus gros failli de l’Histoire, 12,4 milliards pour Global Crossing … Enron, en pleine surtension     - Take the money Enron -
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(…) « Nous jugeons que la période actuelle offre une opportunité très rare d'acheter les actions d'une société qui demeure extrêmement bien positionnée pour croître à un rythme substantiel. Nous sommes sûrs que les on-dit négatifs autour de l'a compagnie sont faux, non fondés sur des éléments concrets (...) Nous estimons que les cours actuels intègrent les pires craintes des investisseurs ». Cette apologie titrée « Still the best of the best », rendue publique le 9 octobre 2001, fut l'édifiante contribution de la banque Goldman Sachs à la gloire de la société Enron, deux mois avant sa chute. Arthur Andersen, qui expertisait les comptes, n'avait rien trouvé à y redire (…)
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     - Boursonomics 17/08/2006 -

, plus (mal)faisan(t) que dot.com mais de ce temps, ne vit Moody’s dégrader sa dette long terme que le 29 octobre 2001 ; et ce n’est que le 28 novembre, soit moins d’une semaine avant son trépas, que l’agence Standard & Poor’s réduisit enfin la cote de crédit de l’électricien à de la pacotille, suivie le lendemain par ses consœurs. Pareille cécité, si fraternellement partagée, ne pouvait qu’elle ne débouchât tôt ou tard sur un commencement de flair pour les affaires générales. A l’été 2002, alors que les indices boursiers avaient déjà perdu 40%, les agences de notation, qui n’auraient su davantage faire fi sans déchoir, rallièrent la commune opinion, celle du désastre.

Aux appels à l’éthique et à la transparence  - La transparence, et après ? -
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(…) Voici enfin revenu le temps de l’éthique, celui de la transparence et de la vérité qui prédisposent à la noblesse de nos actions. Quelques préceptes moraux de cette nature, que l’on avait éclipsés sous le tapis pendant ces années de désinvolture boursière, réapparaissent à l’heure des mécomptes. La catastrophe financière, doublée d’une apoplexie bancaire, triplée d’une congestion économique, réveille subitement en nos consciences cet obsédant désir de moralisation des affaires et nous percevons ce besoin tel un viatique obligé à la sortie de crise. Hélas, ce temps sera petitement compté, et les commandements de la vertu ne suffiront sûrement pas à équilibrer seuls le fléau d'un tel système (…)
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     - Boursonomics 07/12/2008 -

, coutumiers des lendemains de crise, succéda le Credit Rating Agency Reform Act, en 2006, qui délégua la régulation des agences de notation locales à la SEC, le gendarme de la bourse américaine. La myopie de l’institution vis-à-vis des précédents carnages financiers n’augurait cependant rien qui rassurât tout à fait. Bientôt, telle la baronne de Nucingen forcée de mener grand train car elle avait beaucoup de dettes, les ménages américains se répandirent dans le crédit, fouettés par la bulle immobilière qui permettait qu’on réempruntât sur le surplus de valeur des logements
7. La titrisation battit son plein, jusqu'à contaminer les couches les moins solvables de la population. Le génie financier fit le reste : les agences de notation compatirent, qui donnèrent à l'envi du triple A à des dérivés de crédit qu’elles aidaient en outre à structurer  5-2 ! Près de 55% de ces produits obtinrent la cotation maximale contre seulement 2,5% à la dette d’entreprise ! Et plus de trois dérivés sur quatre furent logés dans le segment le mieux noté 8. La fleur des pois était éclose, et chacun sut en extraire tout le miel : Moody’s y réalisa 44% de son chiffre d’affaires en 2006, et jusqu’à 53% au premier trimestre 2007 9. Nul ne s’interrogea davantage sur cette quintessence absconse : accréditée à grande échelle par les notateurs, la titrisation assermentée flamba, jusqu’à l’ippon.

 

Voici enfin la notation des Etats, qui n’est pas d’une meilleure eau. Le choc contemporain le plus éloquent sur la solvabilité souveraine, celui du trauma monétaire de la fin du siècle dernier, montra assez les limites des examinateurs : à l’exception de la Thaïlande, aucune des nations impliquées dans la crise asiatique ne fut dégradée avant le collapsus. La crise mexicaine intervint fin 1994 mais le Mexique ne fut pas disgracié avant le 10 février 1995 par Standard and Poor’s, et Moody’s ne changea pas son appréciation 10 ! Bah, notation des entreprises, des emprunts ou des nations, c’est égal : hors les arrangements comparses qui sont de toutes les époques, la mitraille déjoue toujours les approches théoriques qui prévalent en temps de paix. Ainsi le réel navre-t-il les modèles d’évaluation mathématiques, généralement browniens, pensés dans un univers lisse, sans à-coups ni à-pics, celui de l’aléatoire apprivoisé ou du hasard bénin 11, qui nobélisèrent tant de fétichistes de la courbe en cloche        - La courbe en cloche -
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(…) Au début du XXe siècle, Louis Bachelier, un jeune mathématicien français qui étudiait les variations de prix des bons du Trésor, nota que celles-ci se dispersaient avec régularité autour d’une occurrence centrale. L’histogramme qu’il traça prit la forme de la fameuse courbe de Gauss-Laplace, dont le contour est celui d’une cloche renversée. Il postula que les cours baissaient ou montaient à égale probabilité, tels un dé qui roule. Blaise Pascal eût applaudi ! Cette modélisation, dite de la « marche aléatoire », dormira un bon demi-siècle, oubliée, avant d'être redécouverte, en 1954, par Paul Samuelson. Les orfèvres de la science du risque s'en emparèrent, et en firent des gorges chaudes(…)
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     - Boursonomics 13/08/2006 -

. En particulier, Moody’s établit ses grades à l'aide d'un modèle appelé « KMV », basé sur ces processus d’école, assagis, qui minorent le risque et conduisent finalement à surcoter la notation. Les chercheurs nous disent que d’autres calculs sont possibles, peut-être meilleurs sur la durée
12. C’est à voir : les formules les mieux huilées se heurtent toujours au sens pratique des hommes, qui eux comptent l’argent.

« Personne ne peut passer en revue l'état des affaires et de la finance en Amérique sur la demi-douzaine d'années qui a précédé sans réaliser que nous vivons une nouvelle ère         - Changement d’ère -
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(...) L'effondrement effroyable qui expédia Wall Street au tréfonds à l’automne 1929, marqua longtemps les consciences et ruina l'initiative financière pendant un bon quart de siècle. En mai 1955, US News and World Report écrivit : « Une fois de plus ce sentiment d’être dans une ère nouvelle nous envahit. Les gens sont en confiance, l’optimisme est partout, les inquiétudes oubliées ». Le Dow prit du poids, et sa hausse, presqu'à l’à-pic, fut remarquable entre 1963 et 1966 L’époque avait changé, les méthodes rénovées, et c’eût été assurément commettre un vilain péché d’anachronisme que de comparer les usages d’avant-krach avec la modernité des temps. La mémoire oublieuse fit le reste (…)
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     - Boursonomics 13/08/2012 -

 13 » - John Moody, 1927. Mi-juillet 1929, trois emprunts sur quatre figuraient encore dans le segment le mieux noté des agences du moment, Fitch, Moody, Poor et Standard
14. Comme on le voit, le fourvoiement est de toutes les époques, et sa constance granitique ! Point de solutions en l’état actuel, sauf à ce qu’une instance internationale du type FMI vienne à superviser le secteur. Voire même, s’en saisisse tout à fait.  

 

 


 

(1) Michel Aglietta – Antoine Rebérioux (2004) - « Dérives du capitalisme financier »
(2) Victoria Turbia (2007) - « Comment échapper aux scandales financiers ? »

 

Page 44 - « L’utilisation de sociétés fictives a aussi été le fait de Parmalat. L’une d’entre elles s’appelait Buconero, trou noir en italien. Elle n’appartenait pas à Parmalat mais à Citigroup. Buconero était officiellement un véhicule d’investissement crée par la banque pour monter un partenariat avec Parmalat. Buconero et Citigroup ont toutes les deux apporté de l’argent à une filiale de Parmalat basée en Suisse, Geslat. Mais la seule activité de Geslat a ensuite été de prêter de l’argent à des filiales de Parmalat … »

 

(3) Gérard-Marie Henry (2003) - « 100 questions sur la mondialisation »
(4) L’Express, le 01/08/2002 - « Les agences de notation en procès »

 

 « Pour exercer ce métier, l'agrément de la Securities and Exchange Commission (SEC) est indispensable. En 1975, afin de garantir la probité et la qualité des agences de rating (notation, en français), la plus haute autorité boursière américaine a créé un label. Standard & Poor's, Moody's et Fitch l'ont décroché, mais, en vingt-sept ans d'existence, rappelle Lawrence White, professeur à l'université de New York et l'un des meilleurs analystes de la profession, le petit club a, en tout et pour tout, admis quatre nouveaux membres. Et, par le jeu des fusions, ils ont tous été absorbés par Fitch. Depuis sa création, cette certification s'est ainsi muée en véritable barrière protectionniste, limitant l'entrée de nouveaux venus ».

 

(5) Paul Jorion (2008) - « L’implosion »

 

Page 221 – « Au printemps de 2008, les rehausseurs de crédit se trouvaient toujours sur le fil du rasoir : les plus importants d’entre eux étaient parvenus à se recapitaliser, mais jamais à la hauteur du risque encouru. Les rapports entre eux et les notateurs avaient monté d’un cran dans l’acrimonie. MBIA s’était rebiffée contre la notation que Fitch lui accordait, et avait enjoint au notateur de s’abstenir dorénavant. Fitch avait répondu que s’il s’agissait d’une question d’argent, il décernerait les grades gratuitement ! MBIA n’avait pas apprécié la plaisanterie et avait réclamé les données qu’elle avait communiquées au notateur, sur quoi celui-ci avait déclaré qu’il n’avait pas besoin de celles-ci pour continuer de noter. Et ainsi de suite … »  

 

Page 130 - « … Les agences sont rémunérées pour deux types de services distincts : elles aident les firmes émettrices à structurer ces obligations, et (…) elles fixent les seuils auxquels des déclencheurs permettent à des fonds de réserve d’être réallouées à des tranches déficitaires : elles émettent ensuite une opinion quant au garde de crédit (AAA, AA, A, BBB, etc) que cette obligation mérite. Il y a là bien entendu, une apparence de conflit d’intérêts, puisque la rémunération par le client pourrait encourager au laxisme dans la notation … »


(6) Vincent Almond (2003) - « Les mensonges de la Bourse »
(7) Cette facilité est désignée dans la littérature anglo-saxonne sous le vocable de « piggyback
»
(8) Financial Times, le 16/08/2007 - « Fitch ratings »
(9) Frédéric Lordon (2008)  - « Jusqu’à quand ? Pour en finir avec les crises financières »

(10) Journal of Banking & Finance, le 10/08/2005 - « Sovereign credit ratings : guilty beyond reasonable doubt »
(11) Expressions respectives de Paul Jorion et Benoît Mandelbrot
(12) Le Nouvel Observateur, le 09/10/2008 -
« Un krach des maths »

 

« (…) Avec François Quittard-Pinon, de l'université de Lyon-I, Olivier Le Courtois a recalculé un ensemble de probabilités de défaut de remboursement établies par Moody's sur la période 1920-1996. Dans ce nouveau calcul, les deux professeurs de finance ont utilisé un processus dit de Lévy qui permet d'introduire les risques extrêmes dans la modélisation. Résultat : ‘ Notre modèle prédit, sur le court terme, un risque de faillite jusqu'à 5 fois plus élevé que les modèles classiques, dit Olivier Le Courtois. Et la comparaison avec les données historiques montre que notre calcul n'exagère pas les risques, ce sont les modèles classiques qui les sous-estiment » 

     

(13) Edward Chancellor (2000) - « Devil take the hindmost : a history of financial speculation »

(14) Richard Levich (2002) - « Ratings, rating agencies and the global financial system »

 




Illustration
: Image extraite du blog Gaiaeconomics
 

 

 

 



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19 juillet 2009 7 19 /07 /juillet /2009 19:37

 

 

La crise financière, qui couvait de longue date, n’en finissait pas d’échauffer les esprits et bâtait mal pour les banques de Wall Street. Les masques tombèrent au printemps 2008 : en mars, on perdit Bear StearnsBear Stearns ou le génie financier

(…) Comme toujours, la rapidité de la chute surprit l'opinion ; en juin 2007, la banque d'affaires Bear Stearns avait certes publié des résultats détestables, mais sa communication fut assez obscure pour qu'on n'y discernât pas les relents délétères d'une crise plus profonde. James Cayne lui-même, maître des lieux, assez détaché du réel, ignora le danger, continuant d'alterner le golf et le bridge selon les humeurs du ciel. Le banquier de Madison Avenue, l'un des plus gros acteurs du moment sur le marché des prêts hypothécaires, fit alors l'objet d'importants appels de marge sur les positions de deux de ses fonds (…)

, en juillet Indymac, d’autres aussi, de moindre épaisseur mais du même sang. La haute finance éclairée, à qui une si longue habitude de l’affairisme et du pouvoir tenaient désormais lieu de lumière, vit les meilleurs des siens rendre l'âme. Lehman Brothers, que l’on soupçonnait d’insolvabilité, le souffle court, raide de dettes et de créances toxiques, périclita bientôt après, menaçant longuement d’une fin prochaine. En septembre, la messe bancaire étasunienne était dite, et ses miasmes se répandirent partout à l’entour. L’asphyxie qui avait exténué la finance étouffa l’économie en cinq sec. Car le crédit est aux affaires ce que le fer est au béton : il arme ses châteaux de sable et les tient debout. Les banques au tapis, le Marché prit le relais quand il apparut qu’il n’y avait plus rien à attendre des bailleurs de fonds. Les obligations corporate 1-1 refirent surface. Mais ce domaine est hautement réservé. No trespassing !

Voici la première banque du monde, le Marché ! Les capitaux, indécis et versatiles, y cherchent une allocation optimale, tourbillonnent ici et là, plus ou moins aguichés, hésitent encore puis fixent enfin leur dévolu sur telle ou telle autre destination. En se substituant aux institutions financières et en démultipliant les capacités de financement, le Marché participe ainsi à la marche des entreprises et des nations. N’étaient-ce ses déviances, cette désintermédiation mettrait dans le mille. Les agences de notation, qui, rappelons-le, cotèrent à l’unisson les dérivés de créditABS, CDO et consorts

(...) Ziggy Stardust mourut à l'été 1973. Mi-homme mi-femme, icône androgyne au visage d’ange, cet esthète du show façonna la gloire de son créateur, un certain David Bowie, qui l’incarnait avec force dans ses grand-messes musicales. La poussière d’étoile étincela de mille feux, jusqu'à pâlir l’éclat du maître, qui s'en défit. Un quart de siècle plus tard, David Bowie, artiste aux revenus inavoués, fit une entrée en fanfare sur la scène financière : tout à ses comptes, il s’avisa d’en réclamer d’avance, à hauteur de 55 millions de dollars ! En janvier 1997, il fit titriser dix années d’exploitation de son catalogue. Les titres de la rock star avaient changé de nature (…)

 à l’égal des Etats les plus solvables 2, règlent le ballet de cette dette. Le risque de défaut ainsi calibré 1-2 produit alors un taux d’intérêt que l’emprunteur soumet aux prêteurs selon la qualité de sa propre signature et la conjoncture générale du moment. Le 13 novembre 2008, BMW Finance accepta de payer six points de pourcentage de plus que le rendement des emprunts d’Etat allemands : 8,875% ! Dans la foulée Metro Finance, noté BBB chez Standard & Poors, allongea le tir en lançant le 20 suivant, un emprunt rémunéré 9,375% ! Pour un peu, Finmeccanica Finance paraîtrait chiche, qui leva 750 millions d’euros en concédant seulement … 8,125% 3 ! Hélas, ces rendements somptuaires demeurent inaccessibles à l'épargnant : seuls les membres du sérail, et ceux de leur lignage, se partagent ces prébendes. Le commun est abonné à l’ordinaire.

La Bourse, peu ou prou ragaillardie, reprit du moral aux beaux jours, offrant aux investisseurs des perspectives attractives quoique risquées sur les actions, plus-values et rendements compris. Le marché primaire obligataire à destination des promoteurs institutionnels ne baissa cependant pas le niveau du service de la dette. Peugeot plaça le 10 juillet une émission de 750 millions d’euros portant un coupon annuel de 8,375%, « dans le cadre du renforcement de la liquidité du groupe et de l'étalement de sa dette 4 ». Trois semaines auparavant, les britanniques avaient fait mieux, renouant avec des obligations perpétuelles à fort rendement : Standard Chartered s’était fendu d’un 9,50% ! Mais le Crédit Agricole les surpassa tous : la banque verte annonça le 19 juin dernier un emprunt de 850 millions d’euros rémunéré à hauteur de 9,75%, porté via des banques privées en Asie et, « dans une moindre mesure, en Europe, auprès de particuliers fortunés qui apprécient un tel niveau de rémunération et privilégient le long terme 5 ». L’épargnant lambda appréciera, assez connu comme chacun sait pour mépriser de pareilles offres ! Et lui préférer mille fois l’émission obligataire de l’électricien tricolore EDF, cornée urbi et orbi par toute une armée de conseillers financiers aux ordres, chargés de vendre l’emprunt comme d’autres chantent le Salut : en chœur et allegretto. Un rendement de 4,50% valait bien cela.

Et la fête battit tant son plein qu’on amputa les agapes d’une semaine Quel spectacle ! Le ban et l’arrière-ban en brassières 6, convoqués pour la cause afin de ne rien hasarder, survendirent l’emprunt EDF qui butina trois fois le pot : 3,2 milliards d’euros collectés auprès de 251.000 souscripteurs ! Ce qui n'empêcha pas l'émetteur, réaliste et peut-être moins incité, de lever 822 millions d’euros au Japon 7 en obligations « samouraï » à des taux plus bas encore, quoique non publiés, tels que l'Archipel les subitYen carry trade

(…) Dans les années 1980, les experts applaudissent au miracle japonais. Zéro délai, zéro défaut, et zéro stock : le toyotisme et d'autres recettes ont fait du Japon un modèle envié. Et bientôt craint. L'Amérique s’alarme : la valse des monnaies par rapport au dollar brutalise le yen ; les taux nippons s'en ressentent, qui bringuebalent. Des bulles enflent, puis éclatent, tout à l'envi : le miracle agonise. La Banque du Japon relâche la pression : en avril 1995, les taux sont au « zéro effectif ». Rien n’y fait, la déflation se poursuit. En février 2007, elle portait son taux directeur à 0,5%, son plus haut niveau depuis 1998 (…)

 à ses dépens depuis la Grande Déflation. La Banque Postale elle-même, insinuée jusque dans les arrière-cours, attaqua en piqué : « de toute façon, en ce moment, il n’y a rien qui rapporte plus » entendit-on dans un bureau parisien. Pour ne pas être en reste, un banquier de chez HSBC, regardant ailleurs, rappela que « les épargnants français cherchent des rendements corrects sur des placements de courte durée 8 ». Hum ! A maturité équivalente, l’émission BMW Finance que l’on a dite paie le double ! Ainsi la grande opinion financière et ses sherpas se payent-ils le luxe de faire accroire, une main sur le coeur, l’autre dans la poche, que la multitude est bien servie. Bah, fiscalité oblige, sans abattement possible, l’obligation EDF rétribuera de l’ordre de 3,15% net 9. Et pour peu que l’inflation ressurgisse, chacun gardera son pactole jusqu’à l’échéance. Les mains tremblantes.

Pour le particulier, le seyant se jauge à la rémunération du Livret A, laquelle, terrassée en même temps que les prix, ne vaut guère plus qu’un compte courant, c’est-à-dire rien. A 1,25% au premier août prochain, cet annapurna de rendement n’est pas en peine de faire considérer le tout-venant comme exceptionnel : quel qu’emprunt de circonstance fait donc l’affaire et déchaîne tous les alléluias du cénacle. Mais l’inflation a ceci de remarquable qu’elle grimpe dans la même position qu’elle rampe 10, et le Livret A ceci d’utile qu’il suivra le rythme. Rien de tel bien sûr pour le rase-mottes obligataire à taux fixe que l’on sert pêle-mêle. Que dire alors du futur emprunt d’Etat évoqué dernièrement au château du Roi-Soleil ? L’agence France Trésor emprunte aujourd’hui à 5 ans au taux de 2,8% auprès des investisseurs institutionnels, qui, dit-on, pourraient se lasser. Il faudrait donc déployer des appels vibrants à la citoyenneté, à la solidarité nationale, bref, à la France, pour que de tels rendements, quoiqu’au mieux notés, pussent rallier la meute des épargnants. A moins de l’imposer comme naguère le firent Pierre Mauroy et Raymond Barre 11-2. C’est précisément ce que suggère Philippe Marini, rapporteur du Budget au Sénat : à défaut d’un intérêt de 2 à 2,5%, méprisant un retour de l'inflationL’inflation, invitée surprise

(…) Depuis les années 1990, l’importation massive de produits à bas coût débarqués des pays émergents aura mieux contribué à la modération des prix que toute autre politique. Cette concurrence a imposé son modus vivendi aux entreprises, sommées de ne pas augmenter leurs prix pour rester dans la course, et à leurs salariés, priés de rabattre leurs prétentions pour rester dans la place. Petit à petit, l’opinion fait son chemin, qui n’est à plus à s’encombrer d’idées sur le libre-échangisme compétitif ou le protectionnisme récessif ; la hausse des salaires devient une cause planétaire, avec les prix en conséquence de deuxième rang. L'inflation est embusquée (…)

, un emprunt à taux zéro ou très faible imposé aux ménages les plus aisés 11-1. Une véritable obligation en somme.

Adroite à gouverner pour soi, remise d’aplomb et fuyant comme la peste la contrainte administrative, réintégrée dans ses bonus, bientôt dans ses manèges, voici le grand retour de la finance. Le désordre et l’embarras dans le quotidien de l'espèce ne sont rien face aux intérêts de caste. Les affaires d’abord : plus de 22 milliards d’euros de dette corporate auront été collectés en novembre 2008, avec les pics de rendement que l’on a vus. Celui qui tient le couteau partage le gâteau. Les ramasse-miettes suivent. C’est la règle.

 

 


 

(1) Obligations et notation des émetteurs - Source Wikipédia

 

Une obligation peut être émise par  : un État dans sa propre devise (Emprunt d’Etat), un Etat dans une autre devise que la sienne (Obligation Souveraine), une société du secteur public, un organisme public, une collectivité locale (Obligation du Secteur Public), une entreprise privée, une association, ou tout autre personne morale (Obligation Corporate)

 

Echelle de notation de la dette à long terme (maturités équivalentes à un an ou plus) selon l’agence Standard & Poor’s - Catégorie investissement : (AAA) Valeurs de tout premier ordre (« gilt edged ») – (AA) Fourchette haute (« high-grade ») – (A) Notation intermédiaire (« upper-medium grade ») – (BBB) Fourchette basse, pouvant comporter des aspects spéculatifs (« medium grade ») - Catégorie spéculative : (BB & B) Eléments dits spéculatifs – (CCC, CC, C et au-delà) Absence de caractéristiques d’investissement souhaitables (« junk bond ») – Description complète des notations des agences au lien suivant : http://fr.wikipedia.org/wiki/Obligation_(finance)

 

 (2) Frédéric Lordon (2008) – Jusqu’à quand ? Pour en finir avec les crises financières »

 

Page 46 - « Cette distorsion du jugement par les intérêts commerciaux est spectaculairement visible dans la distribution statistique des notes respectivement données aux dettes d’entreprise [ndla corporate] et aux titres de la finance structurée [ndla titrisation des crédits]. Alors que, en bonne normalité statistique, les dettes d’entreprise de cotation moyenne sont les plus nombreuses, les dérivés de crédit reçoivent la note maximale pour 60% d’entre eux – contre 2,5% en moyenne pour les entreprises - et le segment le mieux noté (notations supérieures ou égales à A) représente à lui seul près de 80% du total. Ainsi, les dérivés de crédit vus avec les lunettes des agences de notation présentent-ils cette bizarrerie statistique que les produits exceptionnels y sont les plus nombreux … »  

 

(3) La Tribune, le 28/11/2008 - «  Afflux d’émissions sur le marché du crédit »

 

Principales émissions corporate sur le marché de l’euro en novembre 2008. Echéance de l’emprunt entre parenthèses :

 

BP Capital : 500 M€ à 4.25 % (10 janvier 2011) - BASF : 1250 M€ à 6 % (4 décembre 2013) - Centrica : 750 M€ à 7.125 % (9 décembre 2013) - Vodafone : 1000 M€ à 6.875 % (4 décembre 2013) - Finméccanica Finance : 750 M€ à 8.125 % (12 mars 2013) - Total : 1000 M€ à 4.75 % (12 octobre 2013) - Ventenfall Treas : 650 M€ à 6.75 % (31 janvier 2019) - Ventenfall Treas : 850 M€ à 5.75 % (12 mai 2013) - Danone Finance : 1000 M€ à 6.375 % (2 avril 2014) - Carrefour : 700 M€ à 6.625 % (12 février 2013) - Metro Finance : 500 M€ à 9.375 % ( 28 novembre 2013) - Electricité de France : 2000 M€ à 5.625 % ( 23 janvier 2013) - ENI : 1250 M€ à 5.875 % (20 janvier 2014) - Air Liquide Finance : 600 M€ à 6.125 % (28 novembre 2012) - ADP : 500 M€ à 6.375 % (24 janvier 2014) - E.ON Int Finance : 1000 M€ à 4.75 % (25 novembre 2010) - Belgacom : 200 M€ à 4.375 % (23 novembre 2016) - Belgacom : 175 M€ à 4.125 % (23 novembre 2011) - Iberdrola Finance : 600 M€ à 7.50 % (25 novembre 2015) - Iberdrola Finance : 1000 M€ à 6.375 % (25 novembre 2011) - West LB : 50 M€ à 5 % (18 novembre 2013) -  BMW Finance : 750 M€ à 8.875 % (19 septembre 2013) - ENBW : 750 M€ à 8.875 % (20 novembre 2018) - ENBW : 750 M€ à 6.875 % (20 novembre 2013) - RWE Finance : 1000 M€ à 6.625 % (31 janvier 2019) - RWE Finance : 1000 M€ à 5.75 % (20 novembre 2013) - Shipol : 700 M€ à 6.625 % ( 23 janvier 2014)

 

(4) Capital.fr, le 10/07/2009 - «  PEUGEOT confirme son émission obligataire »
(5) La Tribune, le 19/06/2009 - «  Crédit Agricole renforce ses fonds propres »
(6) Vieilli : directions par lesquelles on ôte à quelqu’un la liberté de sa propre conduite (Littré 1970)
(7) CercleFinance.com, le 03/07/2009 – «  EDF a vendu des obligations ‘ samurai ’ au Japon »
(8) Le Monde, le 08/07/2009 - « 251.000 souscripteurs à l’emprunt EDF »

 

« Le premier grand emprunt mobilisant l'épargne populaire des Français a connu un grand succès. L'émission obligataire lancée par EDF (...) a permis à l'électricien de collecter 3,2 milliards d'euros : c'est trois fois plus que le milliard d'euro initialement envisagé (...)  Au guichet d’une agence de la Banque Postale du 13ème arrondissement de Paris, on indique avoir ‘ eu tout type de clientèle, du petit épargnant au client fortuné. De toute façon, en ce moment, il n’y a rien qui rapporte plus ’ (…) Chez HSBC France, le compte sur livret et le Livret A sont les placements qui ont le plus souffert. ‘ Les épargnants français cherchent des rendements corrects sur des placements de courte durée ’, indique un banquier »

 

(9) Quelques compléments sur le placement obligataire :

 

Fiscalité : 11% pour la Contribution Sociale Généralisée (CSG), plus 1,1% pour le Revenu de Solidarité Active (RSA) soit 12,10% de prélèvement immédiat. Les coupons sont ensuite soumis à l’Impôt sur le Revenu (IR) ou au prélèvement libératoire de 18%, selon l’arbitrage du contribuable. Dans ce dernier cas, l’obligation se trouve donc imposé au taux de 30,1%, soit pour l’emprunt EDF, un rapport net de 3,15%. Contrairement aux dividendes d’actions, les coupons obligataires ne bénéficient d’aucun abattement. Opportunité : le prix des obligations à taux fixe sur le marché secondaire de la revente évolue en sens contraire du taux. Ainsi, si l’inflation venait à reparaître, l’augmentation des taux (ou tout également une augmentation du taux des emprunts d’Etat pour mieux motiver les acheteurs) amoindrirait le prix du titre à la revente, faisant subir à son souscripteur une perte en capital. D’où la stratégie possible de conserver l’emprunt jusqu’à son terme avec dans tous les cas un nominal de remboursement plus ou moins rogné par l’inflation.

 

(10) Citation détournée de Jonathan Swift concernant l’ambition
(11) Les Echos, le 25/06/2009 - « Interview de Philippe Marini »

 

Philippe Marini – « Pour être raisonnable, l’emprunt de l’Etat auprès des particuliers devrait donc être proposé au taux de 2% ou 2,5%. J’ai pour ma part une autre proposition : l’Etat pourrait imposer un emprunt à taux zéro, ou à taux très faible, aux ménages les plus aisés. Cet emprunt, qui pourrait être souscrit sur cinq ans rapporterait entre 5 et 10 milliards d’euros »

Philippe Marini – « L’idée n’est pas nouvelle. Pierre Mauroy avait imposé un emprunt égal à 10% de l’impôt dû, pour tous les ménages payant plus de 5.000 francs d’impôt. Raymond Barre avait mis en place un prélèvement remboursable de 8,8% qui avait rapporté 8 milliards de francs »

 

 




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 : Image extraite du site Diagnostic & Expertise

 

 

 
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7 juillet 2008 1 07 /07 /juillet /2008 18:26



Au pays du Marché-roi, les Etats-Unis, l’outrance des chiffres ne désarme pas, jusqu’à l’ivresse qui anesthésie le jugement des hommes. Quoiqu’on paraphe, quoiqu’on estampille, la surenchère commande, et rien ne saurait plus retenir l’attention qui ne fût marqué du sceau de l’excès ; en sorte que quelques capitaines d’industrie, moins opulents mais non moins soucieux de frapper l'opinion, ne craignent pas de donner à leurs épopées une dimension quasi-héroïque. Ainsi, le 19 juin 2007, tandis que s'amoncelaient déjà les premiers nuages de la crise financière sur fond de déprime immobilière, Home Depot, le spécialiste américain du bricolage, fit part de son intention de se réapproprier le quart de ses propres actions en Bourse. Ce programme plébiscitaire, pour quelque 22,5 milliards de dollars, chavira les coeurs et fouetta le titre, qui se cabra aussitôt de 7,3% en séance. En élève appliqué, affranchi comme on se doute de l’activisme de ses actionnairesApatride, humaniste, philanthrope, Georges Soros est d'abord connu pour son génie financier. Vingt ans après qu’Alfred Winslow Jones eut conçu le premier « hedge fund » en 1949, il créa lui-même le Soros Fund Management, un groupe de fonds (Quantum, Quota, …) destiné à protéger et valoriser 4 millions de dollars d’actifs …, Home Depot redistribuait ses bons résultats. Lesquels étaient au mieux mitigés !
 1.
 
Pour le leader mondial du bricolage, la décapitalisation avait commencé en 2002, sous l’impulsion de Robert Nardelli, son PDG, qui n’avait pas fléchi, faisant racheter pour environ 17,5 milliards de dollars des actions du groupe. La dynamique ne changea pas après la démission dorée à l’or fin du susnommé, parti redresser Chrysler en janvier 2007 avec un pécule de 210 millions de dollars en poche 2. Son successeur, Frank Blake, passa la surmultipliée, sans le premier sou pour mener l’opération que l’on a dite : le lego financier s’appuya sur la vente de HD Supply, une division spécialisée auprès de professionnels 3, pressentie pour 10,3 milliards de dollars, et l’émission d’obligations, non garanties et mal notées 4, pour 12 autres milliards. La financiarisation des sociétés est là, résumée, qui privilégie l’actionnariat jusqu’à lui sacrifier une part d’elles-mêmes, salariés compris, jamais davantage empêchée de plomber la barque de mauvais papier. Le subprime compliqua tout : la vente LBOL'automne 1929 porta un rude coup au génie financier. La ruine de la multitude fit le lit d’une hécatombe bancaire sans précédent qui abîma pour longtemps les velléités innovatrices des uns aussi bien que les illusions de tous les autres. On se hasarda moins. Un demi-siècle s’écoula et rien ne brusqua plus les corbeilles. Les consciences s’apaisèrent … de HD Supply fut amputée du cinquième de son potentiel et les banques prêteuses exigèrent de nouvelles garanties, le prix de rachat des actions fut raccourci, et celui du titre divisé de moitié 5. Joseph DeAngelo, directeur général du groupe démissionna de tant d’imprévoyance. Finalement, la création de valeur s’était délitée dans le flou des motivations originelles, faisant place au risque, à tous les étages de la pyramide.

D’autres ont des moyens plus appropriés à leur politique actionnariale, moins exposés aux aléas financiers. Nul bien sûr ne saurait titiller le géant ExxonMobil, qui gobe continûment ses propres actions dans des programmes de rachats pharaoniques : en 2007, le colosse pétrolier reprit pour 32 milliards de dollars de ses titres sur ses propres flux de trésorerie, soit plus que toutes les sociétés du CAC réunies, qui y consacrèrent 19 milliards d’euros
6. Notre champion tricolore Total, dont les résultats record sont à l’unisson de ses prix en station, ne fait plus figure de meneur : ArcelorMittal mène désormais la danse, devant BNP Paribas et Axa. La Société Générale elle-même aura dévolu 1,288 milliard d’euros à la cause, avant hélas d’en appeler au Marché pour le quadruple après le séisme KervielNick Leeson ne fut ni le premier, ni le plus argenticide des traders voyous. D’autres l’avaient précédé, comme Howard Rubin, qui, dès 1987, avait déshabillé la banque d'affaires Merrill Lynch de quelque 250 millions de dollars, ou Joseph Jett, qui tondit Kidder Peabody de 400 millions en 1994 sur des bons du Trésor …. Ces milliards qui volètent ne sont cependant rien à côté des coutumes anglo-saxonnes, qui gagnèrent l'Europe à l'aube des années 1990 et furent libéralisées en France à l'été 1998 : AT&T s’engage dans un plan de rachat de 15,2 milliards de dollars d’ici fin 2009 7, Dell ambitionne 10 milliards 8, Cisco suit 13, d’autres encore. Tous visent peu ou prou à soutenir leurs cours, mieux gratifier l’actionnaire, renforcer l’autocontrôle. En 2004 cependant, certains vendirent Microsoft qui entendait racheter pour 30 milliards de ses titres sur quatre ans, concevant que la firme de Redmond était à cours d’idées de développement 9.

Les actionnaires majeurs, avant tout les grands fonds d’investissement, sont au centre des opérations ; la gouvernance d’entreprise, qui les associe aux dirigeants et aux conseils d’administration, où ils siègent, a mis fin au modèle des patrons intouchables 10 et redistribué les cartes. Les temps sont au rendement absolu des capitaux propres, de l’ordre de 15%, un taux mythique apparu dans les années 1930 11. Les rachats d’actions font partie de la panoplie du parfait créateur de valeurCeux d’avant défilaient moins. Isolés, loin des parquets, encastrés entre le contrôle de gestion et la comptabilité, on les imagine, trois-pièces strict, de préférence sombre, chemise blanche de rigueur, à décrypter d’interminables chroniques de chiffres, de bilans et de perspectives. Les analystes financiers de l’ancienne époque … - en France, un tel programme doit être adopté en Assemblée Générale Ordinaire, dans la limite de 10 % des titres sur 18 mois. En raréfiant la ressource, son prix augmente, ce qui permet de réconforter les cours, particulièrement en période de turbulences. Une enquête de JP Morgan 12 menée mi-2006 auprès d’une cinquantaine de sociétés britanniques a montré que la réaction du Marché a toujours été positive dans les deux mois suivant l’annonce, avec une progression moyenne de cours de l’ordre de 15%. Home Depot fut dans cette ligne-là, avant de s’effondrer, conformément à d’autres études concluant à la baisse de la performance boursière dans les trois à six mois suivants : celle de Standard & Poors portant sur 423 valeurs de l'indice large S&P 500 montrent qu’un quart seulement de ces entreprises ont fait mieux que le Marché 13. Les cours flambent, puis s’éteignent, les actionnaires, qu’on choie, vont et viennent.

Généralement, les titres rachetés sont annulés, ce qui hisse la valeur de tous les autres à périmètre comptable identique : un cas singulier est ainsi celui de la famille Peugeot, qui n’apporta pas les siens à une opération de cette nature, et vit sa participation dans le groupe éponyme croître d'un point entre 2004 et 2005, sans bourse délier. Une autre justification à ce ball-trap financier consiste à considérer que le Marché fera toujours un meilleur usage de la trésorerie excédentaire des entreprises, avant de la lui restituer plus volontiers le jour venu. Celle de Home Depot a pris la forme d’un emprunt obligataire et d’une vente de bijoux de famille ! Plus marginalement, l’entreprise peut aussi racheter ses actions pour renforcer son autocontrôle, mieux se prémunir contre les OPA, disposer d’une réserve pour acquérir un concurrent par échange de titres, alimenter des plans d’actionnariat salarié ou de stock options. On le voit, les esquives de ces opérations capitalistiques ne manquent pas, qui exonèrent les dirigeants de consacrer l'énergie financière aux investissements en hommes et en projets. La rémunération de l’actionnaire s'oppose à celle des acteurs de l'entreprise qui en construisent le futur. Le développement industriel n'accapare plus la quintessence des capitaux utiles à la création de richesse(s) comme on le vit naguère. Les Trente GlorieusesPlace aux jeunes ! Voici venu le temps des quinquagénaires, celui de la modernité, du renouveau, porté par des hommes et des femmes, leaders politiques ou chefs d’entreprises, étreints par l’enthousiasme et la volonté d’agir ; cet air du temps nous comble, et nous sommes pressés de croire tout ce que l’on nous dit aussi bien qu’impatients de faire tout ce que l’on nous conseille … sont révolues : la mode est à la création de valeur.

Depuis 1994, les entreprises rachètent plus d’actions qu’elles n’en émettent. En 2001, les émissions d’actions ont été aux Etats-Unis surpassées par les destructions au point que l’émission nette de capital boursierLe 20 juillet dernier, Yahoo, portail Internet de renommée mondiale, annonça des résultats qui déçurent ; la sanction des investisseurs, toujours de prime saut, ne se fit pas attendre : le cours perdit près de 19% en séance. Ainsi, cette star de la Nouvelle Economie, qui la veille encore pesait 47 milliards de dollars à la corbeille, vit-elle sa capitalisation boursière amputée d'un trait de plume de quelque 9 milliards de dollars … fut de moins 330 milliards de dollars 14. Les dividendes ne sont pas davantage restés à quai : leur part dans la valeur ajoutée des firmes a triplé entre 1990 et 2007 cependant que la composante salariale stagnait 15. Cette pression actionnariale aura assez ému Clarins, qui se retire de la cote, et les introductions à Paris ont chuté de 22% en 2007 16. Quant à Home Depot, empêtré, surendetté pour le bien de la théorie, la route sera longue.

 


 

(1) Fil d'actualités sur Home Depot - VotreArgent.fr

 

Le chiffre d’affaires de Home Depot pour l’exercice 2006, connu au moment de l’annonce, était établi à 54,816 milliards de dollars, en recul sur celui de 2005 à 58,247 ; en 2007, il atteindra 73,094 milliards de dollars (Yahoo Finance)

 

- 15/08/2006 Home Depot : résultats 2006 attendus dans le bas des prévisions;
- 14/11/2006 Home Depot : résultats trimestriels inférieurs aux attentes ;
- 20/02/2007 Home Depot : résultat au quatrième trimestre 2006 en baisse de 28% ;
- 15/05/2007 Home Depot : résultats trimestriels affectés par l’immobilier ;

- 14/08/2007 Home Depot : bénéfice net en baisse de 15% au deuxième trimestre 2007 ;
- 13/11/2007 Home Depot : net repli du bénéfice net au troisième trimestre 2007 ;
- 26/02/2008 Home Depot : résultats en baisse au quatrième trimestre 2007 ;
- 20/05/2008 Home Depot : résultat net divisé par trois au premier trimestre 2008 ;

(2) UsineNouvelle.com, le 06/08/2007 - « Robert Nardelli à la tête de Chrysler »
(3) Batiactu, le10/01/2006- « Home Depot s’empare de Hughes Supply pour 3,5 milliards de dollars
»

 

« En rachetant Hughes Supply (…), nous poursuivons notre stratégie de développement fixée il y a 5 ans » a déclaré Bob Nardelli, PDG de Home Depot. Spécialisée dans la distribution de matériel de construction aux entreprises, professionnels et collectivités locales aux Etats-Unis, la société Hughes Supply emploie 9.600 personnes pour un chiffre d'affaires total de 4,4 milliards de dollars. Le groupe rejoindra ainsi Home Depot Supply, division spécialisée auprès de professionnels (constructeurs, municipalités ou spécialistes de la maintenance) qui s’affiche en tant que leader sur un certain nombre de gammes de produits. [Ndla : dix-huit mois plus tard, cet ensemble sera revendu]

 

(4) Thomson Reuters, le 26/07/2007 - « Moody’s cuts Home Depot’s ratings on buyback program »

 

« Moody's cut Home Depot's senior unsecured debt rating four notches to "Baa1," the third-lowest investment grade, from "Aa3." » (Moody’s a descendu de quatre crans la notation de la dette senior non garantie de Home Depot, au niveau « Baa1 », le troisième grade le plus bas après « Aa3 »). Catégorie « junk bonds » – obligations pourries.

 

(5) Le titre atteint un plus haut annuel à 41$ le 12/07/2007 – Home Depot cote aujourd’hui 22,44$ ;
(6) Journal du Net, le 31/03/2008 (Source La Lettre Vernimmen N° 63) – « Pourquoi les entreprises du CAC rachètent ... »

Dix plus gros rachats d’actions (CAC 2007, milliards d’euros) – ArcelorMittal (2,604) BNP Paribas (2,139) Axa (2,126) Sanofi-Aventis (1,787) Total (1,526) SocGen (1,288) Accor (1,240) Suez (1,150) L’Oréal (1,002) Vinci (0,937)

 

(7) La Tribune, le 11/12/2007 - « AT&R annonce une hausse record de son dividende et un massif rachat d’actions »
(8) L’Agefi, le 05/12/2007 – « Dell autorisé à racheter pour 10 milliards de dollars d’actions »
(9) Le Journal des Finances, n° 6288 – « Multiplication des opérations de rachat d’actions »
(10) Le Monde Dossiers et Documents N° 361 – « Les actionnaires sanctionnent les patrons américains »

 

« Depuis quelques semaines on assiste, aux Etats-Unis, à une hécatombe de grands patrons. Maurice Greenberg (AIG), Michael Eisner (Disney), Harry Stonecipher (Boeing), Carly Fiorina (Hewlett-Packard), ..., ont été poussés à la démission ou à la retraite anticipée. En janvier, selon le cabinet Challenger Gray & Christmas, 103 entreprises ont changé de numéro un […] Les actionnaires sont devenus plus agressifs. En mars 2004, près de 45% d’entre eux s’étaient opposés à la réélection de Michael Eisner. Chez Hewlett-Packard, le conseil a sanctionné Carly Fiorina pour ne pas avoir tenu ses promesses de rentabilité : les actions étaient en baisse de 30% depuis que Mme Fiorina avait pris la tête de l’entreprise en juillet 1999 ». [Ndla : la crise financière de 2007/2008 n’a pas été tendre avec les dirigeants des banques]

 

(11) Bertrand de Jouvenel (1933) – « La crise du capitalisme américain »

 

Page 104 - « Après cinq fusions, la capitalisation monte à 1.600 millions, mais l’actif, j’entends le total des sommes réellement dépensées pour la construction et l’équipement, ne monte qu’à 825 millions. Il s’ensuit que les actionnaires et obligataires s’attendent à toucher des dividendes et intérêts proportionnés à leur investissement de 1.600 millions et que les dirigeants de l’entreprise doivent faire rendre la somme nécessaire pour payer ces dividendes et intérêts à un capital réellement engagé de 825 millions. Pour payer 7% d’intérêt sur le capital investi, il faut que la compagnie fasse rendre au moins 14% du capital réellement engagé ! ».

 

(12) La Vie Financière.com, le 11/08/2006
(13) La Tribune, le 23/11/2007 - « Les rachats d’actions, un effet placebo sur les cours »


« Mais à plus long terme, et après la lecture d'une récente analyse de Standard & Poor's, il est possible d'en douter. Sur les 423 sociétés de l'indice S&P 500 étudiées par l'agence de notation entre janvier 2006 et juin 2007, seulement un quart d'entre elles ont vu leurs cours de Bourse faire mieux que le marché après l'annonce de leur plan de rachats d'actions. Les plus dépensières sont mêmes celles qui affichent les plus mauvaises performances par rapport à l'indice, assène l'étude. Car s'il vise à envoyer aux investisseurs un message deconfiance sur les perspectives de la société, le rachat d'actions peut aussi être interprété comme une forme d'impuissance [...], de panne stratégique ou d'absence de relais de croissance
».

 

(14) Problèmes Economiques, le  10/04/2002 : Patrick Artus - « Le pouvoir des actionnaires »
(15) Alternatives Economiques, Juillet-Août 2008 - « Les actionnaires font la loi »
(16)
AMF - « Rapport annuel (2007) de l’Autorité des Marchés Financiers »

 



Illustration
 : Caricature de l'actionnaire capitaliste se gobergeant 
 

 

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5 février 2008 2 05 /02 /février /2008 19:16
 
 
blason_lyon.gifComme beaucoup, Mizuho Financial, deuxième banque nippone, commença par nier son exposition aux subprimes. Mais, peu à peu, les enchères montèrent ; en décembre, la banque annonça une perte de 1,59 milliards de dollars pour l’exercice 2007-2008, puis se reprit, le 31 janvier dernier, convenant qu’après meilleur décompte, sa perte était réellement du double, aux environs de 3,24 milliards de dollars ! Sumitomo Mitsui, concurrent direct au podium local, qui n’aurait égaré que 304 millions de dollars dans l’épisode des prêts hypothécaires à risque, profita de l’aubaine pour surpasser la capitalisation boursièreCapitalisation boursière

Le 20 juillet 2006, Yahoo, portail Internet de renommée mondiale, publia des résultats décevants ; la sanction des traders, toujours de prime saut, tomba : le cours perdit près de 19% en séance ! Ainsi, cette star de la Net Economie, qui la veille encore pesait 47 milliards de dollars à la corbeille, vit-elle sa capitalisation boursière diminuée de quelque 9 milliards de dollars ! Le quotidien des firmes cotées est celui-ci, ballotté par le bruit, outré par le court-termisme de la meute qui griffe les cours : des capitaux inouïs vont et viennent, sans autre dessein que de changer de main. En Bourse, la valeur d'une société ne dure que le temps petitement compté d'une cotation (…)

 de sa rivale. Et y parvint d’autant mieux que Mizuho décrocha de 8,8% le 16 janvier après avoir annoncé qu’elle se portait, à hauteur de 1,5 milliards de dollars 1, au secours de la banque d’affaires américaine Merrill Lynch, elle-même sinistrée dans le même guêpier
. N’est pas sovereign wealth fund, c’est-à-dire fonds souverain, qui veut ! 
 
La crise du crédit, grande dévoreuse d'actifs, aura révélé d'ambitieux prétendants aux agapes financières, prédateurs pour les uns, sauveurs pour les autres. Quelques années après qu’Alfred Winslow Jones eut bâti le premier hedge fundMagie financière aux Caïmans

Apatride, humaniste, philanthrope, Georges Soros est d'abord connu pour son génie financier. Vingt ans après qu’Alfred Winslow Jones eut conçu le premier « hedge fund » en 1949, il créa lui-même le Soros Fund Management, un groupe de fonds visant à couvrir et valoriser les capitaux de donneurs d'ordre fortunés : des millions de dollars d'abord, et bientôt des milliards ! Malgré d'épiques fiascos, comme LTCM, l'ardeur financière, mue par l'irrépressible fascination du gain et l'abondance de liquidités, hâta la suite : quelque 9.000 fonds de cette eau fraient aujourd’hui, dans le secret de paradis fiscaux aussi exotiques qu'impénétrables (…)
, en 1949, et bien avant que Georges Soros n’en popularisât le concept, un administrateur colonial britannique conçut le premier fonds souverain en 1956, depuis les lointaines îles Kiribati, au sud d'Hawaï. Soucieux de préparer l’après phosphate dont le pays était riche, celui-ci institua une taxe sur les exportations d'engrais afin de servir des futurs revenus quand la ressource serait épuisée. Saine attention : le fonds des Kiribati gère à ce jour un demi-milliard de dollars, près de neuf fois le PIB local 2. Ainsi, un sous-sol bénit est-il souvent l'âme de ces tirelires régaliennes au service d’un nouveau capitalisme d’Etat. Les diamants du Botswana alimentent le fonds Pula, à hauteur de 6,8 milliards de dollars, le cuivre du Chili abonde pour l’essentiel le fonds ESSF, pour quelque 10 milliards 3. Mais la grande affaire minérale ou fossile est le pétrole, qui fait le gros des troupes. Le fonds ADIA, crée en 1976 par les Emirats Arabes Unis pèse 875 milliards de dollars, en attendant celui de l’Arabie Saoudite, qui apanagerait un rejeton de 900 milliards de dollars 4 ! D’autres capitaux, moins géologiques, s'activent, colossaux : ils viennent de Chine et de sa banlieue.

Les réserves de change amassées par les économies d’Asie sont considérables : à elle seule, la Chine, grande exportatrice de produits manufacturés, qui jouit d’un yuan sous-évalué, disposait mi-2007 de 1.330 milliards de dollars issus de ses excédents commerciaux, un stock en hausse de 41,6% sur un an
5 ! Jusqu’alors, un dollar « chinois » sur deux était converti en bons du Trésor américains, un placement sûr, notamment utile en cas d’éventuelle fuite des capitaux, comme les tigres et les dragons locaux en avaient fait les frais en 1998. Le niveau actuel des réserves de la zone permet cependant d’autres visées. Fini les emprunts d’Etat ! En 2007, le Government of Singapore Investment Corp. (GIC), l’un des deux fonds souverains de Singapour, a réduit de 25% ses achats d’obligations d’Etat étasuniennes 6, et dirigé principalement, à l’instar de ses semblables, ses menées vers les banques privées d’Amérique et d’ailleurs. Dès septembre, tandis que son bras armé, China Investment Corp (CIC), ne l’était pas encore tout à fait des 300 milliards de dollars promis, la Chine en avait déjà apporté trois au fonds américain Blackstone, spécialiste du LBOLa fièvre emprunteuse

(…) En 1976, Jérôme Kohlberg, Henry Kravis et George Roberts, trois virtuoses de la banque Bear Stearns fondèrent KKR, premier fonds d’investissement et futur géant du secteur avec Blackstone. Au menu : rachat de compagnies non cotées grâce au levier de l'endettement - Leveraged BuyOut (LBO), une technique consistant à gager l’emprunt sur les revenus futurs de la proie, sans scrupule pour l’avenir des entreprises cibles et de leurs salariés. N’était-ce le raid hostile sur le conglomérat RJR Nabisco en 1988, qui se solda par un désastre, le bilan ébouriffe : en trente ans, KKR aura conduit 145 opérations pour un montant de 274 milliards de dollars (…)
, fort d’une quarantaine de participations dans des fleurons industriels. Pour autant, la diversification n’est pas en reste : récemment le CIC nantissait Chinalco de 120 milliards de dollars pour rafler Rio Tinto
7, deuxième groupe minier mondial.
 
Les fonds souverains, qualifiés de « caisses noires 8 » par Simon Johnson, économiste en chef au FMI, progressent vite, décidés à troquer leurs oripeaux de parvenus contre de véritables habits de lumière : selon l’observatoire IFSL, les fonds qu’ils géraient fin 2006 avoisinaient les 2.500 milliards de dollars, devançant largement les 2.000 milliards des hedge funds, mais loin derrière les assureurs - 15.200 milliards, les fonds d’investissement – 21.700 milliards et les fonds de pension avec 22.600 milliards de dollars 2. Une étude Natixis évaluait à 3.355 milliards de dollars le poids des fonds souverains à fin 2007, et projetait la puissance de feu de ces nouveaux titans entre 12.000 et 15.000 milliards à l’horizon 2015 9 ! Voilà de quoi effrayer le Landerneau financier, quoique celui-ci, notamment américain, n’ait pas snobé la manne qui a déferlé sur ses groupes financiers, comptés debout, depuis le printemps 2007 – une soixantaine de milliards de dollars. Autres temps, autres mœurs : il y a peu, les autorités de l’Union empêchèrent le pétrolier chinois CNOOC de faire main basse sur la compagnie Unocal, et plus récemment encore, le fonds de Dubaï de s’emparer des infrastructures de six ports américains 10. Lequel fonds émirati et celui du Qatar (QIA) sont propriétaires de 48% de la Bourse de Londres, la major européenne du secteur. Impavide, le Marché avance.
 
Bien sûr, nul ne craint le goliath norvégien GPFG, ses puissants capitaux, disséminés sur plus de 4000 sociétés, ses participations, rarement au-delà du pourcent, sa vertu, comme étendard, qui délaisse les firmes liées à l’armement et exclut Wal-Mart pour atteinte répétée aux droits humains ! Sacrés scandinaves, à nous montrer chaque jour une autre voie, celle de l’éthique, du Bonheur Intérieur Brut, loin de la fureur. Pour les fonds orientaux, les choses roulent moins : les politiques redoutent l’intrusion de pays aux capitaux plus affirmés que leur démocratie, aux desseins obscurs sinon obscurcis par l’opacité de leurs buts ; les financiers, quant à eux, voient en ces chevaliers blancs une preuve du dynamisme du Marché, qui a survécu. Ils y voient surtout des investisseurs à long termeNouveau millénaire, nouvelle ère. Celle de l’économie vint à l’aube du troisième, après que le Marché eut survécu à la dévastation monétaire des économies asiatiques, à la liquidation financière de la Russie nucléaire et au fiasco retentissant du hedge fund le plus fameux de l’écliptique …, « comme une force contribuant à la stabilité financière » selon Robert Kimmitt, vice-ministre étasunien des finances qui s’y connaît en subprimes tueurs, des sujets qui « n’ont pas d’exigence de rentabilité déraisonnable » pour Patrick Artus, hors le rendement des titres convertibles émis lors des recapitalisations bancaires, entre 9 et 11% 11. Voilà qui pourrait préluder à quelque exode de capitaux vers le Golfe et l’Asie, voire, à d’autres passages de témoin. De patriotisme économique en protectionnisme financier, le Marché ira-t-il jusqu’à contredire son dogme d'allocation optimale des ressources ?
 
Après sa désindustrialisation, attestée par quarante années de déficits commerciauxLe Shanghai Index montait. En 2006, son irrésistible ascension l’avait déjà propulsé de 130% ; n’était-ce un léger repli, il continuait. Le 26 février, l'indice culmina à 3040 points, après dix séances de hausse quasi-continue et un gain de 16% …, voilà que le secteur bancaire de la première puissance mondiale, les USA, mal regardants sur le risque de crédits destinés à être titrisés puis revendus, s’est jeté dans les bras de fonds souverains. Peu à peu, la substance américaine, manufacturière et financière, s'égaie à vau-l'eau. Niall Ferguson, historien à Harvard, a comparé cette situation à celle qui mena l’empire ottoman à sa fin, en 1870 12. Jacques Attali et Emmanuel Todd prédisent la fin de celui à la bannière étoilée d’ici deux à trois décennies. Un monde multipolaire est en marche.     
  
 

 

(1) La Tribune, le 17/01/2008 - « L’action Mizuho sanctionnée à la Bourse de Tokyo »
(2) Alternatives Economiques, Octobre 2007 - « Quand les Etats investissent la finance »
(3) Peterson Institute for International Economics - « A Scoreboard for Sovereign Wealth Funds »

 

Principaux fonds fin 2006 (capitaux sous mandat en milliards de dollars) – EAU (875), Singapour (438), Norvège (329), Koweït (213), Russie (141), Qatar(50), Australie (49), Algérie (43) Etats-Unis (40), Brunei (30), Corée du Sud (20), Kazakhstan (19), Malaisie (18), Venezuela (16) … pour un montant total de 2.123 milliards de dollars. Depuis lors, la Chine a fait une entrée en force, l’Arabie Saoudite s’apprête à le faire. 

 

(4) La Tribune, le 25/01/2008 (Supplément) - « De nouveaux prédateurs déguisés en sauveurs de la finance  »

(5) Radio86, le 12/07/2007 - « Les réserves de change chinoises : plus haut, encore plus haut »
(6) Courrier International, du 22 au 28/11/2007 - « L’inquiétante puissance des fonds souverains »
(7) Reuters, le 03/02/2008 - « Pour Rio Tinto, Chinalco aurait accès à 120 milliards de dollars »
(8) Economie Matin, le 21/01/2008 - « Faut-il avoir peur des fonds souverains ? »
(9) Le Monde, le 15/01/2008 - « L’essor des fonds souverains inquiète l’économie mondiale »
(10) Ces affaires datent de 2005 et 2006

En 2006, le Dubaï Ports World soutenu par le fonds émirati, proposa 6,85 milliards de dollars pour racheter les infrastructures de six ports majeurs américains : Miami, Philadelphie, New York, Newark, Baltimore et la Nouvelle-Orleans. Le président George Bush fit savoir qu’il mettrait son veto personnel sur ce dossier. En juin 2005, CNOOC, société cotée mais contrôlée à 70 % par l'État chinois, lança une offre de 18,5 milliards de dollars pour Unocal, une compagnie pétrolière américaine, surenchérissant de plus de 1,5 milliards de dollars sur l'américain Chevron Texaco qui avait fait une offre amicale en avril. L'opposition a été forte parmi les parlementaires américains, qui ont estimé qu'une telle opération compromettrait la sécurité de l'approvisionnement en énergie des Etats-Unis. L’affaire fut rejetée.

 

(11) Les Echos, le 17/01/2008 - « Singapour a investi près de 20 milliards depuis la crise »

« Selon Financial News, Citigroup va devoir payer 1,7 milliards de dollars par an pour rémunérer les différents investisseurs ayant participé à ses deux recapitalisations d’urgence. Depuis le mois de novembre, Citigroup a reçu 20 milliards de dollars de cash de la part de fonds souverains et d’autres investisseurs qui ont souscrit des titres reconductibles. La première recapitalisation, de 7,5 milliards de dollars, annoncée en novembre était rémunérée à 11%, soit 825 millions de dollars par an. La seconde, de 12,5 milliards de dollars l’est à 9%, soit 875 millions de dollars par an. Dans le cas de la deuxième opération, les obligations sont sans maturité et incessibles pendant les sept première années. Si aucun des investisseurs ne les convertit en actions pendant cette période, elles auront donc coûté plus de 6,1 milliards de dollars à Citigroup. » 

 

 (12) Alternatives Economiques, Février 2008 - « Le double visage des fonds souverains »


  

 

Illustration : Blason de la cité lyonnaise

 

 

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27 janvier 2008 7 27 /01 /janvier /2008 14:36


HC-GL602_Leeson_20080305042556-copie-5.gifNick Leeson ne fut ni le premier, ni le plus argenticide des traders voyous. Quelques autres l’avaient précédé, comme Howard Rubin, qui, dès 1987, avait déshabillé la banque d'affaires Merrill Lynch de quelque 250 millions de dollars, ou Joseph Jett, qui tondit Kidder Peabody de 400 millions en 1994 sur des bons du Trésor. D’autres l’avaient aussi surclassé, comme Heinz Schimmelbusch qui déshabilla le conglomérat allemand Metallgesellschaft de 1,6 milliards en 1993 sur les marchés à terme pétroliers, ou Robert Lafee Citron, le bien nommé, épluchant le comté californien d’Orange de 1,7 milliards en 1994 sur des dérivés de taux 1. Mais Nick Leeson demeurait le plus emblématique de tous, qui liquida la vénérable banque Barings17 janvier 1995, à l’aube. Kobé, assoupie, s’éveille doucement. Au sud de la ville, face à la baie d’Osaka, les premières lueurs du jour baigneront bientôt le port, Rokko Island, Port Island, et ces îles que l’homme a gagnées sur la mer. Soudain, à 5h46 locale, la terre se met à gronder … en pulvérisant 1,4 milliards de dollars en 1995 ! Voici cependant que l’Internationale des traders incontrôlés vient d’élire un nouveau chef de file, Jérôme Kerviel : la Société Générale, réveillée à la hâte, a été repassée de 7,1 milliards de dollars ! Aux mécomptes près.

La finance n’est pas économe de dollars qui tourbillonnent par milliardsLes capitaux en jeu sont énormes ; dans l’univers de la finance globalisée, rien n'est qui ne se décline en milliards de dollars. Profits ou pertes, épargne longue ou spéculation court-termiste, grands investisseurs ou cow-boys de la Bourse, tout est outré, mirifique ou abyssal …, voletant ici, s’évanouissant là, qui n’émeuvent plus personne. L’idée même de la valeur se perd dans les limbes des machines électroniques, intangible, jusqu’à l’anesthésie complète et la perte de tout sens réel. Adossés sur des promesses d’acheter sans argent ou de vendre sans posséder, galvanisés par les produits dérivés, dopés par un endettement avide d’incessantes baisses de taux, les nouveaux marchés financiers n’en finissent plus d’ajouter du risque au risque, parfois même là où il n’y en avait pas. Mathématisés à outrance, hors de l’entendement commun, les instruments de cette puissance sont à l’œuvre chaque jour et nous éblouissent de notionnels colossaux
3. Dans ce concert, les banques, maisons financières et autres professionnels de l’argent, sont aux premières loges, qui se dévouent corps et âme pour leurs clients. Las, il arrive que leurs soldats au feu, les traders, soient plus étreints par des positions spéculatives adverses que par les projets d’entreprise : déjouer la vigilance des systèmes de contrôle qu’on avait pourtant garantis, la veille encore, comme indépassables, n’est alors qu’un aléa de plus à la reconquête des pertes. Quand enfin on entend mugir le Minotaure, un scénario ordinaire se joue : le trader, traître et relaps, est livré à la vindicte populaire. Et chacun jure qu’on ne l’y reprendra plus.

Or voilà que depuis deux décennies, pour s’en tenir à l’ère informatique et à ce que l’on sait, il n’est d’exercice qui ne soit frappé de l’indignité d’un trader, c’est-à-dire d’une faille coupable dans l’audit des transactions. En septembre 1995, Toshihide Iguchi, qui, tel Nick Leeson, avait les mains libres dans ses bureaux new-yorkais, marqua ippon contre la banque japonaise Daiwa, la délestant au passage de 1,1 milliard de dollars au terme d’une décennie de fraude. La Daiwa Bank fut aussitôt interdite d'opérer aux Etats-Unis
4. L’année suivante, le Japon acheva de tomber des nues : Yasuo Hamanaka, surnommé « le roi du cuivre » mais aussi « Monsieur 5% » pour ce qu’il avait pu acheter, à l’occasion et d’un coup d’un seul, 5% du cuivre mondial négocié chaque année 5, plomba Sumitomo, l’une des première maisons de trading nippones, de 2,6 milliards. En 2001, John Rusnak, fera perdre 691 millions à la banque AllFirst de Baltimore, filiale de la major irlandaise Allied Irish Bank, en misant sur les changes. Enfin, Brian Hunter, un canadien trentenaire : enhardi par des gains de 800 millions début 2006, il paria que des cyclones dans le golfe du Mexique hisseraient le prix du gaz ; la météo le desservit. Le hedge fund Amaranth AdvisorsGreenwich Village, Connecticut, cité maudite pour les hedge funds : déjà en 1998, LTCM, le fond spéculatif le plus fameux au monde y avait élu domicile, et sa faillite exemplaire demeure dans les mémoires … y laissa 6 milliards de dollars et ferma boutique à l’automne suivant. Le même Brian Hunter, fils prodigue, rouvrit peu après son propre fonds, Solengo Capital Advisors.
 
Tant d’affiquets, de capitaux somptuaires et de salaires fastueux que le Marché éparpille, envoûtent les traders, comme le serpent fascine la proie. Sur la place de Paris, en 2005, plus d’un millier d’entre eux ont reçu un bonus de Noël supérieur au million d’euros 6. En 2006, quelque 4.200 autres, britanniques ceux-là, parmi les mieux lotis, auront été primés de plus de 1,5 million d'euros chacun 7. On recrute cher : chez Calyon par exemple, une filiale du Crédit Agricole, on a ainsi débauché à coups de millions d’euros plusieurs stars de la Société Générale 6. Voilà qui fouette les sangs et incline peu au respect de misérables règles prudentielles de bureaucrates tatillons. Du reste, Richard Bierbaum ne s’embarrassa-t-il guère de telles procédures 8 : à tout juste 26 ans, embauché par Calyon en mars 2007, devenu en moins d’un trimestre le golden child du trading de produits de crédit à New York, ce virtuose atomisera 250 millions d’euros dès septembre ! Une affaire rondement menée ! Jérôme Kerviel, 31 ans, ne profitera pas lui non plus du mercato que l’on a dit, se satisfaisant d’un modeste salaire de 100.000 euros annuels à la Société Générale. Et l’on a peine à croire qu’à la suite du barouf occasionné par l’épopée de « Chip » Bierbaum, tous les sens en alerte, à l’affût du moindre signe, nul n’ait pu discerner les roueries du mâle alpha en gestation, qui duraient depuis plus d'un an !

L’affaire Kerviel est inouïe ; car, pour réaliser 4,9 milliards d’euros de pertes en soldant les opérations
9, fallait-il que la position spéculative fût énorme, sans doute de l’ordre de cinquante milliards d’euros 10, sinon plus, supérieure au déficit budgétaire de la France ! Ces manquements à la raison nous glacent tant ils rendent possibles, c’est-à-dire concevables, des infortunes plus abyssales encore ; l’esprit tourneboulé par des chiffres qui n’éveillent plus rien, le cerveau désorganisé et l’âme en goguette au pays des merveilles, plusieurs vies dans leur besace, d’autres traders surgiront, qui stupéfieront le monde. Les logiques de contrôle ne semblent que de piètres pare-feux, souvent court-circuitées par qui amasse assez de vécu dans la chaîne d’audit. Du Japon aux Etats-Unis, en tout point de l’écliptique, depuis un quart de siècle, la planète finance nous offre ce triste spectacle de son incapacité à discipliner ses flux et ses troupes. Ironie de l’histoire, Daniel Bouton, ci-devant PDG de la Société Générale estoquée, est aussi à diriger pour la place de Paris les travaux dits de Bâle II, qui tentent de limiter le risque bancaire dans le monde. Que penser de ces mécanismes alambiqués, incapables de discerner les ruses d’un trader, quand maraude la crise systémique ? Les experts de la finance peinent à évaluer un risque qu’ils nous gagent sous tutelle. Dont le leur propre. C’est effrayant.   
 
La Société Générale est l’un des camps de base favoris de polytechniciens et d'autres rockets scientists tels que William Sharpe, Nobel d’économie, désignait ceux de LTCM. Cet aréopage nous aura appris en peu de temps : d’une part, que l’on peut gagner de l'argent en prêtant à des ménages insolvablesCôté cour, des équations, longues comme un jour sans pain, qui s’échinent à décrire des mondes enchantés où l’homme figure à peine, esquissé au crayon et dans la marge ; côté jardin, la haute finance, appliquée, consentante jusqu’au dernier transport, qui excelle dans l’art d'animer les équations qu’on a dites, c’est-à-dire d’y trouver le prétexte à sa quête incessante du gain … (subprimes) et ne rougir de rien pourvu qu’on arrive, d’autre part, que l’on peut perdre cet argent aussi rapidement en dépit du risque mathématisé ; la finance, notamment américaine, a mieux dû son salut à l’injection massive des fonds souverains qu’au génie calculatoire de ses élites. On apprit surtout que l’on peut perdre plus encore en ménageant mal sa propre maison, un comble pour qui se mêle d'économie 11. Financiers compris.
 
  

 

 
(1) Encyclopédie Wikipédia -  « List of trading losses »
(2) Soit 4,9 milliards d'euros ;
(2) Yan Barcelo -« La vraie nature des dérivés »

« La Banque des règlements internationaux (BRI), qui seule collige des chiffres sur ce secteur d’activité à l’échelle mondiale, rapporte que la valeur notionnelle des dérivés totalisait 248.000 milliards $ US à la fin de 2004, soit une croissance de 26 % par rapport à 2003, faisant suite à une croissance de 39 % cette année-là. Depuis 1990, alors que le total n’atteignait que 7.000 milliards de $ US, la croissance annuelle a été en moyenne de 31,6 %. (Ndla : la valeur notionnelle est le montant du sous-jacent, non un indicateur des montants échangés) ... Les flux de capitaux réels ne représentent [cependant] qu’une fraction des valeurs notionnelles dont ils découlent. C’est pourquoi la BRI parle de la juste valeur marchande brute des dérivés, qu’elle évaluait à 9.100 milliards $ US à la fin de 2004, soit 3,6 % du total notionnel  ». Plus de 4 fois le PIB de la France.
 
(5) Nouvel Observateur, Semaine du 16/03/2006 - « Finance : ces salariés plus riches que les PDG »
(6) L’Expansion.com, le 06/11/2006 - « Les golden boys célèbrent le retour des bonus records »
(7) Libération, le 12/10/2007 – « Chip, 26 ans et 250 millions de pertes »
 
« Dans une interview qu’il a donné à Bloomberg, le trader [Richard Bierbaum] … n’a pas froid aux yeux. Alors qu’il n’avait qu’une seule expérience de trading avant de rejoindre Calyon en mars, il accuse ses chefs et annonce avoir fait appel à un avocat pour laver son nom. " C’est ma parole contre la leur ". La porte-parole de Calyon à Paris, Anne Robert, maintient qu’il s’agit d’un incident isolé, résultat d’un salarié qui a dépassé les limites et n’a pas respecté les procédures de risques. Bierbaum refuse, lui, de porter le chapeau et dit avoir envoyé des rapports quotidiens à ses superviseurs, ainsi qu’au département de gestion des risques »
 
(8) Les Echos, le 26/01/2008 - « Jérôme Kerviel : l’homme aux 4,9 milliards d’euros »
 
« Jérôme Kerviel aurait acheté 140 000 contrats sur l'indice-vedette DAX en Allemagne " il y a quelques semaines " a révélé samedi le site Internet de l'hebdomadaire allemand Spiegel. " Si l'on admet que Kerviel est entré sur le marché quand le DAX était au-dessus de 8 000 points, la Bourse devait alors créditer chaque jour 25 euros par contrat sur le compte de la Société Générale pour chaque point gagné. A l'inverse, pour chaque point perdu sous les 8 000, la Bourse récupérait 25 euros " de la banque française, écrit le Spiegel. " Or, le DAX a perdu 600 points entre le début de l'année et le 18 janvier - et Kerviel probablement autour de 2 milliards d'euros " explique le site Internet qui indique que " les patrons de la banque parisienne ont reçu d'Allemagne les signaux d'alerte " sur ces pertes colossales »
 
(9) AFP, le 27/01/2008 - « Société Générale : garde à vue prolongée pour Kerviel ... »
(10) Economie, du grec « Oikos nomos » : de la gestion de la maison ;
                                                                             

 

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: Un trader à la loupe



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5 janvier 2008 6 05 /01 /janvier /2008 00:30
 
  
Convictions-acheteuses-copie-1.JPGA la fin de l’été 1929, les bulletins quotidiens ne se bornaient plus à citer quels titres monteraient en séance et de combien, mais bien l’heure à laquelle tel ou tel autre serait ciblé 1 ! En ces jours filés de soie, quiconque pouvait s’ériger analyste, qui prédît la hausse, avec des chances sûres de succès, cireurs de chaussures compris. Soixante années plus tard, à l’automne 1987, la vista des éditeurs de 800 lettres confidentielles fut à l'avenant : six à peine, des gâte-sauce, sous-entendirent le krach, mezza-voce 2. Les analystes financiers sont ainsi, inoxydables : ils bannissent la baisse et répugnent à recommander quoi que ce soit à la vente. En 1999, une étude de Zacks Investment Research, ayant examiné leurs conseils sur quelque 6000 sociétés américaines, montrait qu’à peine 1% de ceux-ci préconisaient la vente, tandis que 69,5% prônaient l’achat 3 : dix ans plus tôt, la proportion à la vente était 9 fois plus forte ! 
  
La hausse est l'essence du Marché, son fonds de commerce. Dans cet univers financier empli de perspectives radieuses, c’est-à-dire de commissions, de mandats et de plus-values, le pessimisme est une denrée ruineuse. Nul ne doit meurtrir ni saboter la prospérité de tous, qui est au coin de la rue ; sans cesse, les indices doivent progresser, battre des records, enthousiasmer les acteurs, frapper les esprits pour alimenter la machine en capitaux. Car les investisseurs nouveaux, recrutés au vent, ne manifestent d’intérêt que pour l’augmentation prochaine des prix ; ils n’ont qu’une vague idée de la valeur à long terme des actifs qu’ils achètent 4. Le revenu de ces biens, la jouissance de les posséder aussi bien que leur estimation dans le temps relèvent du débat académique, dominés par le désir de la hausse, le frisson du gain. Pas d’alternative possible : le Marché doit être bullishEn 1663, un dénommé Peter Stuyvesant, qui gouvernait la Nouvelle-Amsterdam, un bourg d'environ 300 maisons, fit ériger un mur de bois pour parer la ville des excès des indiens Algonquins …, tels le logo et le slogan de Merrill Lynch 5 ! Grâce au ciel, les vestales du temple sont nombreuses à entretenir le feu sacré ! Soutiers de la cause, analystes et observateurs patentés ont l’optimisme chevillé au corps, ardent, qui nous saisit de tant de plans contredits. Récession ou croissance, c’est égal : une étude publiée dans Financial World a montré que les analystes ont projeté, sur la période 1982-1997, un progrès moyen des bénéfices du S&P 500 de 21,9%, au triple de la croissance réelle - 7,8% en moyenne par année 6.
 
Les pratiques ont-elles changé ? C’est à voir ! Certes, après les abus des bancanalystesCeux d’avant défilaient moins. Isolés, loin des parquets, encastrés entre le contrôle de gestion et la comptabilité, on les imagine, trois-pièces strict, de préférence sombre, chemise blanche de rigueur, à décrypter d’interminables chroniques de chiffres, de bilans et de perspectives … de la bulle Internet, qui exhortaient à l’achat comme on chante vêpres, les temps sont à l’accalmie, c’est-à-dire au répit. La crise financière atermoie, mais ne ralentit que provisoirement la prégnance des Marchés. Les cabinets d’analystes, banques corporate et courtiers ont des affaires à mener, de l’épargne à recycler, du papier à placer. De tels atours ne sont pas à méjuger à l’heure des recommandations ! Alors, on louvoie : « Renforcer », « Conserver », « Alléger » ; on atténue « Neutre Allégé », « Performance en ligne relative » ; on qualifie : « Attrayant ». Bref, on vend peu. Surtout, on raffine l’opaque. Puis, on rédige la note. Edouard Tétreau, l’analyste qui osa fusiller Vivendi Universal 7 en 2002, décrit à merveille la confection de ces chefs d’œuvre sans âme, connivents, souvent de simples copiés-collés mâtinés de formules d’autorité passe-partout. De cet exercice de style, biaisé, naît le consensus. L’air du temps, en ce début d’année, réunissant 87 analystes ayant opiné sur tout ou partie des majors du CAC, et fourni 832 recommandations, donne le tableau suivant : 59,8% des conseils sont à l’achat, 11,9% à la vente, 28,3% « à conserver » 8. Une récente étude, hors circuit, rappelle que nos blue chips valent plus cher en Bourse que dans leurs bilans, au triple de leurs fonds propres - 2,6 fois en moyenne 9.
 
A l’été 2006,la banque Goldman Sachs fit amende honorable : la baronne de Wall Street se piqua en effet de rendre à l’analyse financière les lettres de noblesse qu’elle lui avait elle-même extorquées lors de l’affaire Enron. « Cher client, nous avons compris que le temps figure parmi vos actifs les plus précieux ». Mieux valant tard que jamais, chaque analyste maison fut donc prié d’estampiller ses conseils « à l'achat ou à la vente » sans demi-mesure ni artefact de langage 10. Les abonnés y gagnèrent une longueur d’avance sur la multitude, et les pistoleros du trading, la matière de leurs arbitrages. Jusqu’au-boutiste, la banque exigea également la fixation d'un objectif de cours ! Car la conviction est aussi un chiffre, même si sa géométrie varie. Effet Galbraith de la brièveté de la mémoire financière ? Le biais haussier des analystes paraît toujours plus marqué sur une vision long termeNouveau millénaire, nouvelle ère. Celle de l’économie vint à l’aube du troisième, après que le Marché eut survécu à la dévastation monétaire des économies asiatiques, à la liquidation financière de la Russie nucléaire et au fiasco retentissant du hedge fund le plus fameux de l’écliptique … 3. Prévenance envers les chefs d’entreprise ? Le biais est plus ténu à court terme, notamment à l’approche de la grand-messe des résultats, quand il s’agit de faire place aux managers désireux d’annoncer des surprises. Ainsi les scores trimestriels des compagnies dépassent-ils généralement les espérances. Ceux de Citigroup au troisième trimestre 2007 furent horrifiques, mais supérieurs aux attentes, comme ceux de dix-neuf autres sociétés parmi les trente du Dow Jones, au triple des consensus sous-estimés – 6 exactement 11.
 
Bien qu’électroniques, les marchés financiers ont un dedans, fait d’hommes et de femmes bien réels, qui s’y agitent, électrons libres ou gens de maison. Quelques-uns, analystes, sont payés pour y faire un travail ; ils ont des chefs, avec qui ils doivent compter - une enquête de l'Institutional Investor parue en 2001 indique que 61 % des analystes interrogés ont déclaré avoir subi une pression de leur hiérarchie afin de modérer un avis négatif 12 ; ils ont des clients, qui ont des portefeuilles à défendre et goûtent peu que ceux-ci dépérissent au gré de recommandations contraires ; ils ont enfin des sociétés qu’ils étudient, parfois les mêmes que les précédents, dont ils ne peuvent se couper au risque de tarir l’information privée qu’elles délivrent et les mannes qu’elles concèdent lors d’opérations financières. L’exubérance très rationnelle des analystes n’est donc que le résultat de cette triple contrainte, que l’on peut comprendre à défaut de l’admettre. La nature rituelle de leurs déductions n’est qu’une pâture routinière à la sémantique léchéeLes ténors du bel canto boursier jargonnent et serinent en choeur : économistes, analystes, journalistes, et, plus généralement, experts, sont passés maîtres dans l'art de ne rien dire. Une conviction forte, un bel aplomb et un bel espéranto suffisent en effet pour ânonner en boucle ou hurler en meute les mêmes opinions et les mêmes ritournelles …, connue d’avance, pacotille informationnelle au mieux, ronron cauteleux au pire comme on le vit lors des folies de l'e-Economie : un courtier indépendant a montré que 75% des 62 courtiers ayant suivi des sociétés qui failliront entre mai et août 2002, avaient conseillé ces titres soit au maintien, soit à l’achat 13. Tel le joueur de flûte d’Hamelin, vers la noyade collective.
 
Il n’y a pas de bons usages dans un mauvais système. L’entrelacs d’intérêts, qui ne permet pas aux uns de juger les autres, tient quittes les analystes d'une conviction réelle et sérieuse. Voilà qui met assez à l’abri ceux d'entre eux qui craindraient qu’on leur en supposât une. On aura raison d’écouter distraitement.
 

 

 
(1) John Galbraith (1954) -  « La crise économique de 1929 »
(2) François Camé, Frédéric Filloux (1988) - « Le jour le plus bas »
(3) Robert Shiller (1989) - « Exubérance Irrationnelle »
(4) Pierre Balley (1986) - « Mythes et réalités »

(5) Le slogan de la banque d’affaires Merrill Lynch est « Be Bullish ! » (Soyez Optimiste) ;
(6) Financial World, le 26/01/1998 – Etude de David Dreman/Eric Lufkin ;
(7) Edouard Tétreau (2005) - « Analyste, au cœur de la folie financière »
(8) Compilation fondée sur les données fournies par FactSet JCF / Boursorama

Les consensus des 87 cabinets d’analystes – Goldman Sachs est le grand absent - sont ceux arrêtés au 31/12/2007. Outre la recommandation « Conserver », les avis « Acheter» et « Renforcer » ont été regroupés sous la bannière « Acheter », de même que les avis « Alléger » et « Vendre » l’ont été sous la bannière « Vendre », afin de proposer un comparatif possible avec les études de Zacks Investment Research ; rapprochés de celles-ci, on observera que les  conseils de cette fin d’année 2007 paraissent analogues à la situation qui prévalait en 1989, deux années après le krach de 1987. 
 
(9) L’Expansion.com, le 25/10/2007 - « Les pensionnaires du CAC valent plus cher en Bourse ... »
 
« La valeur boursière des grandes entreprises françaises représente en moyenne plus 2,6 fois la valeur comptable de leurs fonds propres, selon une étude nommée "profil financier du CAC 40" du cabinet Ricol Lasteyrie et Associés, qui évoque l'application des nouvelles normes comptables IFRS. L'instauration en 2005 de ces normes visait à "améliorer la qualité de l'information financière en présentant une image fidèle de leur situation financière, en termes de patrimoine et de rentabilité", mais leur application "est loin d'avoir permis un rapprochement entre valorisation boursière et valeur comptable", estime le cabinet. »
 
(10) La Tribune, édition électronique, 03/07/2006 -  « Sans opinion s'abstenir » - Delphine Cuny ;
(11) Dépêches d’agences (AOL, Cercle Finance, Reuters) entre le 10 et le 30 octobre 2007

Publication des résultats du troisième trimestre 2007 des 30 entreprises du Dow Jones - Résultats supérieurs aux attentes (20/30) - 3M, Altria Group, American Express, Boeing, Citigroup, Coca-Cola, Disney, Hewlett-Packard, Honeywell, Intel, IBM, Johnson & Johnson, JP Morgan, Merck, Microsoft, Pfizer, Procter & Gamble, United Technologies, Verizon Communications, Wal Mart Stores ; Résultats en ligne (5/30) – AT&T, Dupont de Nemours, General Electric, McDonalds ; Résultats inférieurs aux attentes (6/30) – Alcoa, American International Group, Caterpillar, Exxon Mobil, General Motors, Home Depot.
 
(12) Catherine Sauviat  (2003) - « Deux professions dans la tourmente »
(13) New York Times, le 06/10/2002 , « On reform, it’s time to walk the walk »,
                                                                             

 

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: Nuée de billets de banque venue du ciel (Ogmius SA)



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13 janvier 2007 6 13 /01 /janvier /2007 15:04

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Georges-Soros.jpg Apatride, humaniste, philanthrope, Georges Soros est d'abord connu pour son génie financier. Deux décennies après qu’Alfred Winslow Jones eut conçu le premier hedge fund en 1949, il créa lui-même le Soros Fund Management, un groupe de fonds (Quantum, Quota, …) destinés à gérer 4 millions de dollars d’actifs : en 1979, le fonds aura 100 millions de dollars sous mandat, puis 7 milliards en 1989, et bientôt à 28 milliards en 1998 ! Julian Robertson fit aussi bien avec son Tiger Management Corporation : ses fonds fauves (Jaguar, Panther, Puma, ...) qu'il dota en 1980 d'un capital de 8,8 millions de dollars, rallieront 22 milliards de dollars d’actifs en 1998 1 ! Hélas, la crise asiatique et la banqueroute russe gâteront ces beaux édifices, notamment le plus culte d’entre eux, le fonds LTCMBrève histoire d’un désastre financier : LTCM

Le 31 août 1998, Wall Street chuta en séance de 6,8%. A l'exception des bons du Trésor, réputés sûrs et sans surprise, tous les marchés vacillèrent, cédant à la panique. Cette journée funeste achèva un mois d’août horrifique, qui avait débuté, le 4 août, par un plongeon du Dow Jones de 3,5%, rapidement suivi d'une réplique qui dégraissa l’indice phare d'un coquet surplus de 4,4%. Les mathématiciens du lendemain frémirent : la courbe en cloche, diapason boursier, donnait une chance sur 500 milliards qu'un tel triplé advînt le même mois. Le génie financier se mit à suer à grosses gouttes : LTCM, mâle alpha du risque maîtrisé, vacilla, avant de tomber tout à fait peu après (…)

qui faillit ruiner le système bancaire international. Qu’importe : la brièveté de la mémoire financière, chère à John Galbraith, comme l’irrépressible fascination du gain, avaient subjugué les golden boys, prompts à croiser le fer et pressés d'en découdre ; l’abondance de liquidités fit le reste : à partir des années 1995, les hedge funds fleurirent. Près de 9.000 s’activent aujourd’hui à hedger (couvrir) quelque 1.300 milliards de dollars
2.

 

En vérité, les investisseurs institutionnels, c'est-à-dire les banques, assureurs, fonds de pension et autres professionnels de la finance, non dénués eux-mêmes de moyens d'agir, n’éprouvèrent pas subitement un vif sentiment d’inquiétude, qui eût justifié un désir tout aussi pressant de se couvrir. Les rendements à deux chiffres firent leur effet, et corrompirent la nature des « hedge funds », littéralement « fonds de couverture », qui se muèrent en machines à cash. On en vint alors à parler de « fonds alternatif », de « fonds d’arbitrage », de « gestion absolue », de tout qui pût flatter l'art financier et obscurcir l'action. Aujourd'hui, rien ne définit mieux les hedge funds que l'exotisme pénétrant de leurs domiciliations : 80% d'entre eux sont enregistrés aux îles CaïmansPirates des Caraïbes

Îles Caïmans, Montserrat, Antigua, Saint-Kitts, Grenadines, Bermudes, d’autres encore qu’on lasserait à toutes citer, voici ces terres sous le vent, entourées d’écueils et de bas-fonds, secouées par les trombes et les ouragans, jadis infestées par les flibustiers qui y recelaient ce qu’ils surprenaient du bien d’autrui. Plus au nord, Jersey, Guernesey, Man, ailleurs Malte, Gibraltar, Chypre, Macao ... L’ex-empire britannique ne manque pas de rejetons dont le sang ne saurait mentir, dans la liste des eldorados fiscaux, accoutumés comme la mère-patrie à ne se contraindre pour rien, convertis à la hourra-déréglementation : de telles poches non coopératives sévissent et prospèrent à grande échelle (…)

3 un caillou caribéen de 262 km2, sous tutelle britannique, à la législation libérale (pas d’impôt direct, secret bancaire absolu) où nichent quelque 30.000 établissements dont 544 banques et 350 sociétés d’assurance 4 ; 45 à 65% des fonds éliraient de prime la charmante opacité de cet éden fiscal 5 ... Point de laminoirs ni de hauts-fourneaux en ces lieux, comme on se doute. Point d'angélisme non plus : les sibyllins hedge funds, électrons libres de la finance, généralement off-shore, ont abjuré. Leur nouveau credo est celui de la quête absolue du gain. Dans la plus pure tradition de la spéculation et du lucre.

Alors, la magie financière entre en jeu, qui innove sans cesse : les marchés excellent à couper un risque, une dette, ou les deux, en tranches, en rondelles, en cubes, puis à le redistribuer, à l’échanger, à l’infini, jusqu’à la nausée, où nul ne distingue plus ce qu’il a acheté, ni vendu, ni risqué. On dérive, on titrise, on fait circuler. Les stratégies d’investissement sont sans limites, innombrables, défiant l’entendement commun et les règles prudentielles des nations. Ventes à découvert (positions longues/courtes), arbitrages de prix, de volatilité sur toute sorte d’actifs, obligations convertibles, taux, matières premières, monnaies, dérivés, titres en détresse, etc. Surtout, on mise gros, on s’endette massivement ; les banques elles-mêmes sont de la partie, sur tous les fronts, qui ne manquent jamais de se tirer une balle dans le pied, prêtant en même temps qu'elles investissent, ou, mystifiées, récupérant leurs propres mistigrisABS, CDO et consorts

Les crédits hypothécaires, aussitôt accordés, aussitôt titrisés mirent le feu aux poudres quand l’immobilier américain s’effondra. Jusqu’alors, la magie jouait à plein : les créances subprimes, pipées de fait sur le dos d’emprunteurs insolvables offraient des taux de grande conséquence à une cavalcade d'investisseurs peu regardants, mieux étreints par les rentabilités élevées que par les réalités sociales. Ainsi, alléchés par le juteux des rendements, vit-on au comble, des banquiers récupérer sous forme d’investissement les prêts qu’ils avaient pu eux-mêmes consentir, distillés dans leur propre alambic financier, quoique à l'acide. Le mistigri ne manqua pas de leur revenir comme un boomerang (…)

transformés dans l'alambic financier ! Ainsi, à l’automne 1998, quand l'aventure LTCM s'acheva, Merrill Lynch provisionnera 1,4 milliards de dollars
6, l’Union des Banques Suisses, un milliard de francs suisses. A la même époque, JP Morgan, banque d’affaires qui fut également de la revue, réunit quelques-uns de ses dirigeants à Boca Raton, en Floride : ils y enfantèrent les dérivés de crédit, un instrument financier dont les hedge funds raffolent 7. A l'usage des initiés seulement.

Anecdotique en 2001, le marché des dérivés de crédit, « ces armes financières de destruction massive » selon Warren Buffet
8, n'a pas tardé à prospérer : 5.000 milliards de dollars en 2004, puis près de 26.000 milliards à l'été 2006 9 ! L'électricien EnronTake the money Enron

(…) « Nous jugeons que la période actuelle offre une opportunité très rare d'acheter les actions d'une firme qui demeure extrêmement bien positionnée pour croître à un rythme substantiel. Nous sommes sûrs que les on-dit négatifs autour de l'a compagnie sont faux, non fondés sur des éléments concrets (...) Nous estimons que les cours actuels intègrent les pires craintes des investisseurs ». Cette apologie titrée « Still the best of the best », rendue publique le 9 octobre 2001, fut l'édifiante contribution de la banque Goldman Sachs à la gloire de la société Enron, deux mois avant sa chute. Arthur Andersen, qui expertisait les comptes, n'avait rien trouvé à y redire (…)

notamment en fit un usage abusif, et on loua la vista de ses dirigeants, puis quelques cellules avec barreaux, la déconfiture venue. Ces chiffres sont outrés. Dans le monde de la finance, l'excès commande : le volume quotidien sur les produits dérivés approcherait les 6.000 milliards de dollars, celui des transactions sur les marchés des changes pourrait franchir cette année la barre des 3.000 milliards de dollars par jour
10 ! Jamais le système financier mondial n’a autant fourmillé d'investisseurs opaques, hedge funds en tête, qui se multiplient. D'août 2005 à août 2006, quelque 1900 ont vu le jour. Les plus gourmands se sont mis à l’activisme, jusqu’à dicter leur agenda aux sociétés au capital dispersé (Atticus Capital, TCI par exemple avortèrent l'union des bourses européennes, Centaurus contraignit le distributeur néerlandais Ahold 11), d’autres sont à franchir la ligne rouge, comme le très huppé SAC Capital Management, accusé par l’assureur canadien Fairfax Financial de racket boursier, qui lui réclame 5 milliards de dollars 12. D’autres enfin ont fermé boutique : 575 environ l’an passé. On dérape, on banqueroute. On se presse de recommencer.

Quelques stars vacillèrent, comme Citadel ou Richie Capital, quand l'ouragan Katrina navra les installations pétrogazières du golfe du Mexique en 2005. D’autres, qu’on peinerait à tous citer, comme BeaconHill, Ospraie Management, MotherRock, GothanPartners, …, ont sombré. Amaranth Advisors, en octobre 2006, rafla la mise en escamotant quelque 6 milliards de dollars, mieux que LTCM, renfloué d’à peine 3,6 milliards de dollars ! Des pertes sans précédent, en attendant pire. « Si la faillite d'Amaranth s'est relativement bien passée, nous ne devons pas en conclure que le choc sera aussi doux la prochaine fois - et il y aura, bien sûr, une prochaine fois. Si nous connaissons une nouvelle crise financière dans les années à venir, on y verra certainement quelques hedge funds au centre ou pas très loin », prévint sir John Gieve, vice-gouverneur de la Banque d'Angleterre
13. Henry Paulson, secrétaire américain au Trésor, prônerait une transparence accrue ; la SEC - Securities and Exchange Commission 14 prévoirait d’enquêter sur les liens entre les « hedge funds » et les banques. Enfin, à l'automne, Angela Merkel assura que son pays ferait de la régulation de ces fonds un thème de sa présidence du G8 en 2007 15 . Tant mieux. Pourtant, il y a fort à parier que la prégnance des lobbies financiers finira par reléguer ces incantations à la place qu'ils leur réservent : l'arrière-plan. Jusqu'à l'accident.

Les partisans de l'efficience suggèrent de ne rien faire, comme d'habitude : honnies soient les règles, vive les Iles Caïmans ! On peut toujours rêver. Dans le cybermonde des hedge funds, celui des dérivés de crédit et de la flibuste financière, la catastrophe est elle-même objet de profit. On attend donc celle du mâle alpha.     

  
 

 

(1) Daniel Capocci - « Introduction aux Hedge Funds »
(2) http://www.deutschebank.be/fr/pdf/Dossiers-rendement-absolu.pdf
(3) Le Nouvel Economiste - N°1362 - Du 19 au 25 octobre 2006
(4) Quid 2006
(5) Alternatives Economiques - N°252 - Octobre 2006
(6) Roger Lowenstein - « When Genius Failed : The Rise and Fall of LTCM »
(7) Le Monde Diplomatique, Octobre 2006 - « Une Economie d'Apprentis Sorciers »
(8) Le Figaro, le 03/10/2006
(9) Swaps de Crédit - Les Echos, le 02/10/2006
(10) Reuters, le 08/01/2007
(11) Les Echos, le 04/12/2006 et le 06/01/2007
(12) Le Monde, le 07/11/2006
(13) Le Times, le 17/10/2006
(14) La Securities and Exchange Commission (SEC) est le gendarme de la Bourse aux Etats-Unis
(15) Les Echos, le 28/11/2006


Illustration : Georges Soros

 

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18 octobre 2006 3 18 /10 /octobre /2006 01:12
 
 
Greenwich Village, Connecticut, cité maudite pour les hedge funds : déjà en 1994, LTCM, le fond spéculatif le plus fameux au monde y avait élu domicile, et sa faillite exemplaire demeure dans les mémoires. Bis repetita placent : Amaranth Advisors, autre hedge chéri à qui tous les gestionnaires désiraient confier leurs capitaux, s’est écroulé en septembre, effaçant six milliards de dollars d'un trait de plume détonant.
 
Pourtant l'outrance de la perte n'inquiéta pas la planète finance, ni ne rameuta le ban et l'arrière-ban des autorités régulatrices comme naguère : car si la débâcle de LTCM fit courir un risque majeur au système financier mondial, il n’en sera rien pour la déconfiture d’Amaranth ; aussi bien, Brian Hunter, cet arbitragiste de 32 ans, surpayé 1 et rompu à la négociation des contrats à terme, qui a plombé le fonds, n’a rien de comparable avec l’armée de « rocket scientists » qui paraient LTCM. On se souviendra cependant, dans un autre registre, d’un certain Nick Leeson, trader génial qui naufragea la Barings à l’identique en 1995. L'un fut balayé par un séisme inattendu, qui détruisit Kobé, l'autre, par un ouragan attendu, qui ne s’abattit jamais sur le golfe du Mexique. La nature est moins calculable. Parfois, c'est agaçant.
  
Or donc, les temps sont mauvais pour les fonds spécialisés dans les ressources naturelles ; après la reddition d’Ospraie Management, qui avait parié sur la baisse de matières minérales, à contre-courant, ce fut au tour de MotherRock 2, en août, de cesser le feu pour la raison précisément inverse 3 : on espérait la hausse du gaz naturel, on eut la baisse. Amaranth, illustre inconnue de ce côté-ci de l’atlantique, allait suivre, prise dans la même tourmente, et sa notoriété sur le vieux continent irait de pair avec l’ampleur des pertes : selon Nicolas Maounis, son fondateur, 65% de la valorisation des fonds Amaranth International et Amaranth Partners s'est évaporée en moins d’un mois, soit la bagatelle de 6 milliards de dollars. L’opération de survie qui s’ensuivit a obligé les dirigeants à des cessions précipitées afin d’endiguer les pertes et de répondre aux appels de marge propres aux marchés dérivés : ainsi l’ensemble des intérêts d’Amaranth dans l’énergie a-t-il été cédé au rabais à un autre fonds spéculatif, Citadel Investment, et à la banque JP Morgan Chase. Les actifs restants, soit 3 milliards de dollars sont en vente 4. D’ici là, les demandes importantes de retrait de fonds de la part des investisseurs sont gelées.
 
L’affaire marchait pourtant rondement. En 2005, les profits retirés de l’énergie et des matières premières avaient totalisé 1,26 milliards de dollars ; ils atteignirent 2,17 milliards de dollars au terme des huit premiers mois de cette année 2006, suscitant l’enthousiasme auprès des ayants-droit d'Amaranth. Se souvient-on, qu’en pareille circonstance, treize années auparavant, les résultats ahurissants qu’obtenaient Nick Leeson, firent dire au très britannique sir Peter Baring : « Les bénéfices sont devenus spectaculaires après la restructuration : la Barings en a conclu qu’en fait il n’était pas très difficile de gagner beaucoup d’argent avec des titres » 5. Les résultats d’Amaranth sur le gaz naturel sont comparables, et le fait d’un seul homme, Brian Hunter … Alors, on s’enflamme ; les capitaux alloués aux positions sur le gaz naturel sont augmentés au détriment des positions de diversification ; l’euphorie fait perdre la mesure ; on surpondère le gaz, et les gros paris deviennent directionnels. Au début la machine à gagner fonctionne : durant l’été, le secteur énergie engrange un profit de 1,35 milliard de dollars, dans un marché liquide, notamment en août 6. En septembre, tout s'écroule : le gaz naturel s’effondre sur le Nymex, passant de 8,50 dollars l’unité de compte (MBTU 7) à 4,87 dollars mi-septembre ; surtout, la liquidité est devenue inexistante : Amaranth ne peut que matérialiser des pertes et n'arrive même à pas vendre son portefeuille à d'autres fonds. On liquide.
 
Comment en est-on arrivé là ? Certes, le prix du gaz naturel a pris le contre-pied des anticipations : sa trajectoire accompagna celle du pétrole dans une décrue à la géopolitique impensable ; on fit également le pari de l’ouragan qui affecterait les installations dans le golfe du Mexique, à l’image des cyclones dévastateurs de l’année précédente, Rita, et surtout Katrina. Las, les aléas tempétueux firent défaut aussi bien que les relations internationales demeurèrent globalement apaisées. On fit aussi une mauvaise évaluation de la liquidité du marché des contrats à terme, et l’on se trouva prisonnier de positions perdantes indénouables. Voilà le tableau officiel que dressa Nick Maounis, le fondateur d'Amaranth 8. Comme à l’accoutumée, on se garda bien de montrer du doigt les raisons moins avouables qui firent imploser l’ensemble à grand fracas : la spéculation, grisée par l’euphorie de gains antérieurs, faciles et opulents, et l’absence de back-office, c’est-à-dire de contrôle des opérations. Brian Hunter avait les mains libres, comme les avait Nick Leeson : les profits mirifiques qu’ils généraient ne valaient-ils pas qu’on se montrât moins regardant sur leurs façons de faire ?  Dans les deux cas, la réputation de ces virtuoses aura sûrement rendu impossible l'application des mesures de contrôle. La recherche du lucre, puis la course échevelée contre les pertes auront fait le reste. Ce scénario se reproduira.
 
Sur les marchés à terme, les pertes des uns sont les gains des autres. Les rumeurs veulent que Goldman Sachs, un des grands courtiers de Wall Street, soit un des principaux gagnants de la chute du prix du gaz naturel, car il détiendrait la contrepartie de plusieurs des positions d'Amaranth 9. Mais on dit aussi que Goldman Sachs serait affecté par ses propres « fonds de fonds » : on dit beaucoup de choses … Pour le reste, quelques grands noms de la finance auront laissé quelques plumes dans l’affaire, comme le Crédit Agricole, les AGF, Morgan Stanley, les retraites de l’industriel 3M et de la fonction publique de San Diego, l’Union Bancaire Privée genevoise 10, et sûrement quelques autres. La planète finance, enchevêtrée et mondialisée, « est un château de cartes : quelle que soit la manière dont vous les empilez, elles tiennent ensemble et tombent ensemble » (Harry D. Schultz).
 
Le pari d'Amaranth et de Brian Hunter a échoué : sans doute ont-ils manqué d'un peu de temps. Tôt ou tard, le prix du gaz naturel remontera … A qui le tour ?



 
(1) Le chiffre de 100 millions de dollars de rémunération en 2005 a été avancé par le journal canadien Les Affaires, le 03/10/2006 - Brian Hunter officiait dans les bureaux d' Amaranth à Calgary, Canada
(2) Le fonds MotherRock, qui périclita fin juillet 2006, était dirigé par Robert Collins, ex-président du Nymex
(3) Les Echos, le 11/10/2006
(4) Le Monde, le 02/10/2006

(5) Nick Leeson - « Trader Fou »
(6) La Tribune de l'Economie, le 22/09/2006
(7) Million British Thermal Unit
(8) La Tribune de l'Economie, le 05/10/2006
(9) Les Affaires, le 03/10/2006
(10) La Tribune de l'Economie, le 23/09/2006
 
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20 septembre 2006 3 20 /09 /septembre /2006 00:38
 
 
En ce mois de mai 2006, les marchés américains frisèrent l’ivresse : le Dow Jones, indice phare de la Bourse de New York, flirta à quelques dizaines de points à peine d’un précédent record, « vieux » de plus de six ans, qu’il avait établi le 14/01/2000 en culminant à la cloche à 11722,98 points. Il est vrai que le 27 avril précédent, un certain Ben Bernanke, gouverneur de la Réserve Fédérale, frais émoulu à ce poste depuis février, avait susurré, devant le Congrès, que la Fed pourrait marquer une pause après seize hausses d'affilée de son prime rate. Il n’en fallait pas plus pour déclencher l’euphorie : le Dow Jones gagnera quelque 300 points en quinze jours, avec un zénith en séance à 11670,11 points le 10 mai. Habitués à traquer le sous-entendu, l'allusion idoine chez Alan Greenspan, prédécesseur de Bernanke, les boursiers s'en tinrent là, sans scruter outre le discours : Wall Street ne parlait pas le « Bernanke ». Une simple question de temps.
 
Les propos précis du banquier central notaient « la possibilité, s’il y a suffisamment d’incertitude, que nous choisissions de faire une pause en matière de taux, simplement pour récolter plus d’informations afin de mieux évaluer les risques réels et l’évolution de l’économie » 1. Un discours assez convenu finalement, laissant deux fers au feu, conforme au dilemme qui se pose toujours aux gouverneurs : faut-il arrêter ou poursuivre un mouvement de taux alors que les effets sur l’économie ne se ressentent pas avant six mois ? L’hypothèse que les taux pussent être à nouveau augmentés n’était pas éliminée : mais on lira Bernanke comme on lisait Greenspan, c’est-à-dire entre les lignes de phrases alambiquées, sans entendre des explications mais en décodant des oracles. Branle à Wall Street et flambée des cours …
 
Quelques jours plus tard, Ben Bernanke précisera sa pensée auprès d’une poignée de journalistes, dont Maria Bartiromo (CNBC), qui se hâtera de rapporter ces propos « exclusifs » 2. L’élan est alors brisé net. Le vendredi 2 juin, le Dow Jones clôture à 11247,87 points. Le lundi 5 juin, Bernanke fait part de ses inquiétudes sur l’inflation : descente aux enfers immédiate avec 200 points perdus en cette seule séance, et un plus bas le 12 juin suivant à 10792,58 points. L’homme le plus puissant sur les marchés planétaires avait parlé, et ceux-ci l’avaient puissamment « bizuté ».
 
« Il a payé le prix de ne pas être à l’image de son prédécesseur [Paul Volcker], un homme qui s’était gagné une réputation de demi-dieu aux yeux de nombreux acteurs du marché », …, « Avec lui, les marchés financiers ne pouvaient pas être sûrs de la façon dont il se débrouillerait dans son nouveau job » 3. Ainsi intronisa-t-on, en le couvrant de critiques, Alan Greenspan en 1987, au sortir du krach, c’est-à-dire dans un contexte particulièrement difficile. Il faudra attendre 1994 avant qu’il s'impose définitivement à l'establishment, grand ordonnateur des marchés financiers, sibylle aux discours redoutés aussi bien que spécialiste des formules directes (exubérance irrationnelle, conundrum des taux, ...). On l'éleva au rang de maestro.
 
Greenspan succédait à une autre légende, Paul Volcker, qui mit en musique une hausse des taux directeurs drastique, à tout prix, pour vaincre l’inflation qui galopait au sortir des chocs pétroliers. Ledit Paul Volcker fut lui-même très chahuté par la critique, notamment par le leader de la Chambre des représentants de l’époque, qui qualifiera sa politique monétaire « d’invitation au désastre risquant de faire tomber en panne l’économie». En sorte que le bizutage d’un nouveau patron de la Fed est semble-t-il chose ordinaire. Le marché apprécie toujours, à son corps défendant.
 
Or donc, les marchés ont pour l’instant du mal à suivre les propos du nouveau président de la banque centrale. La dialectique de Greenspan plane au-dessus de Bernanke. Mais soyons assurés que « Blundering Ben » 4 (Ben le gaffeur), ne manquera pas d’en remontrer et d’imposer son style : il est le premier président de la Fed depuis 1916 à avoir siégé auparavant au Comité Monétaire de la Banque, c’est-à-dire à bonne école. Celle que dirigeait précisément Alan Greenspan.



 
(1) La Tribune de l'Economie, le 29/04/2006
(2) Challenges N°40, du 15 au 21/06/2006

(3) Divers articles du Washington Post
(4) New York Post cité par Courrier International (22 au 28/06/2006)

 
 
 
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